5
СОДЕРЖАНИЕ
ВВЕДЕНИЕ .............................................................................................................. 5
ГЛАВА 1. ОПЦИОНЫ: СУЩНОСТЬ, ВИДЫ, СТИЛИ, ОСОБЕННОСТИ
НОРМАТИВНО-ПРАВОВОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ ......................................... 7
1.1 Особенности опционов и их нормативно-правового регулирования. ...... 7
1.2 Тенденции в развитии рынка опционов .................................................... 13
1.3 Особенности мирового и российского срочных рынков ......................... 22
ГЛАВА 2. ОПЦИОН КАК ИНСТРУМЕНТ ХЕДЖИРОВАНИЯ РИСКОВ ... 39
2.1 Хеджирование опционами: специфика предмета, принципы, способы . 39
2.2 Расчёты основных видов опционов ........................................................... 47
2.3 Основные опционные стратегии ................................................................ 55
2.4 Методы оценки опционов ........................................................................... 60
ГЛАВА 3. ХЕДЖИРОВАНИЕ ОПТИМАЛЬНОГО ПОРТФЕЛЯ АКЦИЙ НА
ПРИМЕРЕ АО «ИК «Ай Ти Инвест» .................................................................. 69
3.1 Варианты хеджирования портфеля акций покупкой опционов пут ....... 69
3.2 Варианты хеджирования портфеля акций продажей опционов колл .... 73
3.3 Варианты хеджирования портфеля акций покупкой straddle ................ 75
3.4 Анализ полученных результатов ................................................................ 76
ЗАКЛЮЧЕНИЕ ..................................................................................................... 79
СПИСОК ИСПОЛЬЗУЕМОЙ ЛИТЕРАТУРЫ .................................................. 83
ПРИЛОЖЕНИЯ ..................................................................................................... 87
6
Введение
Сегодня современный фондовый рынок невозможно представить
без таких сложных финансовых инструментов как деривативы (derivatives)
1
.
Наиболее сложные из них – это опционы, которые позволяют инвесторам
построить сложные и в то же время оптимальные стратегии для получения
прибылей.
Опционы очень гибкие производные ценные бумаги, предоставляющие
дополнительные возможности для частных инвесторов, которые преследуют
самые разные цели. Для спекулянтов опционы являются максимальным
финансовым рычагом, а консервативные инвесторы могут воспользоваться
хеджированием своего портфеля с целью минимизации риска своих вложений.
На российском рынке опционная торговля пока мало распространена, а
ликвидность рынка оставляет желать лучшего, но постоянная интеграция
российского финансового рынка в мировую финансовую систему показывает,
что будут развиваться и производные инструменты, так, как только с их
помощью можно управлять инвестиционными рисками.
Сегодня инвесторам доступен большой выбор финансовых
инструментов и возможностей, среди которых, наибольшим спросом
пользуются акции и облигации крупных компаний, таких как «Газпром»,
«Норникель», «Сургутнефтегаз», «Ростелеком», «ВТБ» и другие, а также
акции небольших, но перспективных компаний; высокодоходные облигации;
свопы; опционы и фьючерсные контракты. Этот список постоянно продолжает
расширяться и увеличиваться. Более того, приобретение таких бумаг сегодня
стало более дешевым и удобным в связи с широким распространением
мобильных средств сообщения и компьютерных сетей. Немалую роль при
этом играет и развитие брокерских фирм, предлагающих свои услуги, как
крупным, так и мелким инвесторам.
1
Дериватив – это финансовый инструмент, стоимость которого зависит (т.е. является производной
величиной) от стоимости других, базовых переменных. (Джон К. Халл. Опционы, фьючерсы и другие
производные финансовые инструменты. – М.: Издательский дом «Вильямс», 2008. – 1045 с.).
7
Фактически все типы ценных бумаг – являются они традиционными или
возникли относительно недавно – заслуживают определенного внимания.
Объектом исследования выпускной квалификационной работы является
Российский срочный рынок, а предметом – механизм хеджирования рисков с
помощью опционов.
Цель выпускной квалификационной работы – особенности применения
опционов для хеджирования рисков.
Задачи данной выпускной квалификационной работы:
- рассмотрение сущности опционов и их видов
- анализ мирового и российского срочных рынков
- выявление особенностей механизма хеджирования опционами
- анализ хеджирования опционами портфеля акций, входящих в состав
индекса РТС и анализ динамики изменений.
Информационной базой выпускной квалификационной работы явились
данные Московской биржи (в частности FORTS – рынок фьючерсов и
опционов) и Центрального Банка Российской Федерации.
Теоретической основой выпускной квалификационной работы
послужили труды отечественных и зарубежных авторов, для выполнения всех
поставленных задач исследования были изучены отдельные нормативно-
правовые акты, а также информация, опубликованная на профессиональных
сайтах в Интернете.
8
Глава 1. Опционы: сущность, виды, стили, особенности
нормативно правового регулирования
1.1 Особенности опционов и их нормативно-правового регулирования
История возникновения опционов берет свое начало с древнейших времен,
еще Аристотель упоминал о них.
Уже в 1630-х годах опционы на товары и акции стали широко использовать
как финансовый инструмент на рынке живых цветов в Голландии во время так
называемой тюльпаномании, когда покупатель получал право на покупку или
продажу луковиц в будущем по заранее определенной цене. Особенность
опционов заключалась в том, что они давали возможность выйти на рынок
тюльпанов тем, у кого не хватало денег на покупку даже одной луковицы. В
1820-е годы на Лондонской фондовой бирже появились опционы на акции. В
60-х годах в США уже существовал внебиржевой рынок опционов на товары
и акции. Активная биржевая торговля опционами на американские акции
началась в 1973 году, когда была основана Чикагская опционная биржа
(СВОЕ). А к началу 1990-х годов на внебиржевых рынках производных
инструментов формировался широкий спектр опционов, способный
удовлетворить разнообразные финансовые потребности.
Опцио
н (лат. optio — выбор, желание, усмотрение) – договор, по
которому потенциальный покупатель или потенциальный продавец актива
(товара, ценной бумаги) получает право, но не обязательство, совершить
покупку или продажу данного актива по заранее оговорённой цене в
определённый договором момент в будущем или на протяжении
определённого отрезка времени. При этом продавец опциона несёт
обязательство совершить ответную продажу или покупку актива в
соответствии с условиями проданного опциона.
2
Таким образом, опцион – это производный финансовый инструмент
(derivative instrument), цена которого зависит от цены другого актива (базового
актива). Цена опциона, также называется премией (premium), уплачивается
2
Опционы - www.forexprofitt.narod.ru
9
покупателем опциона либо получается продавцом опциона. В опционном
контракте обязательно указывается цена исполнения (strike), по которой будет
совершена сделка в дату истечения (expiration date). Когда наступает дата
истечения, то покупатель может воспользоваться правом и исполнить
контракт (exercise). Если же опцион не исполняется, то он истекает (expire).
Опционы котируются как на биржах, так и на внебиржевых рынках.
Существует два основных вида опционов. Это опцион на покупку (call option),
который даёт владельцу право на покупку базового актива в определённый
день по определённой цене. Опцион на продажу (put option) даёт право своему
владельцу продать базовый актив в определённый день по определённой цене.
Цена актива, которая зафиксирована в контракте, называется ценой
исполнения или ценой страйк. Дата, оговорённая в контракте, называется
датой истечения контракта (датой экспирации) или сроком платежа.
Классификация опционов по стилям:
Американский опцион. Покупатель данного опциона может
исполнить его в любое время с момента заключения контракта до его
истечения.
Европейский опцион. Покупатель этого опциона может исполнить его
лишь в дату истечения. Однако он может изменить свою позицию, к
примеру, продав контракт.
Азиатский опцион. Покупатель такого опциона может исполнить его
по средневзвешенной цене за всё время действия опциона на
протяжении всего периода времени с момента приобретения. Азиатские
опционы часто использую промышленные и добывающие компании.
В настоящее время на биржах в своём большинстве торгуются
американские опционы.
На рынке фондовых опционов, как правило, предмет одного контракта
является купля или продажа 100 акций.
Одной из основных особенностей опциона, а также его отличительной
характеристикой от фьючерсных и форвардных контрактов является лишь
10
право, а не обязанность на определённое действие. Также следует обратить
внимание на то, что заключение форвардных и фьючерсных контрактов
является бесплатным, а за опцион необходимо платить.
Крупнейшей опционной биржей в мире является Чикагская опционная
биржа
3
.
Опционные позиции
Каждый опционный контракт имеет две стороны, одной из которых
является инвестор, занимающий длинную позицию (покупатель опциона).
Другой стороной является инвестор, занимающий короткую позицию
(продающий или выписывающий опцион). Продавец опциона получает
деньги, принимая на себя определённые обязательства. Прибыли или убытки
продавца находятся в обратной зависимости от прибылей или убытков
покупателя опциона.
Существует 4 варианта опционных позиций.
1. Длинная позиция опциона «колл»
2. Длинная позиция опциона «пут»
3. Короткая позиция опциона «колл»
4. Короткая позиция опциона «пут»
Позицию в европейском опционе часто удобно описывать, указывая
размер выплаты инвестору в момент истечения срока действия опциона.
Первоначальная стоимость опциона в расчётах не учитывается.
Пусть К это цена исполнения опциона, S
t
- цена базового актива на
момент исполнения опциона. Тогда выплаты по длинной позиции в
европейском опционе «колл» будут определяться формулой: max(S
t
– K, 0). Эта
формула отражает тот факт, что опцион будет исполнен только при условии,
что S
t
> K.
Выплаты держателю короткой позиции в европейском опционе «колл»
будут вычисляться по формуле: -max(S
t
– K, 0) = min(K- S
t
, 0).
3
Опционные биржи – www.utmagazine.ru
11
Выплаты держателю длинной позиции в европейском опционе «пут»
определяются формулой: max(K- S
t
, 0).
Выплаты держателю короткой позиции в данном опционе будут
вычисляться по формуле: -max(K - S
t
, 0) = min( S
t
- K , 0).
Особенности регулирования деятельности с опционами в нормативно-
правовой базе
В настоящее время опционы как инструменты рынка регулируются
российскими нормативно-правовыми актами недостаточно четко.
Федеральный закон от 22.04.1996 N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг"
после внесения в него соответствующих поправок в 2002 г. регулирует
опционный рынок. Так, под опционом данный Закон понимает эмиссионную
ценную бумагу, закрепляющую право ее владельца на покупку в
предусмотренный в ней срок и (или) при наступлении указанных в ней
обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по
цене, определенной в опционе эмитента. Опцион эмитента является именной
ценной бумагой. Принятие решения о размещении опционов и их размещение
осуществляются в соответствии с установленными федеральными законами
правилами размещения ценных бумаг, конвертируемых в акции. При этом
цена размещения акций во исполнение требований по опционам определяется
в соответствии с ценой, определенной в таком опционе.
4
Постановление Правительства РФ от 09.10.1995 N 981 "Об утверждении
Положения о лицензировании деятельности биржевых посредников и
биржевых брокеров, совершающих товарные фьючерсные и опционные
сделки в биржевой торговле". Собрание законодательства Российской
Федерации, 1995, N 42 (ст. 3982).
5
Необходимо иметь в виду, что указанный Закон регулирует отношения
по созданию и деятельности товарных бирж, биржевой торговли и
обеспечения правовых гарантий деятельности на товарных биржах, а
4
Федеральный закон от 22.04.1996 N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг"
5
Опционный контракт: феномены регулирования - http://fin-buh.ru
12
отношения, связанные с деятельностью фондовых бирж, фондовых отделов
товарных, товарно-фондовых и универсальных бирж этим Законом не
регулируются. Таким образом, несмотря на наличие в тексте данного Закона
термина "опцион" невозможно применять содержащиеся в нем нормы к
опциону на ценные бумаги, поскольку речь идет о товарном опционе. Вместе
с тем представляется, что законодательство должно содержать четкое отличие
товарных опционов и опционов на ценные бумаги.
Целесообразно рассматривать и анализировать нормативные положения
различных законопроектов, которые направлены на правовое регулирование
опционных договоров, поскольку концепция этих законопроектов направлена
на регулирование срочного биржевого финансового рынка. Мы
придерживаемся концепции правового регулирования срочного внебиржевого
финансового рынка, поскольку срочный биржевой финансовый рынок
регулируется различными нормативными актами саморегулируемых
организаций (биржевыми нормативными актами) и подзаконными актами
уполномоченных государственных органов России. Доказательствами
финансово-правовой природы опционного договора может служить объект
правоотношения опционного договора. Этим объектом является базовый
актив, т. е. различные договоры по передаче валюты, проведению денежных
взаиморасчетов по базовому активу относительно различных рыночных
показателей, процентных ставок, финансовых индексов.
Самое важное, что объектом опционного договора может являться либо
форвардный, либо фьючерсный договор, которые имеют финансово-правовую
природу. На финансово-правовую природу опционного договора указывает
предмет этого договора, который представляет собой расчетные
правоотношения сторон, в частности передачу покупателем опциона
денежной премии продавцу опциона, дальнейшее осуществление денежных
расчетов между сторонами этого договора. Эти правоотношения
регулируются нормами финансового права. В качестве примера необходимо
указать, что нормативное регулирование порядка денежных расчетов
13
осуществляется подзаконными нормативными актами Центрального банка
России, что указывает на финансово-правовую природу опционного договора,
поскольку банковское право является подотраслью финансового права. Далее
осуществление валютных операций как предмет опционного договора
регулируется нормами валютного права, которое является подотраслью
финансового права.
1.2 Тенденции в развитии рынка опционов
Следует отметить, что в последнее время очень быстро растет число
опционных сделок и на срочном рынке, несмотря на то, что они обходятся
дороже, чем обычные фьючерсные или форвардные контракты. Это связано с
тем, что они являются более гибким инструментом хеджирования рисков, чем
фьючерсы или форвард-контракты.
Как выяснилось, на российском рынке опционы являются одним из
наиболее сложных финансовых инструментов, так как торги ведутся в своём
большинстве только опционами на фьючерсные контракты.
Опционы на фьючерсы очень похожи на опционы на акции, за тем
исключением, что владелец опциона приобретает право купить или продать
фьючерс на базовое средство, а не само средство. Популярность таких
опционов обусловлена тем, что значительно проще при исполнении опциона
поставить фьючерсный контракт на базовый актив, чем сам актив.
Опционы на фьючерсы имеют ряд специфических черт:
Во-первых, исполнение опциона приводит к открытию длинной
фьючерсной позиции (для покупателя опциона колл или продавца опциона
пут) или короткой фьючерсной позиции (для продавца опциона колл и
покупателя опциона пут). Иными словами, покупатель опциона колл на
фьючерс на Индекс РТС имеет право купить фьючерс и открыть длинную
позицию по фьючерсному контракту на Индекс РТС по цене исполнения
опциона. С другой стороны, продавец опциона колл на фьючерс на Индекс
РТС обязывается продать фьючерсный контракт на Индекс РТС по цене
страйк опциона, т.е. занять короткую фьючерсную позицию.
14
Во-вторых, как правило, опционы на фьючерсы являются
американскими.
Ещё около 10 лет назад опционного рынка в России практически не
существовало, сейчас же он составляет около 15% от общей суммы сделок на
Срочном Рынке. Остальную часть занимают фьючерсные контракты.
Одной из основных тенденции в развитии опционного рынка является
введение нового, 3-го вида опционов, наряду с европейскими и
американскими, которые получили название – Азиатские опционы. Далее
хотелось бы раскрыть их суть подробнее.
Это разновидность опциона, при которой цена исполнения
рассчитывается на основе средней цены базового актива за определенный
период времени. Существует и другое название азиатского опциона – его
называют опционом средней цены или среднекурсовым опционом. Азиатские
опционы находят широкое применение на рынках с высокой волатильностью
базовых активов. В основном, такие опционы заключаются на товары,
биржевые индексы, курсы валют и процентые ставки, ценные бумаги, нефть,
цветные металлы и др.
Принцип механизма работы азиатского опциона
Азиатский опцион отличается от обычного европейского опциона тем,
что на момент истечения контракта в качестве спотовой цены, которая
сравнивается с ценой в условиях немедленного исполнения, используется
среднее значение спотовой цены базисного актива за весь или определенный
период действия контракта.
Недолгосрочные или временные факторы наблюдений для расчета
средней цены обычно зависят от структуры риска по базисному активу.
Средняя стоимость может формироваться как среднее арифметическое
простое или взвешенное, при этом необходимо учитывать
дискретный/постоянный мониторинг.
Финансовый результат держателя азиатского опциона зависит от
средней цены. Среднее значение переменной всегда имеет меньшую