15
дисперсию чем сама переменная. Кроме того, чем больше количество
наблюдений, тем меньше дисперсия. Поэтому азиатские опционы дешевле
своих стандартных аналогов. Цена азиатского опциона быстро уменьшается
до тех пор, пока количество наблюдений для расчета средней цены не
достигнет порядка 15-20. Дальнейшее увеличение количества наблюдений
уже слабо сказывается на цене опциона.
Особенности азиатского опциона
Отличительная особенность опционов данного типа заключается в том,
что цена исполнения (страйк) неизвестна на момент заключения контракта.
Указывается только способ определениям цены по значениям цены спот за
определенный период, в том числе и по будущим значениям. Возможны
следующие варианты:
1. Цена страйк равна максимальному значению цены спот за время
действия опциона.
2. Цена страйк равна минимальному значению цены спот за время
действия опциона.
3. Цена страйк определяется как среднее значение цены спот в
указанные моменты времени. В этом случае указываются даты, участвующие
в формировании среднего значения, а также способ подсчета среднего
значения.
Опцион, у которого цена страйк указывается на момент заключения
контракта, но вместо цены спот на момент исполнения используется среднее
значение цены спот за определенный период, также называется азиатским.
Особенность азиатского опциона является ценовой риск компании,
например, компания потребляющая на постоянной основе нефть или
нефтепродукты, заключается не в том, что их цена на какой-либо день
составит некоторую величину, а в том, что вырастет ее средняя цена за год.
Если компания занимается экспортно-импортными операциями, ее риск
связан с ростом или падением среднего курса национальной валюты.
16
Приведём пример простейшей разновидности азиатского опциона, то
есть тип опциона, позволяющий купить базовый актив по средней цене,
имевшей место в течение срока жизни опциона.
Представим, что инвестор А купил у инвестора Б азиатский опцион со
следующими параметрами:
Таблица 1.1
Покупка азиатского опциона
Параметр опциона
Значение
Тип опциона
Азиатский опцион «колл»
Базовый актив
Акция Магнита
Срок опциона
Год
Страйк опциона
Средняя цена базового актива на
протяжении срока жизни опциона
Премия
5 руб
В дату подписания опционного договора инвестор А (покупатель)
уплачивает инвестору Б(продавцу опциона) премию в размере 5 рублей.
Через год (в дату экспирации опциона) рассчитывается средняя цена акции
Магнита в течение прошедшего года. Порядок расчёта описан в договоре:
например, средняя цена рассчитывается на основе ежедневных или
ежеквартальных цен закрытия акции.
Например, средняя цена акции составила 100 руб. Покупатель опциона
имеет право приобрести у продавца одну акции по данной цене.
Решения покупателя будет основываться исходя из рыночной цены
акции в дату истечения опциона на бирже. Если акция на рынке стоит
дешевле 100 руб., например 90 руб. – исполнять опцион не имеет смысла.
Если же акция стоит дороже 100 руб., например 120, инвестор А исполнит
опцион купли и приобретёт у продавца опциона акцию Магнита за 100 руб.,
а затем он сможет продать её на бирже за 120 руб. и получить доход, равный
за вычетом премии - 120-100-5 = 15 руб. прибыли.
Азиатский опцион для хеджирования
17
Одной из сфер применения азиатского опциона является хеджирование
выручки сырьевых компаний.
Представим нефтяную компанию, каждый день продающую
приблизительно один и тот же объём нефти по цене спот, которая
складывается на рынке в каждый конкретный момент времени. Сегодня цена
может составлять 50 долларов, затем 45 и 40 и т.д.
Годовая выручка такой компании будет примерно равна общему объёму
добытой за год нефти, умноженному на среднюю цену за баррель нефти за год.
Таким образом, от средней цены нефти за год будет зависеть объём денежный
средств, которые поступят в компанию в виде выручки.
Если компания будет использовать азиатский опцион на нефть, у неё
будет возможность устранить данный риск и зафиксировать цену на нефть на
год.
Аналогично с помощью азиатских опционов на валютный курс можно
захеджировать валютный риск компаний, занимающихся экспортом и
импортом товаров.
Тем не менее, с учётом всех нынешних изменений, новых стратегий и
направлений развития опционного рынка, в настоящий момент для
последующей интеграции в мировые рынки необходимо обучать, готовить
специалистов, так как большинство участников спотового рынка (рынок
ценных бумаг, валютный рынок или товарный рынок, на котором за наличные
средства продаются и покупаются как скоропортящиеся, так и
нескоропортящиеся товары либо с немедленной поставкой, либо в пределах
короткого промежутка времени (обычно не позднее второго рабочего дня с
момента заключения сделки)) с недоверием относится к опционной торговле,
не желая признавать свою некомпетентность в этом вопросе. Опционный
рынок требует довольно специфических знаний, не пересекающихся с
классическими представлениями большинства наших спекулянтов о рынке.
Без большого участия российских специалистов срочный рынок так и
18
останется в пределах колебаний объема классического рынка. Когда как на
развитых рынках он в десятки раз превосходит спот-рынок.
Опционная торговля значительно изменилась начиная с 2015 года по
сравнению с 2007 и ранее. А именно:
Появление маржируемых опционов и переход на них с немаржируемых.
(С конца 2009 года на российском срочном рынке FORTS стали
торговаться только маржируемые опционы с целью обеспечения единой
системы расчётов по опционам на фьючерсы и по опционным
контрактам и с целью оптимизации риск-менеджмента, основное
отличие от немаржиуемых состоит в том, что что купли/продаже
немаржируемого опциона со счёта списывается/начисляется премия и
до экспирации счёт покупателя не меняется. При купле/продаже
маржируемых опционов списание денежных средств со счёта продавца
на счёт покупателя не производится, вместо этого на счёте покупателя
биржа резервирует гарантийное обеспечение). Очень позитивные
изменения. Вариационная маржа
6
по опционам стала начисляться он-
лайн, как и по фьючерсам, стало намного проще отслеживать реальное
состояние счета и считать риски. Особенно актуально это для стратегий
с преобладанием непокрытой продажи опционов. Раньше вся премия
начислялась инвесторам на счет в момент продажи опционов и они
видели состояние счета как бы уже на экспирацию, с еще неполученной
фиксированной прибылью от продажи, хотя на самом деле их позиции
изменялись в зависимости от изменения цен на проданные опционы и в
том числе, могли приносить убытки по счету, что приводило к
ситуациям, когда с точки зрения брокера у инвесторов возникали
большие риски по недостаточности капитала, что в терминале не
отражалось и они были вынуждены вести дополнительный расчет
достаточности капитала вручную. Единственным минусом отказа от
6
Вариационная маржа – это сумма денег, начисляемая каждый раз по итогам клиринга, т.е. это и есть
ежедневная прибыль или убыток на фьючерсном счету трейдера
19
немаржируемых опицонов стала пропажа возможности очень удобной
оптимизации налогообложения) Дело в том, что вся премия, полученная
от продажи немаржируемых опционов, с точки зрения
налогообложения автоматически считалась полученной прибылью,
тогда как затраты на покупку немаржируемых опцинов сразу уменьшали
налогооблагаемую базу, как будто были убытками. Со всеми
вытекающими вариантами использования этих замечательных свойств.
7
Таблица 1.2
Отличия маржируемых опционов от обычных опционов
8
Немаржируемый опцион
Маржируемый опцион
1. В момент купли/продажи
опциона (момент
заключения опционной
сделки) происходит
реальное движение
денежных средств по счетам
клиентов. У держателя
(покупатель опциона)
опциона списывается сумма
премия, которая зачисляется
на счет подписчика
(продавец опциона).
1. В момент заключения сделки
движения реальных денежных
средств на счетах держателя и
подписчика опциона не
происходит. В этот момент на
счетах сторон опционной сделки
происходит резервирование
гарантийного обеспечения.
7
Комментарий Ильи Коровина, частного трейдера и управляющего, спикера 9-й Народной опционной
конференции 17 октября 2016 года
8
Отличия маржируемых опционов от обычных – http://rusoption.ru
20
Продолжение таблицы 1.2
У держателя опциона ГО
не резервируется, а
подписчик вносит ГО под
опцион.
На счетах держателя и
подписчика должно быть
достаточно средств для
резервирования ГО под опцион.
Вариационная маржа не
считается ни у держателя,
ни у подписчика.
Меняется размер ГО у
подписчика (продавца)
опциона.
По итогам каждого клиринга
(14:00 и 18:45 мск.) на счета
держателя и подписчика
зачисляется (списывается)
вариационная маржа вплоть до
дня экспирации
(истечения/исполнения срока)
опциона. Изменение цен на
рынке базового актива ведет к
соответствующим изменениям
ГО держателя и подписчика.
2. Закрытие опционной
позиции ранее дня
истечения срока обращения
опционного контракта ( дня
экспирации):
2. Закрытие опционной позиции
не дожидаясь дня истечения
срока обращения опционного
контракта ( дня экспирации):
В клиринг, когда подана
заявка на закрытие
позиции, заключается
офсетная сделка с особым
признаком с ценой 0.
Регистрируются сделки по
базовому активу с ценой,
равной страйку опциона
(тип сделки – исполнение
опциона). Одновременно
перечисляется
вариационная маржа по
позиции. У Подписчика
высвобождаются
зарезервированные
средства гарантийного
обеспечения. У
Держателя и Подписчика
резервируется ГО под
позицию.
В клиринговую сессию, перед
которой подана заявка на
закрытие позиции, заключается
офсетная сделка с особым
признаком с ценой 0.
Перечисляется вариационная
маржа по опциону.
Регистрируются сделки по
базовому активу с ценой,
равной страйку опциона (тип
сделки – исполнение опциона).
Перечисляется вариационная
маржа по позиции в базовом
активе. У Держателя и
Подписчика высвобождается
ГО, зарезервированное под
опцион. У держателя и
подписчика резервируется ГО
под позицию в базовом активе.
3. Если опцион
эксперируется (позиция
закрывается в последний
день обращения опциона):
3. Если опцион эксперируется
(позиция закрывается в
последний день обращения
опциона):
Если Держателем не
подана заявка на
исполнение опциона, то
он истекает путем
заключения в клиринге
офсетной сделки с особым
признаком с ценой 0. У
Если Держателем не подана
заявка на исполнение опциона,
то он истекает путем
заключения в клиринге
офсетной сделки с особым
признаком с ценой 0.
Перечисляется вариационная
21
продавца высвобождается
ГО, зарезервированное
под опцион.
маржа по опциону. Средства
под ГО, зарезервированные под
опцион, высвобождаются как у
подписчика, так и у держателя.
Если держателем опциона
подана заявка на
исполнение опциона, то в
вечерний клиринг
последнего дня
обращения опциона, для
закрытия позиции
заключается офсетная
сделка с особым
признаком с ценой 0.
Регистрируются сделки по
базовому активу с ценой,
равной страйку опциона
(тип сделки – исполнение
опциона). Производится
перечисление
вариационной маржи по
позиции в базовом активе.
У подписчика
высвобождается ГО,
зарезервированное под
опцион. У держателя и
подписчика
резервируется ГО под
позицию в базовом
активе.
Если держателем опциона
подана заявка на исполнение
опциона, то в клиринге
дополнительно к
вышеперечисленным действиям
добавляется регистрация
сделки по базовому активу с
ценой, равной страйку опциона.
Одновременно перечисляется
вариационная маржа по
позиции в базовом активе. ГО,
зарезервированное под опцион,
высвобождается как у
подписчика, так и у держателя.
У держателя и подписчика
резервируется ГО под позицию
в базовом активе.
Законодательное наведение порядка в сальдировании прибыли и
убытков по срочному и спотовому рынку. В декабре 2009-го года вышли
поправки в Налоговый Кодекс (вступили в силу с 1-го января 2010-го),
в которых наконец было четко прописано, каким образом сальдируются
прибыли и убытки от операций с финансовыми инструментами, в том
числе и на срочном рынке. Раньше каждый брокер решал эти вопросы
самостоятельно на свой страх и риск, и каждый раз можно было ожидать
«особого мнения» от налоговой относительно версии брокера по
подходу к сальдированию. Теперь введены жесткие правила.
Сальдирование стало происходить в рамках одного вида активов (акции,
товары, валюты), а не в рамках одного вида инструментов (акции,
фьючерсы, опционы). Так, например, стало возможным сальдировать
прибыли/убытки от операций с акциями на ММВБ с
22
убытками/прибылями по фьючерсам и опционам на срочном рынке,
если базовым активом для них являлись акции или фондовые индексы
(поскольку акции и фондовый индекс — одна группа активов). Точно
также стали сальдироваться результаты внутри валютных операций и
операций на товарном рынке (нефть, металлы и т.д.).Таким образом,
стали возможными классические хеджевые и арбитражные схемы между
срочным и спотовым рынком внутри одной группы активов, что раньше
было очень рискованно из-за неопределенного налогообложения.
Важным нюансом поправок стало и то,что теперь убытки прошлых
периодов стали уменьшать налогооблагаемую базу по прибылям
будущих периодов на 10 лет вперед.
Введение промежуточных страйков на индексе РТС (через 2500 пп).
Шаг позитивный и долгожданный. Поначалу был вызван пониженной
волатильностью 2012-2013 годов, когда колебания рынка сократились и
старая разбивка страйков через 5000 стала слишком крупной. В 2014-ом
после сильного падения рынка практически в 2 раза промежуточные
страйки тем более стали более адекватны для новых ценовых уровней.
Автоэскпирация опционов. Очень важное нововведение, снявшее с
участников рынка необходимость заботиться о своевременной подачи
брокеру заявление на исполнение опционов, а с брокеров —
беспокойство по поводу возможных претензий по неисполненным
опционам в деньгах от клиентов, по тем или иным причинам не
успевших во-время подать заявки.
1.3 Особенности мирового и российского срочных рынков
Срочный рынок – это форвардный рынок, фьючерсный рынок и рынок
опционов.
На форвардном рынке до 52% осуществляются межбанковские сделки
на поставку валюты на сроки более чем на два дня – неделя, месяц, три месяца,
шесть месяцев. Форвард курс устанавливается на конкретную дату с
фиксацией цены на день заключения сделки и не зависит от колебания курса.
23
Форвард курс может быть равен спот курсу или отклоняться. Если на поставку
форвард плата выше, чем базовый спот, то получатель получает прибыль, а
если ниже – то убытки. То есть всегда прибыль для одной стороны будет
убытком для другой.
Фьючерсный рынок – это разновидность форвардного рынка, но это
биржевой спекулятивный рынок, где операции совершаются только на
крупных биржах (в Чикаго, Нью-Йорке, Лондоне, Сингапуре) с ограниченным
набором валют (резервные валюты), с меньшими, чем форвардные размерами
контрактами и с более высокими комиссионными.
Этапы торговли на фьючерсном рынке:
продажа или покупка клиентами валютного контракта;
обратная операция по продаже – покупке клиентами того же
валютного контракта через зафиксированный срок;
предъявление клиентами в кассу биржи двух валютных контрактов и
выплата или удержание кассой биржи разницы в сумме.
Рынок опционов создан с целью снижения валютных рисков и
облегчения участия в спекулятивных операциях, поэтому предоставляет
разные права продавцам и покупателям. Покупателю на опционном рынке
предоставлено больше прав, так, он имеет право покупать или не покупать
валюту за определенную плату, в то время как продавец обязан продать
опцион по первому требованию покупателя. За это покупатель платит
продавцу премию от 1 до 5% от стоимости контракта. Опционы обращаются
на бирже и вместе с фьючерсами составляют 6% операций. Цель – извлечение
прибыли от колебания курсов.
Крупнейшие мировые площадки по торговле производными
инструментами находятся в США, такие как:
Чикагская товарная биржа – CME
9
(Chicago Mercantile Exchange) одна
из крупнейших и наиболее диверсифицированная товарно-сырьевая
9
Чикагская товарная биржа (англ. Chicago Mercantile Exchange, CME).
(Википедия. – http://ru.wikipedia.org/Чикагская_товарная_биржа)
24
биржа мира. Основана в 1874 году. Первоначальное название «The
Chicago Butter and Egg Board» (Чикагская масляная и яйцевая палата). Её
члены торговали фьючерсными контрактами на сельскохозяйственные
продукты, такие как яйца и масло. В 1992 году на CME создали первую
глобальную электронную торговую платформу – Globex, торги на
которой проходят круглосуточно с часовым перерывом, 5 дней в
неделю. На Globex представлены наиболее популярные контракты,
торгуемые на CME. По многим товарам введены электронные мини
контракты (e-mini) – то же самое, что и обычные, но с меньшим
номиналом, что дало возможность торговать на бирже с гораздо
меньшими первоначальными инвестициями.
Чикагская товарная палата – CBOT
10
(Chicago Board of Trade CBOT) –
старейшая в мире биржа фьючерсов и опционов, основанная в 1848 году.
На бирже осуществляется торговля более чем 50 различными
фьючерсными и опционными контрактами. На бирже торгуют около
3600 членов биржи методом с голоса (open outcry) и электронными
торгами. А 12 июля 2007 года Чикагская торговая палата объединилась
с Чикагской товарной биржей, создав группу CME (CME Group).
Наибольший объём торговли приходится на сельскохозяйственную
продукцию и казначейские обязательства, а также на торговлю золотом
и серебром, долгосрочными ценными бумагами Федерального
казначейства США, а также индексами акций.
Нью-Йоркская фондовая биржа – NYSE
11
(New York Stock Exchange) –
главная фондовая биржа США. Символ мирового финансового
могущества и финансовой индустрии. На бирже определяется всемирно
известный индекс Доу-Джонса для акций промышленных компаний
(англ. Dow Jones Industrial Average), а также индексы NYSE Composite и
10
Чикагская торговая палата (англ. Chicago Board of Trade, CBOT).
(Википедия. – http://ru.wikipedia.org/wiki/Chicago_Board_of_Trade)
11
Нью-Йоркская фондовая биржа (англ. New York Stock Exchange, NYSE). Википедия. –
http://ru.wikipedia.org/wiki/New_York_Stock_Exchange