37
контракт – это разовая внебиржевая сделка между покупателем и продавцом,
однако фьючерсный контракт это повторяющееся предложение, которым
торгуют на бирже.
Таблица 6
Основные различия между форвардными и фьючерсными
контрактами
Фьючерсные контракты
Форвардные контракты
Торгуются на бирже
Являются внебиржевыми, не торгуются на
бирже
Возможно участие клиринговой
палаты, которая
Конфиденциальны и являются основным
предметом переговоров между сторонами
без каких-либо биржевых гарантий
Требуется внесение маржи
Не предусматривается внесение маржи
Используются для хеджирования
и спекуляций
Используются для физической поставки и
хеджирования
Стандартизованные и
опубликованные характеристики
Характеристики устанавливаются в
результате переговоров
Биржа предоставляет отчетность о
фьючерсных контрактах
Представляют собой конфиденциальные
сделки, непрозрачны
3. Опционы колл и пут
Использование форвардов, а также фьючерсов позволяет избежать потерь
в случае неблагоприятных изменениях валютных курсов, но не может дать
возможности получить прибыль в случае положительных изменений. Основная
характеристика опциона – это предоставление покупателю опциона права
выбора в осуществление или отказа от его исполнения. Что касается валютного
опциона, то это срочный контракт, который заключается между двумя
заинтересованными сторонами, при этом продавец опциона предоставляет
покупателю право
40
, но не обязательство, купить или продать определенное
количество иностранной валюты по указанной цене исполнения в течение
определенного момента времена. Покупатель при этом выплачивает продавцу
премию, при этом продавец опциона имеет абсолютное обязательство по
опционному контракту, а покупатель опциона имеет право без обязательства.
40
Рынок ценных бумаг: учебник для прикладного бакалавриата / Ю. А. Соколов [и др.]; отв. ред. Ю. А.
Соколов. – М.: Издательство Юрайт, 2018. – 384 с.
38
К преимуществам использования опциона для покупателя является
ограничение размеров убытков. Они компенсируются суммой уплаченной
ранее премии при неблагоприятных изменениях валютного курса. Более того,
сохраняется возможность получения прибыли, при благоприятном изменении
курса, размер которой не ограничен. Однако для продавца опциона
максимальным доходом по опциону является премия, а величина потерь не
ограничена. Основная задача продавца зафиксировать максимальную величину
потенциальных убытков с помощью размера уплаченной премии. Все риски
переходят на продавца опциона с момента выплаты премии. Основные
издержки хеджирования с помощью опционных контрактов включают в себя
издержки, которые связаны с поиском продавца контракта, а также величина
уплаченной премии.
Актив, лежащий в основе опциона имеет текущую рыночную цену, и
цену исполнения, которая зафиксирована в опционе. Срок действия или
обращения опциона ограничен датой истечения срока опциона. Исполнение
валютного опциона происходит путем физической поставки соответствующей
валюты, а также путем уплаты разницы между рыночным курсом и ценой
исполнения опциона в пользу стороны, которая выиграла опционный контракт.
Существуют два вида опциона: опцион колл и опцион пут (см. таблицу 7).
Таблица 7
Стандартная конструкция валютного опциона
Параметр
Характеристика
Размер опционного контракта
Определенная сумма иностранной валюты
Вид опциона
Колл или пут
Цена исполнения
Валютный курс
Цена опциона
премия
Стоимость опциона
Премия, которая умножается на размер
опционного контракта
Минимальное изменение цены
опциона (для биржевых)
Соответствует минимальному изменению
валютного курса
Срок исполнения
Период или конкретная дата
Порядок исполнения опциона
Физическая поставка – это покупка или
продажа валюты
Уплата разницы между рыночным курсом и
ценой исполнения опциона
39
Опцион пут дает его покупателю в оговоренный в контракте срок по
определенной цене исполнения, право продать определенное количество
единиц валюты продавцу опциона. В свою очередь, опцион колл дает его
покупателю в оговоренный в контракте срок право покупки определенного
количества единиц базового актива у продавца опциона по определенной цене.
Стоит заметить, что опцион на продажу валюты А в обмен на валюту Б
эквивалентен опциону на покупку валюты Б в обмен на валюту А, и наоборот.
Разница заключается лишь в уплачиваемой премии и в валюте, по которой
определяется цена исполнения. При приобретении опциона на покупку или
продажу валюты А, цена исполнения и премия рассчитываются в единицах
валюты Б. Если приобретается опцион на покупку или продажу валюты Б, то
цена исполнения и премия рассчитываются в валюте А.
К примеру, фирме требуется купить евро за российские рубли с
использованием опциона. Фирма может сделать это двумя способами:
приобрести опцион на продажу рублей с ценой исполнения и премией, которые
определяются в евро; приобрести опцион на покупку долларов с ценой
исполнения и премией, которые определяются в рублях. Более того,
существуют понятия длинный колл или длинный пут, которые означают
покупку опционов колл или пут. В данном случае покупатель открывает
длинную позицию. Понятия короткий колл и короткий пут означают продажу,
и при этом продавец открывает короткую позицию.
Опционы колл и пут могу быть двух типов: американские и европейские,
в зависимости от даты их исполнения. Американский опцион может быть
исполнен в любой день до даты истечения срока опциона, а европейский
опцион может быть исполнен только в определенный день
41
.
В зависимости от текущей рыночной цены (R
m
) и исполнения опциона
(R
0
) принято выделять 3 категории опционов.
41
Rong C. and Zhen-long Z., Unbiased Estimation, Price Discovery, and Market Efficiency: Futures Prices and Spot
Prices, Systems Engineering – Theory & Practice. 2013, Vol.28 Issue 8, pp.2-11.
40
- Опцион с выигрышем или в деньгах, который приносит держателю
прибыль: для опциона пут, если цена исполнения опциона выше текущего
валютного курса, и для опциона колл, если цена исполнения ниже текущего
валютного курса.
- Опцион без выигрыша и при деньгах, который не принесет держателю
опциона финансовых средств: для опциона пут и колл, если цена исполнения
равна текущему валютному курсу.
- Опцион с проигрышем или вне денег, который принесет держателю
финансовые потери: для опциона колл, если цена исполнения выше текущего
валютного курса, и для опциона пут, если цена исполнения ниже текущего
валютного курса.
Если опционы исполняются, то они на момент исполнения являются
опционами с выигрышем. Основные права и обязанности продавца и
покупателя опциона, премия, исполнение и возможный убыток по опционам
представлены в таблице 8.
Таблица 8
Продавец и покупатель опциона
Параметр
Покупатель
Продавец
Право/обязательс
тво
У покупателя нет
обязательств, но есть
право
У продавца есть обязательства,
но нет права
Колл
Право купить или
занять длинную
позицию
Обязательство продать или занять
короткую позицию
Пут
Право продать или
занять короткую
позицию
Обязательство купить или занять
длинную позицию
Премия
Выплачивает
Получает
Исполнение
Происходит по
решению покупателя
Продавец не может влиять на
принятое решение покупателем
Возможный
максимальный
убыток
Только лишь размер
премии
Убыток не ограничен
Возможная
максимальная
прибыль
Прибыль не
ограничена
Только лишь размер премии
41
Продолжение таблицы 8
Закрытие позиции
в случае
биржевого
опциона
1) Исполнение
2) Уведомление об
исполнении опциона
3) Закрытие продажей
опциона на рынке
1) Закрытие покупкой опциона на
рынке
2) Истечение опциона без
исполнения
3) Истечение опциона с
сохранением всей суммы
премии
Цену опциона можно разделить на две составные части: внутренняя и
временная стоимости. Опционная премия равна сумме внутренней и временной
стоимости. Внутренняя стоимость для опциона колл это разница между
текущей рыночной ценой базового актива и ценой исполнения опциона. Для
опциона пут это разница между ценой исполнения опциона и текущей
рыночной ценой. При переходе опциона в состояние в деньгах появляется
внутренняя стоимость. Данная стоимость равна нулю при состояниях при
деньгах и вне денег.
К примеру, мы являемся держателями опциона колл на евро, при этом
страйк равен 36 рублям за евро, а текущая цена на рынке – 36,5 рублей. Данная
ситуация означает, что сейчас нам будет выгодно реализовать опцион,
воспользоваться правом и купить евро по 36, и немедленно продать по 36,5.
Учитывая, что размер контракта составляет 100000 евро, то мы получим
прибыль в размере 100000*0,5=50000. Внутренняя стоимость опциона – это и
есть 50000. Исходя из полученных расчетов, можно сделать вывод, что
внутренняя стоимость может быть отличной от нуля, когда страйк опциона
ниже, чем текущая цена на рынке, и реализовать опцион выгодно. Внутренняя
стоимость равна нулю, когда страйк больше, чем текущая цена рынка, и
реализовать такой опцион при текущей цене евро будет невыгодно.
Временная стоимость опциона – это величина, на которую цена опциона,
то есть премия превышает его внутреннюю стоимость. При переходе опциона в
состояние вне денег, он теряет внутреннюю стоимость, и его цена становится
равной временной стоимости опциона. Однако временная составляющая
премии снижается по мере приближения к дате исполнения опциона. Данная
42
стоимость фактически является выражением рисков, которые связаны с
опционом.
Для оценки валютных опционов используется модель Гармана-
Кольхагена, в которой учтены семь основных факторов, оказывающих влияние
на цену валютного опциона:
- цена валюты;
- цена реализации;
- волатильность валюты;
- срок действия опциона;
- разница учетных ставок по валютам;
- вид контракта;
- модель опциона.
При покупке опциона колл прибыль неограниченна, а убыток ограничен
уплаченной премией. Точка безубыточности равна цене страйк опциона плюс
уплаченная премия.
При хеджировании валютных рисков опционами, важно сделать
правильный выбор стратегии исходя из:
- времени до момента истечения опциона ( с течением времени
опционы теряют свою стоимость);
- направления движения цен на рынке базового актива;
- степени волатильность, с ростом данного фактора растет цена
опциона.
4. Валютный своп
Своп – это соглашение об обмене определенных денежных средств через
заранее установленные промежутки времени. Многопериодный своп состоит из
серии обменов и платежей через промежуток времени, а также своп может
состоять из одного лишь обмена на протяжении всего срока действия (см.
таблицу 9).
43
Таблица 9
Конструкция валютного свопа
Базисный актив
Условная сумма одна и та же, но в
разных валютах
Цена контракта
В виде своп-пунктов
Обмен активами
По соглашению сторон может иметь или не
иметь место
Периодичность активами
Периодичность обмена платежами в валютах
Срок исполнения
От одного дня до 15 лет
Цена сделки
Разница между спот и форвардными
курсами, своп-ставка
Валютный своп – это обмен эквивалентными суммами в разных валютах.
Более того, своп является комбинацией двух противоположных конверсионных
операций на одинаковую сумму, но при этом с разными сроками
валютирования. Контрагенты, участники договариваются об обмене суммы в
одной валюте на эквивалентную сумму в другой валюте. Основной механизм
состоит в следующем: заранее определенная сумма одной валюты покупается
за другую валюту на дату валютирования – форвард или спот – далее продается
в то же время обратно за ту же валюту на другую дату валютирования.
Условные суммы – это суммы денежных средств, которые подлежат обмену.
Дата исполнения более близкой сделки называется датой валютирования,
а дата исполнения более удаленной по сроку обратной сделки – это дата
окончания свопа. В случае, если ближняя по дате конверсионная сделка
является непосредственно покупкой валюты, а более удаленная продажей
валюты, то такой своп называется купил-продал
42
. При осуществлении сделки
по продаже валюты в начале и покупки валюты в конце, такая сделка будет
называться продал-купил. К примеру, нам необходимо купить валюту А на
условиях спот, а затем одновременно продать на условиях форварда в обмен на
валюту Б. Это означает, что нам нужно продать валюту Б на условиях спот и
одновременно купить на условиях форварда в обмен валюты А. Своп купить-
продать осуществляется с валютой А, своп продать-купить осуществляется с
42
Вяткин, В. Н. Финансовые решения в управлении бизнесом: учеб.-практ. пособие / Вяткин В. Н., Гамза В. А.,
Хэмптон Д. Д. – 4-е изд., перераб. и доп. – М.: Издательство Юрайт, 2018. – 325 с.
44
валютой Б. К основным видам свопов относятся стандартные свопы, короткие и
чистые свопы (см. таблицу 10).
Таблица 10
Виды свопов
Вид свопа
Характеристика
Стандартные свопы
(со спота)
Ближайшая дата валютирования – спот, дальняя –
форвард
Короткие свопы (до
спота)
Обе даты сделок, которые входят в состав свопа,
приходятся на даты со спота
Форвардные свопы
(после спота)
Сочетание двух сделок аутрайт: близкая по сроку сделка
на условиях форвард, обратная сделка на условиях
позднего форварда
Чистый своп
Сделка проводится с одним контрагентом,
конверсионные операции с одним банком
Сконструированный
своп
Комбинация двух противоположных конверсионных
сделок с разными датами валютирования, заключенных с
разными банками
Стандартный своп
Включает в себя два денежных потока
Стандартный
валютно-
процентный
(межвалютный)
своп
Включает в себя три разных денежных потока
1) Контрагенты обмениваются суммами в разных
валютах по согласованному курсу
2) Стороны осуществляют периодические платежи
друг другу в этих валютах
3) По окончании срока действия свопа стороны вновь
обмениваются условными суммами
Своп на валютном рынке схож с долгосрочным валютным форвардным
контрактом. Однако курсы спот, которые используются в своп-сделках
являются средними курсами, а не курсами покупки-продажи, которые
используются в форвардных сделках.
В реальных сделках обычно присутствует финансовый посредник,
выступающий в роли контрагента для обоих пользователей – своповый дилер.
Он имеет прибыль от разницы между ценами покупки и продажи – спреда.
Принцип хеджирования валютного риска с помощью валютного свопа
заключается компенсации длинной позиции в какой-либо валюте, при этом
создание короткой позиции в той же валюте, и наоборот. При уменьшении
(повышении) стоимости активов в данной валюте в силу ее обесценения или
укрепления будет сбалансированно уменьшением (или повышением) стоимости
45
пассивов. Более подробно рассмотрим использование свопов для управления
валютными рисками.
1. Организация, проводящая валютные операции с целью хеджирования
валютного риска на спот-рынке, одновременно совершает противоположную
сделку на форвардном рынке по форвардному курсу.
2. Валютный риск может возникнут при несовпадении валютных
требований и обязательств. К примеру, компания-экспортер получает платеж за
свою продукцию в иностранной валюте, а расходы в национальной валюте.
Компания может заключить валютный своп с целью хеджирования валютного
риска. Экспортер обменивает сумму в иностранной валюте на сумму в
национальной валюте, берет на себя обязательство обратного обмена в
будущем.
3. Валютные свопы являются выгодным инструментом хеджирования
валютного риска для компаний, которые осуществляют инвестиционную
деятельность за рубежом, или которые хотят изменить структуру активов и
пассивов с изменившимися перспективами динамики валютного курса. К
примеру, держатель облигации, которая номинирована в долларах США,
опасается потерь, которые связаны с падением курса доллара относительно
евро. При хеджировании валютного риска он осуществляет валютный своп на
актив в евро, по которому обменивает процентные платежи в долларах на
поступления в евро. Вторая сторона по свопу, банк или компания, могут
осуществлять своп на основе активов и обязательств.
4. Более того, валютный своп позволяет зафиксировать курсовую
прибыль. В случае, если должник ожидает повышение стоимости валюты, в
которой состоят его обязательства, то он может заключить своп на валюту,
которая, как он думает, обесценится. При ожидаемых изменениях валютного
курса должник может совершить обратный своп для фиксации снижения
стоимости обязательств, которое вызвано снижением курса.
46
Свопы используются органами государственной власти, центральными
банками, финансовыми корпорациями и банками, которые осуществляют
международные операции
43
.
Таким образом, что касается дальнейших перспектив, на наш взгляд,
Центральному банку Российской Федерации (Банк России) следует принять
меры, направленные на развитие инструментов хеджирования, путем
усовершенствования законодательства, которое регулирует выпуск и
обращение деривативов.
43
Чалдаева, Л. А. Рынок ценных бумаг: учебник для академического бакалавриата / Л. А. Чалдаева, А. А.
Килячков. – 6-е изд., перераб. и доп. – М.: Издательство Юрайт, 2018. – 357 с.