75
Полученные результаты показывают полное хеджирование потерь
инвестора, а также получение дополнительной прибыли в размере 14 018,29
рублей. Однако не стоит забывать, что при продаже колл опциона прибыль
инвестора ограничена, в то время как риск остается неограниченным.
3.3 Варианты хеджирования портфеля акций покупкой straddle
Инвестор хочет захеджировать портфельные риски, купив опционную
стратегию straddle. Для этого необходимо купить американские опционы колл
и опционы пут на фьючерсный контракт на индекс РТС с ценой исполнения
150 000 пунктов стоимостью 9 767 пунктов и 9 188 пункта соответственно.
Стоимость всей стратегии составит:
рубля
Как видно из рисунка 3.4, купив straddle, инвестор создал ценовой
коридор, в котором, опционная стратегия начнет приносить прибыль в том
случае, если цена на фьючерсный контракт на индекс РТС будет либо ниже
131 045 пунктов (150 000 – 18 955) либо выше 168 955 пунктов
(150 000+18 955). Если же цена фьючерсного контракта будет лежать в
интервале (131 045; 168 955), то инвестор начнет нести убытки.
Максимальный возможный убыток инвестора составит 61 163,23 рублей.
Рисунок 3.4 Профиль риска покупки straddle
62
62
Источник: разработано автором на основе действий инвестора и статьи: «Опцион на акции».
100 000
300 000
50 000
150 000
250 000
200 000
-200 000
-100 000
0
100 000
200 000
300 000
400 000
500 000
600 000
700 000
76
Однако, 14 марта 2014 года, в связи со значительным снижением
стоимости портфеля, инвестор решает исполнить straddle, то есть исполнить
опционы пут и отказаться от исполнения опционов колл. Результатом этого
решения станет финансовый результат, приведенный в таблице ниже:
Таблица 3.4
Финансовый результат хеджирования straddle
(в рублях)
Финансовый инструмент
Прибыль/Убытки
Портфельная позиция
-45 236,65
Позиция по straddle
33 764,20
Итого
-11 472,45
Как видно из таблицы 3.4, прибыль стратегии strangle не смогла бы
полностью покрыть убыток инвестора, однако, смогла снизить его с 45 236,65
до 11 512,45 рублей.
3.4 Анализ полученных результатов
Итак, вышеприведенные результаты исследования вариантов
хеджирования портфеля инвестора, позволяют провести сравнительный
анализ полученных результатов.
Таблица 3.5
Сводные данные всех вариантов хеджирования
(в рублях)
Стратегии
Стоимость
Прибыль
Покупка пут опционов
63 031,53
126 823,33
Продажа колл опционов
0
59 294,94
Покупка straddle
61 163,24
33 764,20
Как видно из таблицы 3.5, стратегия хеджирования портфеля с помощью
покупки пут опционов принесла инвестору наибольшую прибыль в размере
126 823,33 рубля и зафиксировала риск портфеля на уровне 63 031,53 рублей.
(Портал трейдеров - www.utmagazine.ru)
77
Стратегия хеджирования портфеля инвестора с помощью продажи колл
опционов принесла бы инвестору прибыль в размере 59 294,94 рублей при
нулевых вложениях. Однако риск инвестора был бы ничем не ограничен,
и на протяжении всего срока действия опциона он рисковал понести убытки
от продажи ничем не обеспеченных колл опционов. Это могло бы свести на
нет весь смысл хеджирования портфельных рисков.
Стратегия хеджирования портфеля straddle не оправдала бы результатов
в полном объёме и не захеджировала убыток клиента целиком, однако смогла
покрыть его часть, снизив убыток до 11 512,45 рублей.
Далее рассмотрим ситуацию графически.
На рисунке 3.5 построенного по данным приложения 5 можно оценить
эффект хеджа от каждого из вариантов хеджирования. Стоимость портфеля
достигла максимума в 1 199 210 рублей 24.12.2013, после чего, ситуация
на рынке заметно ухудшилась и стоимость портфеля упала до своего
минимума в 954 763 рубля 14 марта 2014 года. К моменту ликвидации
портфеля его стоимость составила 1 068 871 рубль.
Рис. 3.5 Сравнение стоимостей захеджированного портфеля
акций
63
63
Стоимость портфеля акций – Приложение №5
1 199 210
954 763
1 068 871
1 195 694
1 128 166
1 102 635
900 000
950 000
1 000 000
1 050 000
1 100 000
1 150 000
1 200 000
1 250 000
12.12.2013 01.01.2014 21.01.2014 10.02.2014 02.03.2014 22.03.2014 11.04.2014
Стоимость портфеля Хеджирование пут опционами
Хеджирование колл опционами Хеджирование straddle
78
При хеджировании портфеля акций опционами колл рыночная
стоимость портфеля к моменту ликвидации составила бы 1 128 166 рублей,
что соответствует стоимости портфеля к концу февраля 2014 года. Таким
образом, используя продажу колл опционов, инвестору удалось бы вернуть
стоимость портфеля к началу спада на рынке. Доходность этого варианта
составила 12,8% за полгода.
При хеджировании портфеля покупкой стратегии straddle рыночная
стоимость портфеля к моменту ликвидации составила бы 1 102 635 рублей.
Это значение соответствует стоимости портфеля в начале мая. Используя
покупку straddle, инвестору удалось бы захеджировать часть портфельных
рисков и получить полугодовую доходность в размере 10,2%. Также не стоит
забывать, что покупая straddle, инвестор был бы застрахован от движения
цены на фьючерсный контракт на индекс РТС в любую сторону. Таким
образом, покупка straddle, сравнимая по стоимости покупки пут опционов,
способна обеспечить хеджирование портфельных рисков на должном уровне
при большой волатильности рынка.
Тем не менее, изначально инвестором была выбрана стратегия покупки
опциона пут, что принесло ему наибольшую прибыль.
При хеджировании портфеля покупкой пут опциона рыночная
стоимость портфеля к моменту ликвидации составила 1 195 694 рубля, что
соответствует стоимости портфеля 24.12.2013. Таким образом, используя этот
вариант хеджирования, инвестору удалось нивелировать падение стоимости
портфеля и вернуться к показателям декабря 2013 года. Доходность этого
варианта составила 19,5% за полгода.
79
Заключение
На сегодняшний день рынок хеджирования в России развит слабо и для
этого существуют объективные причины:
1) основная проблема при хеджировании риска – это отвлечение
некоторой части оборотных средств;
2) инструменты хеджирования снижают не только риски, но и
дополнительную норму прибыли;
3) уровень финансового образования частных инвесторов недостаточен
для понимания использования стратегий хеджирования и требует
специального профессионального образования и опыта работы в области
производных финансовых инструментов;
4) отсутствие налоговых преференций для инвесторов.
Для привлечения инвесторов на фондовый рынок российское
государство вводит налоговые льготы, которые могут оказать сильное
положительное влияние на фондовый рынок.
В конце декабря 2013 года Госдума приняла поправки к Налоговому
кодексу, позволяющие сэкономить на подоходном налоге одним из двух
способов.
64
С января 2014 года долгосрочные инвесторы, купившие ценные бумаги
не для активной торговли, а для продажи через длительное время, получили
налоговую льготу. Если такие инвесторы владели бумагами больше трех лет,
то они будут освобождаться от уплаты подоходного налога. Максимальный
размер налогового вычета составит 3 млн. рублей в год. Эта сумма не подпадет
под налогообложение; таким образом, за три года от государства частный
инвестор может получить назад подоходный налог (13%) с 9 млн. рублей, или
1,17 млн. рублей.
64
Федеральный закон РФ от 28 декабря 2013 года № 420-ФЗ «О внесении изменений в статью 27
5-3
Федерального закона «О рынке ценных бумаг» и части первую и вторую Налогового кодекса Российской
Федерации.
80
А с 2015 года частные инвесторы, активно торгующие на рынке, смогли
открыть специальный инвестиционный счет (т.е. как обычный брокерский
счет), но с налоговыми льготами. Закон предусматривает два вида
инвестиционных счетов. Первый счет можно открывать раз в год и положить
на него не больше 1 000 000 рублей, но как только деньги внесены, инвестор
сразу же может получить право на налоговый вычет в 13% (от 400 000 рублей
- максимум) или 52 000 рублей. Закрыть счет можно не раньше чем через три
года. Вычет полагается каждый год, таким образом, за три года, если каждый
год вносить по 400 000 рублей, образуется налоговый вычет в размере 156 000
рублей. После закрытия счета нужно будет заплатить 13%-й налог на доходы.
Второй вид счета не предполагает налогового вычета, но через три года весь
полученный на этом счете доход освобождается от налога на доходы
физических лиц.
Потенциал рынка частных инвестиций через инвестиционные счета
оценивается около 10% от рынка крупных депозитов, а это сейчас 1,4 млн.
вкладчиков.
65
Принятие вышеперечисленных налоговых льгот позволяет надеяться,
что количество частных инвесторов на российском фондовом рынке
значительно увеличиться.
А с 16 апреля 2014 года ОАО «Московская Биржа» начала расчет и
публикацию нового индекса волатильности российского рынка – индекса
RVI
66
, который позволит оценить уровень волатильности российского рынка,
а также расширит финансовые возможности опционных трейдеров,
хеджеров и институциональных инвесторов. Методика расчета индекса RVI
разработана по рекомендациям участников срочного рынка с учетом
передового зарубежного опыта и согласована Комитетом по срочному рынку
Московской Биржи. Индекс RVI рассчитывается для получения значений
тридцатидневной волатильности на основе двух серий опционов на фьючерс
65
Forbes – http://www.forbes.ru
66
Московская Биржа начинает расчет индекса RVI (16.04.2014 г.) – http://moex.com/n5320
81
на индекс РТС, а именно: опционы ближайшей и следующей серий, входящие
в квартальную или месячную серии, но не входящие в недельную серию, срок
до даты экспирации
67
которых включительно составляет более семи дней. В
расчет индекса также входят котировки фьючерсов, являющихся базовым
активом опциона ближайшей серии и опциона следующей серии.
Опционы – сложный финансовый инструмент, который предоставляет
инвесторам в наше время не только особые возможности на финансовом
рынке, но и привносит свою особую идеологию в другие сферы
экономической науки. Модели оценки опционов математически сложны и
требуют осторожности и внимания при их использовании в силу наличия
большого количества условий (предпосылок).
Подводя итоги, можно сказать, что Модель Блэка-Шоулза
целесообразнее применять к реальным опционам, в том случае, если срок
исполнения опциона фиксирован (европейский опцион) и фактор
неопределенности – один. В иных же случаях стоит использовать другие
методы оценки стоимости опциона.
Российский фондовый рынок еще только в начале пути своего развития
и участников, которые могли бы профессионально оценивать риски и
доходности опционов, немного, поэтому хеджирование как вид деятельности
пока не получило достаточного широкого развития. Также вместе с тем, рынок
необходимых финансовых инструментов недостаточно развит и недостаточно
востребован. В то же время метод хеджирования требует от инвесторов
наличия финансовой грамотности для выбора стратегий, а также
определенных финансовых затрат. Чаще всего имеет место либо нежелание
отвлекать капитал на такие операции, либо стремление рассматривать
отвлекаемый капитал как спекулятивный, со всеми вытекающими
требованиями к его доходности.
67
Экспирация опциона (data expiration option) – это дата истечения опциона, отражающая такое свойства
опционов как снижение опционных премий по мере приближения окончания их сроков действия.
82
Для успешного функционирования рынка хеджирования необходимо
постоянное развитие рынка ликвидных опционов, снижение транзакционных
издержек. Необходимо учитывать, что рынок хеджирования очень зависим
от уровня волатильности финансовых рынков и колебания уровня процентных
ставок.
Для поднятия ликвидности необходимо не только привлечь на рынок
мелких частных инвесторов, но и способствовать поднятию уровня их
финансовой грамотности, расширяя сеть специализированных курсов и школ.
С процессом становления крупных институциональных инвесторов
именно опционы на фондовые индексы будут все больше востребованы.
Опционы на отдельные акции в основном предпочтительнее для мелких
частных инвесторов, а также бурное развитие интернет-трейдинга в России
может сделать очень перспективными эти инструменты.
В России необходимо популяризировать размещение капитала и
торговли.
Российскому финансовому рынку потребуются еще годы постоянного
развития, чтобы набрать полную силу и эффективно использовать богатейшие
возможности, предоставляемые такими видами производных контрактов, как
опционы.
83
Список используемой литературы
I. Законодательные и нормативные акты
1. Федеральный закон РФ от 22 апреля 1996 года № 39-ФЗ
«О рынке ценных бумаг».
2. Федеральный закон РФ от 28 декабря 2013 года № 420-ФЗ
3. Спецификация маржируемого опциона на фьючерсный контракт на
Индекс РТС. Утверждена Правлением ОАО Московская Биржа 31 июля
2012 г.
4. Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам России от 4 марта
2010 года № 10-13/пз-н «Об утверждении Положения о видах
производных финансовых инструментов».
5. Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам от 24 августа
2006 г. № 06-95/пз-н «О порядке оказания услуг, способствующих
заключению срочных договоров (контрактов), а также особенностях
осуществления клиринга срочных договоров (контрактов)».
6. Постановление Правительства РФ от 09.10.1995 N 981 "Об утверждении
Положения о лицензировании деятельности биржевых посредников и
биржевых брокеров, совершающих товарные фьючерсные и опционные
сделки в биржевой торговле". Собрание законодательства Российской
Федерации, 1995, N 42 (ст. 3982)
II. Монографии, учебники, учебные пособия
7. Берзон Н.И., Аршавский А.Ю., Буянова Е.А., Красильников А.С.
Фондовый рынок: Учебное пособие для высших учебных заведений
экономического профиля. – М.: Вита-Пресс, 2009. – 624 с.
8. Биггс Б. Вышел хеджер из тумана… Пер. с англ. Виктора Ильина – М.:
Манн, Иванов и Фербер, 2010. – 416 с.
9. Боди З., Мертон Р. Финансы. Пер. с англ. – М.: Вильямс, 2010. – 597 с.
10. Буренин А.Н. Хеджирование фьючерсными контрактами фондовой
84
биржи РТС. – М.: Научно-техническое общество имени академика
С.И. Вавилова, 2009. – 173 с.
11. Винс Р. Математика управления капиталом. Методы анализа риска для
трейдеров и портфельных менеджеров / Пер. с англ.: - М.: Издательский
Дом «Альпина», 2009. – 401 с.
12. Грэхем Б. и Додд Д. Анализ Ценных Бумаг: Пер. с англ. – М.: ООО «И.Д.
Вильямс», 2012. – 880 с.
13. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки
любых активов. – М.: Альпина Бизнес Букс. 5-издание, 2009. – 1340 с.
14. Джон К. Халл. Опционы, фьючерсы и другие производные финансовые
инструменты. 8-е изд. – М.: Издательский дом «Вильямс», 2013. – 1072 с.
15. Коннолли К.Б. Покупка и продажа волатильности. – М.:
«ИК «Аналитика», 2009. – 232 с.
16. Лукасевич И.Я. Финансовый менеджмент: учебник / И.Я. Лукасевич. –
2-е изд., перераб. и доп. – М.: Эксмо, 2010. – 768 с.
17. Макмиллан Лоуренс Г. Опционы как стратегическое инвестирование. –
М.: Издательский дом «ЕВРО», 2010. – 1326 с.
18. Продченко И.А. Теоретические основы финансового менеджмента. –
М.: МИЭМиП, 2010. – 112 с.
19. Резго Г.Я., Кетлова И.А. Биржевое дело. – М.: Финансы и статистика,
2009. – 272 с.
20. Саймон В. Опционы. Полный курс для профессионалов. – М.: Альпина
Паблишер, 2009. – 416 с.
21. Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции: Пер. с англ. – М.:
ИНФРА-М, 2012. – XII, 1028 с.