12
результате которого формируется научно обоснованное мнение о стоимости
объекта оценки на дату оценивания в денежном эквиваленте. Хотя эксперты
могут прийти к различающимся выводам, стоимость представляет собой
объективную величину, отражающую, с одной стороны, рыночную
ситуацию, с другой — характеристики объекта.
1.2. Основные подходы к оценке предприятия и методы оценки
В общем все известные способы расчета стоимости бизнеса составляют
две основные группы: статическую и динамическую. Статические способы
не учитывают перспективы бизнеса и применяются для оценки вновь
созданных предприятий, холдинговых и инвестиционных фирм.
Динамические методы направлены на приведение денежных потоков к
определенному единому знаменателю (к примеру, посредством сравнения с
денежными потоками аналогичных предприятий), или на оценку затрат на
формирование новых активов.
Согласно российским и международным стандартам рекомендуется
использовать следующие подходы: затратный, доходный и сравнительный.
Каждый из данных подходов позволяет выявить те или иные особенности
объекта оценки. Все подходы к оценке предприятия предполагают
использование специфических примеров и методов, а также требует
соблюдения своих условий, наличия необходимых факторов.
Сведения, используемые в том или ином подходе, отражают либо
настоящее положение предприятия (сравнительный, рыночный подход), либо
его прошлые достижения (затратный подход), либо его будущие результаты,
т.е. ожидаемые в перспективе доходы (доходный подход). В этой связи
результат, полученный путем обобщения этих трёх подходов оценки
компании, является наиболее объективным и обоснованным. Поэтому
применение всех трех подходов не является обязательным. Оценщик имеет
право вычислить те подходы, которые, на его взгляд, целесообразны и
13
возможны к использованию. Наряду с тем, если оценщик отказался от
использования какого-либо из подходов, он обязан в своем отчете объяснить
причину отказа.
В оценке бизнеса используется три подхода: доходный, сравнительный
и затратный (рисунок 1.1).
Рисунок 1.1. Классификация подходов и методов оценки бизнеса
При оценке предприятия с позиций доходного подхода, само
предприятие расценивается не как имущественный комплекс, а как дело,
бизнес, который может принести прибыль.
Оценка бизнеса предприятия путем доходного подхода – это
установление текущей стоимости доходов будущих периодов, которые
сформируются в результате использования предприятия и/или возможной
дальнейшей его продажи.
Подходы к оценке стоимости
предприятия
Доходный подход
Метод дисконтированных
денежных потоков
Метод капитализации
прибыли
Затратный подход
Метод ликвидационной
стоимости
Метод накопления
активов
Метод
скорректированной
балансовой стоимости
Сравнительный подход
Метод отраслевых
коэффициентов
Метод рынка капитала
Метод продаж
Метод замещения
14
Доходный подход предполагает два основных метода оценки – метод
дисконтированных денежных потоков и метод капитализации прибыли.
Оценка стоимости предприятия методом дисконтированных денежных
потоков (ДДП, Discounted Cash Flow, DCF) наиболее популярен в контексте
доходного подхода. Он базируется на предположении о том, что
потенциальный покупатель не выплатит за данное предприятие сумму,
превышающею текущую стоимость доходов будущих периодов от бизнеса
этого предприятия, а собственник не продаст свой бизнес дешевле текущей
стоимости предполагаемых будущих доходов. В ходе такого взаимодействия
стороны достигнут соглашения о цене, равной текущей стоимости будущих
доходов предприятия.
Метод капитализации прибыли основывается на том, что оцененную
стоимость бизнеса действующего предприятия считают равной отношению
чистой прибыли к установленной ставке капитализации. Этот метод наиболее
применим к предприятиям, приносящим устойчивую прибыль, размеры
которой из года в год меняются несущественно или темпы ее роста
стабильны. Такой метод в России применяется достаточно редко и, главным
образом, для мелких предприятий, так как для большинства крупных и
средних компаний отмечаются существенные колебания денежных потоков и
прибылей по годам.
Суть сравнительного подхода к оценке бизнеса предприятия
основывается на рыночной информации и учете текущих действий продавцов
и покупателей акций предприятия.
Сравнительный подход предполагает следующие методы оценки:
метод отраслевых соотношений, или метод отраслевых коэффициентов,
который базируется на применении рекомендуемых соотношений между
ценой бизнеса предприятия и определенными финансовыми показателями.
Отраслевые коэффициенты вычисляются на основе регулярных
статистических наблюдений специальными исследовательскими группами за
стоимостью продажи различных действующих предприятий и их
15
основополагающими производственно-финансовыми свойствами. В
результате многолетних обобщений, в государствах с развитой рыночной
экономикой созданы достаточно простые формулы установления стоимости
бизнеса предприятия.
Метод рынка капитала, или метод предприятия-аналога, базируется на
использовании цен, установленных открытым фондовым рынком. Метод
рынка капитала при оценке бизнеса (акций) действующего предприятия
достаточно трудоемок и сложен в использовании. Полученные результаты
обусловливаются возможностью исследования широкого спектра
предприятий-аналогов.
Метод сделок, или метод продаж, базируется на использовании цены
приобретения предприятия–аналога в целом или его контрольного пакета
акций.
Затратный подход в оценке предприятия рассматривает бизнес, прежде
всего, как имущественный комплекс, применяемый для осуществления
предпринимательской деятельности.
При затратном подходе используются метод замещения, метод
накопления активов, метод ликвидационной стоимости, метод чистых
активов предприятия. Метод замещения применяется для оценки
предприятия, исходя из затрат на полное замещение активов при сохранении
ее экономического профиля. Метод ликвидационной стоимости при оценке
бизнеса предприятия применяется, когда фирма находится в состоянии
банкротства либо ликвидации, или есть значительные сомнения в
способности предприятия оставаться действующим и продолжать свое
функционирование. Метод накопления активов служит для определения
рыночной стоимости предприятия. Сущность метода предполагает
установление рыночной стоимости всех активов и пассивов баланса и
вычитание из суммы активов всех задолженностей предприятия. Метод
скорректированной балансовой стоимости или метод чистых активов
предприятия – наименее сложные методы оценки активов предприятия. Для
16
получения чистой балансовой стоимости активов, из значения валюты
баланса отнимают все долгосрочные и краткосрочные обязательства
предприятия. В результате устанавливается стоимость собственного капитала
организации, т. е. величина чистой балансовой стоимости активов.
Для выбора наиболее удобного метода оценки необходимым
представляется:
- остановка предпочтения на каком-либо стандарте стоимости,
соответствующем целям оценки (безусловно, что потенциального инвестора
в первую очередь интересует возможность роста доходов предприятия, и из
всех подходов к оценке он выберет использование доходного);
- определение оцениваемой доли собственности (в случае оценки
контрольных и миноритарных пакетов акций могут быть использованы
различные методы или поправочные коэффициенты);
- установление объема доступной информации (не имея необходимого
объема данных по сопоставимым предприятиям, невозможно применение
рыночного подхода к оценке стоимости, при отсутствии же сведений о
денежных потоках не удается применять доходный подход).
Метод оценки бизнеса необходимо выбирать исходя из того, поддаются
текущие и будущие доходы предприятия точному прогнозированию или нет,
обладает оно значительными ликвидными финансовыми либо
материальными активами или нет, имеет ли оно постоянных клиентов. В
случае, если точный прогноз доходов предприятия невозможен либо весьма
существенны его финансовые и материальные активы, либо результаты его
деятельности в значительной степени обусловлены непредсказуемой
ситуацией с заключением договоров, рекомендуется использовать методы,
базирующиеся на анализе активов, - методы ликвидационной стоимости и
стоимости чистых активов.
Несмотря на довольно широкий круг современных методов оценки
бизнеса предприятий, ни один из них не может быть универсальным.
Каждый метод и в контексте одного подхода имеет свои плюсы и минусы и
17
каждый по–своему отражает стоимость предприятия. В условиях идеального
рынка все подходы к оценке предприятия должны привести к одному и тому
же показателю стоимости. Однако большее число рынков несовершенны,
потенциальные потребители могут быть неточно информированы,
производители могут быть неэффективны. По этим, а также по иным
причинам такого рода подходы могут давать различающиеся величины
стоимости.
Каждым методом оценки предполагается предварительный анализ
определенных сведений и соответствующие алгоритмы расчета. Любые
методы оценки позволяют установить стоимость предприятия на
определенную дату, и все методы являются рыночными, поскольку
учитывают ситуацию на рынке, рыночные ожидания инвесторов, рыночные
угрозы, связанные с оцениваемым предприятием, и прогнозируемую
«реакцию» рынка на сделки купли-продажи с объектом оценивания. Вид
устанавливаемой стоимости, цели и задачи оценки, без сомнения, являются
обусловливающими критериями выбора метода и подходов оценки, но при
этом нужно учитывать, что адекватность оценки будет выше, если в процессе
оценки будет применено несколько подходов к установлению стоимости
бизнеса предприятия.
1.3. Приоритетные направления в оценке предприятия
Процессы глобализации и информатизации, проходящие в мировой
экономике, обусловливают принципиальные сдвиги, имеющие место в
практике бизнеса, и, как следствие, в оценке бизнеса.
Во-первых, это замена традиционных (в рамках законодательно
очерченных границ фирм) форм организации бизнеса и конкуренции на иные
формы: сетевые, кластерные, проектные и т.п.
Во-вторых, это стабильное движение бизнеса к созданию глобальной
сервис-ориентированной экономики.
18
В-третьих, это замена управления преимущественно вещественными (а
значит, измеримыми) ресурсами и активами на управление преимущественно
невещественными (и, как следствие, трудно поддающимися оценке и
измерению) активами (знаниями, сведениями, репутацией и т.п.).
Приоритетным направлением является формирование системы
управления, направленной на стоимость.
Большинство предприятий, акции которых позиционируют на
фондовом рынке, сегодня ставят своей целью формирование стоимости для
акционеров. Для многих руководителей вопрос состоит не в том, почему
нужно формировать стоимость, а в том, каким образом ее формировать.
Предприятиям, стремящимся к внедрению у себя системы управления,
ориентированной на стоимость, можно порекомендовать несколько методик.
Главное в этих методиках - в какой степени виды деятельности
предназначены для создания стоимости, а также трансформировались ли
поведение и ценности, способствующие формированию стоимости, в имидж
предприятия. Стоимостная концепция выражает заинтересованность
аппарата управления предприятия в формировании стоимости для
акционеров (практически у всех компаний, добившихся успехов в
ориентированном на стоимость управлении, основополагающим и ключевым
фактором успеха стала приверженность управляющего аппарата идее
увеличения стоимости для акционеров).
На рисунке 1.2 показано, что существуют 6 направлений деятельности,
на которые предприятие должно бросить свои усилия по формированию
стоимости.
19
Рисунок 1.2. Схема создания стоимости
Управление эффективностью осуществления бизнеса (Задача:
налаживание эффективного управления своими бизнес-подразделениями
посредством установки для них определенных целевых индикаторов и
строгого контроля результатов их деятельности).
Управление эффективностью деятельности работников (Задача:
нахождение способов создания у руководящих и рядовых сотрудников
мотивации к формированию стоимости, например, использование как
материального вознаграждения, так и других форм поощрения).
Выявление факторов формирования стоимости (Задача: всестороннее
изучение ключевых факторов создания стоимости, характерных для каждого
бизнес-подразделения).
Организационная структура (Задача: подчинить требованию
формированию стоимости организационной структуру предприятия и его
корпоративную культуру).
Управление бизнес-портфелем (Задача: выработать подход к
управлению собственным бизнес-портфелем, который позволяет увеличить
стоимость предприятия).
20
Целевые установки (Задача: установление четких количественных
индикаторов в соответствии с формированием стоимости).
На сегодняшний день не существует единого дедуктивного метода,
который бы позволил менеджерам установить, какую степень индикатора
можно считать достаточной. Однако есть три вида анализа, обеспечивающие
создание необходимой информационной базы.
1. Целевые индикаторы необходимо устанавливать в соответствии с
ожиданиями финансового рынка. Прогнозирование в данной области можно
произвести на базе изучения аналитических отчетов, а главным образом —
посредством метода обратного расчета стоимости акций. Он состоит в том,
чтобы привести к текущему моменту ожидания перспективного роста и
рентабельности инвестированного капитала (return on invested capital, ROIC),
содержащие в цене акций.
2. Установление целевых индикаторов необходимо осуществлять с
учетом отраслевой специфики в целях, во-первых, выявления реальных
возможностей соответствующих рынков, а во-вторых, определения
способностей конкурентов.
3. Крупные успешно функционирующие предприятия можно
расценивать как ролевые модели, являющиеся эталонами в отношении
разрабатываемых индикаторов и достигнутых ими показателей.
По итогам такого анализа генеральный директор и другие
руководители высшего звена должны аналитически рассмотреть
сформулированные ими цели предприятия и без колебаний расстаться с
ограниченными и предвзятыми выводами. Им нужно также соотнести
установленные значения индикаторов с результатами прошлой деятельности
предприятия, чтобы осознать, какие проблемы предстоит решить. В идеале,
целевые индикаторы необходимо разрабатывать с некоторыми допусками (но
не слишком значительными, чтобы не подрывать моральную мотивацию
персонала).
21
Целевые установки, предполагающие жесткие требования достижения
определенных финансовых результатов более гибкие по характеру
обращения к человеческим умам и сердцам, создают всеобщую мотивацию к
формированию стоимости.
Другим приоритетным направлением является установление
стоимостных факторов. Процесс установления стоимостных факторов
включает три стадии (рисунок 1.3).
Рисунок 1.3. Cхема анализа факторов создания стоимости
1. Определение факторов. Задача — построение схемы анализа
формирования стоимости, показывающей систематическую связь процесса
формирования стоимости с операционными элементами бизнеса.