27
Продолжение таблицы 3
Сделки могут заключаться в биржевом
зале путем открытого торга или с помощью
автоматизированной системы
Сделки заключаются
конфиденциально путем прямых
переговоров
Контракты с общедоступной
опубликованной спецификацией
Распространены простые контракты,
отсутствие стандартных
спецификаций
Цены легкодоступны и прозрачны
Цены менее прозрачны
Участники рынка не знают друг друга
Участники рынка должны знать друг
друга
Торги ведутся по установленным биржей
правилам, время работы биржи
опубликовано и продолжительность
торговой сессии ограничена
Разовые сделки с особыми
условиями заключаются в течение
рабочего дня, простые товарные
контракты торгуются круглосуточно
Позиции легко ликвидируются
Позиции не так легко передаются
другим и закрываются
Небольшое число контрактов существует
до истечения срока
Большинство контрактов существуют
до истечения срока
К биржевым деривативам относятся контракты с общедоступной
опубликованной спецификацией, а именно фьючерсы и опционы. Сделки по
ним заключаются обычно в биржевом зале с помощью открытого торга, также
могут осуществляться с помощью автоматизированной системы
32
. Однако к
внебиржевым деривативам относятся простые контракты, а именно форварды,
опционы и свопы. Они относятся к разовым сделкам с особыми условиями,
которые заключаются в течение рабочего дня.
1. Валютные форварды
Форвардный контракт – это соглашение, которое заключается между
контрагентами о будущей поставке базисного актива. Форвардный контракт
является срочной твердой сделкой, это значит, что сделка обязательна для
исполнения всех сторон. Контракт заключается вне биржи, его базисный актив,
размер, срок и цена не стандартизированы. Форвардные контракты нужны для
устранения неопределенности, при это зафиксировав цену и переложив риск на
контрагента. Следовательно, контракт не является ни активом, ни
32
Кузнецов, Б. Т. Инвестиционный анализ: учебник и практикум для академического бакалавриата / Б. Т.
Кузнецов. – 2-е изд., испр. и доп. – М.: Издательство Юрайт, 2018. – 361 с.
28
обязательством
33
. Основные характеристики данного контракта в момент
заключения и расчет на будущую дату представлены в таблице 4.
Таблица 4
Форвардный контракт в момент заключения и расчет на будущую
дату
В момент заключения
согласование:
Расчет на будущую дату:
Цены
Поставка в оговоренный день
Качества и количества
Поставка в заранее обозначенное место
Расчетной даты
Поставка на согласованных условиях
Места поставки
Оплата при непосредственной поставке
Других условий
Стоимость хеджирования с помощью форвардных контрактов состоит из
издержек, которые связаны с поиском другого хеджера по контракту и
процедурой его заключения. Коэффициент при хеджировании форвардными
контрактами равен 1, это значит, что для компенсации риска одной единицы
валюты требуется одна единица инструмента хеджирования. Форвардная цена
контракта определяется с расчетом наличной цены на момент заключения
сделки, к которой прибавляются накладные расходы. В свою очередь,
накладные расходы, в зависимости от актива или товара, включают в себя
плату за страхование, хранение, транспортные издержки.
Наиболее частым инструментом хеджирования валютных рисков
является валютный форвард. Покупатель валютного форварда берет на себя
непосредственно обязательство на покупку определенного количества валюты
по заранее определенным курсам в будущем, а продавец форварда, при этом,
продать своему контрагенту валюту по этому курсу. Следует заметить, что
импортер (покупатель форварда) страхуется от роста иностранной валюты, а
экспортер (продавец форварда) страхуется от снижения курса.
Форвардный курс – это ожидаемая стоимость валюты через определенной
период времени. Данный курс представляет собой цену, по которой данная
валюта продается или покупается при поставках в будущем. На практике
33
Касьяненко, Т. Г. Экономическая оценка инвестиций: учебник и практикум / Т. Г. Касьяненко, Г. А.
Маховикова. – М.: Издательство Юрайт, 2017. – 559 с.
29
форвард-курс по сравнению с курсом спот всегда выше или ниже. Если курс
форвард выше курса спот, то он будет равен сумме курса спот и разницы –
форвардной маржи, которую в данном случае можно назвать премией. Если
форвард-курс ниже курса спот, то он представляет собой курс спот, из которого
была вычтена форвардная маржа, в этом случае называемая дисконтом.
Операции по хеджированию валютного риска могут осуществляться
благодаря использованию различных видов форвардного контракта:
поставочного, то есть покупкой или продажей с реальной поставкой валюты,
или без реальной поставки валюты с выплатой маржи – расчетного.
По правилам поставочного форвардного контракта банк покупает или
продает клиенту оговоренную сумму валюты с поставкой в конкретный день по
оговоренному курсу в контракте. Клиент, в свою очередь, должен перечислить
банку сумму в рублях, если происходит покупка иностранной валюты.
Предметом договора расчетных форвардных контрактов является курс валюты,
а не наличная валюта. Клиенты могут конвертировать валюту в одном банке, а
покрывать валютный риск в другом. Продавец расчетного форвардного
контракта полностью берет на себя ответственность в случае неблагоприятного
для клиента изменения курса, однако в противоположном случае клиент теряет
возможность получить прибыль
34
.
В случае, если маржа отрицательная, то продавец форвардного контракта
выплачивает ее покупателю, а в случае, если маржа положительная, то
покупатель должен выплатить ее продавцу.
В мировой практике форвардные контракты активно используются для
управления валютными рисками по следующим причинам.
1. По сравнению со стандартизированными биржевыми инструментами,
форвардные контракты учитывают зачастую специфические потребности
хеджера в отношении сроков и объемов исполнения контракта.
34
Щербина, О.Ю. Исследование методов оценки акций коммерческого банка/ О.Ю. Щербина // Современные
технологии управления. ISSN 2226-9339. – 2016. – № 11(71). – Номер статьи: 7101. Дата публикации: 2016-11-
04. Режим доступа: http://sovman.ru/article/7101/ (дата обращения: 21.04.2018).
30
2. Риски форвардных контрактов невелики, так как основными
участниками являются мировые банки, репутация которых крайне высока.
3. С помощью развитых современных коммуникаций, в последнее время
легко находить потенциального контрагента в любой стране, а также
осуществлять ведение переговоров и заключение соглашений без значительных
издержек и временных затрат.
4. В настоящее время значительно продвинулись вопросы, связанные со
стандартизацией и унификаций условий форвардных контрактов, а также
повысилась ликвидность данного инструмента хеджирования.
5. С помощью форвардного контракта можно удовлетворить
индивидуальные запросы сторон по таким параметрам сделки как размер, срок
и цена. Форвардные контракты могут заключаться на любые валюты, а также
на любые нестандартные сроки.
Однако существуют недостатки у данного типа контракта, а именно
наличие высокого риска неисполнения контрагентом обязательств по
контракту, а также невозможность досрочно завершить сделку или
отказаться от ее использования.
2. Фьючерсные контракты
Зарождение фьючерсных контрактов было вызвано необходимостью
страхования от изменения цен на товары. Первые операции с фьючерсными
контрактами были совершены в Чикаго на товарных рынках, именно для
защиты от резких изменений от конъюктуры рынка. В настоящее время, кроме
хеджирования, валютный фьючерсный рынок используется для спекулятивных
целей
35
. Определение условий фьючерсного контракта (размер, срок и
базисный актив) происходит не сторонами сделки, они являются
стандартизированными и определяются правилами биржи. Валютный
фьючерсный контракт – это стандартный срочный биржевой контракт купли-
продажи валюты в определенный день в будущем по курсу, который
35
Операции банков с ценными бумагами. Валютные и сопутствующие операции: учебник и практикум для
бакалавриата и магистратуры / Д. Г. Алексеева [и др.]; отв. ред. Д. Г. Алексеева, С. В. Пыхтин. – М.:
Издательство Юрайт, 2018. – 182 с.
31
устанавливается в момент заключения контракта. Продавец и покупатель несут
обязательства перед биржей вплоть до его исполнения.
Конструкция валютного фьючерса:
- объем контракта;
- актив контракта;
- тип контракта – способ исполнения (расчетный или постановочный);
- минимальное изменение цены, то есть изменение валютного курса на
спот-рынке;
- срок обращения контракта (от 3 месяцев до 1 года);
- дата исполнения контракта;
- цена контракта – фьючерсная цена, то есть текущая рыночная цена
фьючерсного контракта, с заданным сроком окончания действия.
- расчетная цена по контракту;
- ставка депозитной маржи.
Постановочный фьючерс можно охарактеризовать тем, что на дату
исполнения контракта покупатель должен приобрести, а продавец продать
установленное в контракте количество валюты. Осуществление поставки
происходит по расчетной цене, которая зафиксирована на последнюю дату
торгов. Исполнение расчетного фьючерса предполагает расчеты только в
денежной форме без физической поставки базового актива
36
.
Продажа валютного фьючерса означает обязательство купить
национальную валюту и продать иностранную валюту. Покупка валютного
фьючерса означает обязательство купить иностранную валюту и продать
национальную валюту. Фьючерсные контракты – это краткосрочные
инструменты, которые в большинстве случаев имеют срок обращения не
превышающий одного года. Биржи отличаются друг от друга размерами
существующих на них контрактов, а также правилами совершения сделок, к
примеру требования маржи.
36
Хеджирование валютных рисков при внешнеторговых операциях [Электронный ресурс] // Начинающим о
Форекс: [сайт]. [2016]. URL: https://
www.forexite.com/default.html?load=https%3A//www.forexite.com/forex_for_beginners/forex_commercial_hedging.h
tml (дата обращения: 21.04.2018).
32
Торговля фьючерсами на бирже может иметь следующий вид. Продавец и
покупатель фьючерсного контракта, при заключении его должны внести
определенную сумму денег на депозит. Депозитная маржа возвращается
держателю контракта в срок его исполнения или закрытия позиции. Начальная
маржа призвана защитить расчетную палату от риска, который связан с
неисполнением контрагентами своих обязательств по фьючерсному контракту.
Депозитная маржа составляет около 2-10 % текущей рыночной стоимости
базового актива, а также устанавливается в размере удвоенного лимита
изменения цены. Обеспечивается полное покрытие максимально возможного
убытка участников, так как соответствует потерям при максимально
возможном изменении цены на величину лимита в обе стороны. Однако
существуют ситуации, когда участник может не полностью вложить
гарантийное обеспечение, в таких случаях вступает в силу механизм
ликвидации его позиций в течение дня по ценам, которые находились в
пределах лимита изменения цены
37
.
Ежедневно после завершения торговой сессии, расчетная палата
рассчитывает официальные котировки – расчетные цены по фьючерсным
контрактам. Затем осуществляется процедура клиринга, пересчитываются все
открытые позиции.
Ежедневно начисляется вариационная маржа, которая рассчитывается как
расчетная цена на день Т минус расчетная цена на день Т-1. После завершения
торгов, при заключении сделки, по ней рассчитывается вариационная маржа,
которая считается отдельно от маржи по открытым на утро позициям.
Со счетов клиентов, которые имеют длинные позиции по цене, которая
выше расчетной или короткие позиции по цене ниже расчетной, списывается
соответствующая разница, снимается отрицательная вариационная маржа. На
счета клиентов, которые имеют длинные позиции по цене ниже расчетной и
короткие позиции по цене выше расчетной, начисляется соответственно
37
Reboredo J.C., Rivera-Castro M.A. and Zebende G.F. Oil and US dollar Exchange Rate Dependence: A Detrended
Cross-correlation Approach, Energy Economics. 2014, Vol.42, pp.132-139.
33
положительная вариационная маржа. Все вышеперечисленные позиции
становятся переучтенными по расчетной котировке этого дня. Сравнение
происходит каждый раз с предыдущим торговым днем, поэтому счета клиента
по открытым позициям меняются каждый день, даже в случае, если он не
проводит каких-либо операций. Ценовые изменения могут приносить прибыль,
которая переводится на маржинальный счет и может быть снята с этого счета.
При неблагоприятном изменении цен, участник фьючерсной торговли получит
убыток, и на величину возникшего убытка от него потребуется внесение
вариационной маржи.
Размер вариационной маржи зависит, в первую очередь, от степени
изменчивости валютного курса, и при резких колебаниях может достигать 100
% стоимости контракта. На конец каждого дня приходится наличие на
маржинальном счете держателя контракта сумма, которая по меньшей мере
равна первоначальной марже.
Данная маржа устанавливается на таком уровне, который не может
оказаться ниже убытков, которые возникают в результате ценовых колебаний в
течение дня. В результате неплатежеспособности держателей контрактов,
расчетная палата пытается защитить себя от возможных финансовых убытков.
Хеджер переносит свой валютный риск на другого участника сделки,
которым может быть также хеджер, который пытается избежать
противоположного риска, либо спекулянт, который готов принять на себя риск
в расчете на дальнейшую прибыль.
Спекулянты стремятся заработать прибыль в результате изменения цен,
покупая и продавая фьючерсы. Спекулянты начнут продавать фьючерсы, если
фьючерсная цена будет выше ожидаемой. Если же цена будет ниже ожидаемой,
то это заставит стекулянтов купить фьючерсы, чтобы продать их позже по
более высокой цене
38
.
38
Касьяненко, Т. Г. Анализ и оценка рисков в бизнесе: учебник и практикум для академического бакалавриата /
Касьяненко Т. Г., Маховикова Г. А. – 2-е изд., перераб. и доп. – М.: Издательство Юрайт, 2018. – 381 с.
34
В случае хеджирования валютного риска с использованием фьючерсного
контракта стоимость данного процесса будут составлять затраты на
комиссионные брокеру и бирже, которые платит хеджер при продаже и покупке
фьючерсного контракта. Упущенная выгода от неиспользованных средств,
которые хеджер вынужден держать на маржинальном счете, также считается
затратами.
Коэффициент хеджирования фьючерсными контрактами составляет
единицу, то есть для компенсации риска одной единицы актива требуется одна
единица инструмента хеджирования.
В число важных рыночных игроков, как упоминалось ранее входят
хеджеры, спекулянты и арбитражеры.
Рыночный игрок занимает с целью хеджирования на фьючерсном рынке
позицию, которая равна и противоположна той, которую он держит на
наличном рынке. Хедж бывает двух типов – это короткий и длинный. Что
касается короткого хеджа, то в нем открывается короткая позиция по
фьючерсам, которая может компенсировать длинную позицию, которая
существует на наличном рынке. К примеру, компания по переработке нефти
может зафиксировать цену по закупкам, с помощью покупки фьючерсных
контрактов на сырую нефть уже сегодня. Цель хеджирования – это
компенсировать убытки, которые получаются на одном рынке, прибылью,
получаемой на другом, в независимости от того, происходит хеджирование
предстоящей наличной сделки или текущей позиции на рынке. В таблице 5
позиции участников наличного и фьючерсного рынков.
Таблица 5
Короткий и длинный хедж
Короткий хедж
Длинный хедж
Если на
наличном
рынке
То на
фьючерсном
рынке
Итоговый
хедж
Если на
наличном
рынке
То на
фьючерс
ном
рынке
Итоговый
хедж
35
Продолжение таблицы 5
Позиция
длинная,
участник
и рынка
владеют
товаром
Продавцам
нужно
занять
короткую
позицию,
продать
фьючерсны
е контракты
Позиции
защищают
продавца от
риска падения
цены на
наличном
рынке.
Фьючерсными
контрактами
компенсируетс
я снижение
наличной цены
Позиция
короткая
,
участник
ам
необходи
мо
купить
товар
Покупат
елям
нужно
занять
длинную
позицию
, купить
фьючерс
ные
контракт
ы
Позиции
защищаю
покупателя от
риска падения
цены на
наличном
рынке.
Фьючерсными
контрактами
компенсируетс
я повышение
наличной цены
Короткий хедж – это продавец актива на фьючерсном рынке. При
падении цены на наличном рынке, в момент, когда участник рынка продает
фьючерсы, убытки наличного рынка компенсируются прибылью по
фьючерсным контрактам.
Длинный хедж – это покупатель актива на фьючерсном рынке. При росте
цены на наличном рынке, в момент, когда участник рынка покупает фьючерсы,
убытки наличного рынка компенсируются прибылью по фьючерсным
контрактам.
В своей деятельности спекулянты берут на себя риски, которые хеджеры
стремятся перенести. Они занимают определенную позицию, исходя из
ожидаемого движения цен в будущем, с основной целью получения прибыли.
Спекулянты покупают фьючерсные контракты, открывают длинные
позиции, при ожидаемом росте цен в будущем периоде; продают фьючерсные
контракты, открывают короткие позиции, при ожидаемом падении цен в
будущем периоде
39
.
Основные разновидности спекулянтов: скальперы, однодневные
спекулянты и позиционные спекулянты.
Скальперы ориентируются на получение быстрой прибыли, при этом
держа фьючерсные позиции очень короткое время. Он получает небольшие
39
Шершеневич, Г. Ф. Курс торгового права в 4 т. Том 2. Товар. Торговые сделки / Г. Ф. Шершеневич. – М.:
Издательство Юрайт, 2018. – 540 с.
36
прибыли и убытки, редко оставляет позиции до следующего дня. Они
ликвидируют свои позиции ежедневно перед закрытием сессии.
Позиционные спекулянты держать свои фьючерсные позиции до
следующего дня. Однодневные спекулянты в пределах торгового дня играют на
движении цен.
Трейдеры и маркетмейкеры продают и покупают фьючерсные контракты
с расчетом получения прибыли в результате игры на разницы цен между
рынками и биржами. Валютные фьючерсы имеют ряд преимуществ перед
форвардными контрактами.
1. В процессе ежедневных торгов происходит установление цены,
которая очень близка к текущему рыночному уровню. Однако форвардные
контракты, которые заключены между клиентом и банком, в индивидуальном
порядке, могут значительно отличаться от рыночных.
2. По практике фьючерсные контракты более ликвидны и более дешевы,
чем форвардные контракты, заключенные между клиентом и банком.
Форвардные контракты сопровождаются большим спредом на покупку или
продажу, поэтому это может привести к большим затратам для клиента.
3. Величина прибыли и убытков по фьючерсным контрактам
фиксируется каждый день. Текущая цена позиций считается автоматически,
благодаря процедуре ежедневного пересчета.
4. На фьючерсном рынке открытие позиции требует меньших затрат
капитала, а именно они составят размер маржи. Форвардные контракты
связывают более существенные средства, в размере гарантийного депозита.
В настоящее время на российском рынке лидирующее положение среди
бирж, которые торгуют валютными фьючерсами, занимает срочная секция
ММВБ, где торгуются расчетные (беспоставочные) фьючерсы на евро, доллар
США и на кросс-курс евро к доллару США с базовым активом 1000 единиц
валюты со сроком обращения в размере 6 месяцев. На данной площадке, в
последнее время, наблюдается резкое увеличение объемов торгов фьючерсами
доллар-рубль. Различие заключается в том (см. таблицу 6), что форвардный