25
Методика, основанная на анализе финансовых показателей, наиболее
известной из всей совокупности представленных на (Таблице5) методик.
Согласно этой методике анализ инвестиционной привлекательности
экономического субъекта осуществляется в последовательности, приведенной.
Анализ и оценка инвестиционной привлекательности экономического
субъекта на основе анализа финансовых показателей предусматривают
исследования финансово-экономических процессов на предприятии (Таблица 7).
Таблица 7
Цели анализа финансово-экономических процессов на предприятии
№
п/п
Финансовый учет и
анализ финансового
состояния
Анализ инвестиционной
привлекательности
1
Оценка финансовых
результатов
Интерпретация финансовой информации для
оценки и прогнозирования развития бизнеса
2
Оценка стоимости активов
Сравнительный анализ для отраслевой
оценки положения экономического субъекта
3
Анализ системы
налогообложения на
финансовые результаты
Анализ и прогноз цены акций акционерного
общества во взаимосвязи с тенденциями на
фондовом рынке
Для оценки инвестиционной привлекательности используют различные
финансовые коэффициенты, их состав определяется в соответствии с целями и
глубины анализа, а также с учетом интересов трех основных групп пользователей
(Таблица 8).
Следует подчеркнуть, что коэффициенты несут наибольший смысл в том
случае, когда можно проследить их динамику за определенное время, например,
3-5 лет, или провести сравнительный анализ, например, до и после реализации
инвестиционного проекта
11
.
11
Липсиц, И.В. Инвестиционный анализ. Подготовка и оценка инвестиций в реальные активы: Учебник / И.В.
Липсиц, В.В. Коссов. - М.: НИЦ ИНФРА-М, 2013. -С. 134
26
Таблица 8
Система финансовых коэффициентов
№
п/п
Подсистема
коэффициентов
Показатель
1
Отражает интересы
краткосрочных
кредиторов
(инвесторов)
Оборотный (рабочий) капитал
Коэффициент текущей ликвидности
Быстрый коэффициент текущей ликвидности
Оборачиваемость дебиторской задолженности
Оборачиваемость товарно-материальных средств
2
Отражает интересы
долгосрочных
кредиторов
(инвесторов)
Коэффициент покрытия процентных платежей
Соотношение между заемным и собственным
капиталом
Отношение заемного капитала к общей сумме активов
3
Отражает интересы
акционеров
(инвесторов)
Норма прибыли на акцию
Норма прибыли акционерного капитала Коэффициент
котировки акции
Показатель выплаты дивидендов Доходность акций
Отношение цены к норме прибыли на акцию
Коэффициент устойчивости роста
Однако даже в этом случае к их толкования необходимо подходить с
определенной осторожностью.
Существуют два основных подхода к финансовой оценке инвестиционных
проектов, которые создают теоретический фундамент анализа капитальных
инвестиций: бухгалтерский и экономический (или финансовый).
Бухгалтерский подход к финансовой оценке инвестиционных проектов
предусматривает, что долгосрочный финансовый успех определяется
доходностью проекта, тогда как при оценке краткосрочного успеха большее
внимание уделяют ликвидности проекта.
Эти два понятия - доходность и ликвидность - широко применяются в
методах оценки капитальных инвестиций.
27
Понятие ликвидности касается вопроса скорости окупаемости
капитальных инвестиций, а с помощью методов анализа капитальных инвестиций
оценивают скорость, с которой проект возместит первоначальные затраты.
Понятие доходности касается вопроса получения прибыли от капитальных
инвестиций.
Понятие "прибыль" и "средние инвестиции", которые являются
воплощением бухгалтерского подхода, являются инструментами
инвестиционного анализа.
Инструменты инвестиционного анализа, основанные на бухгалтерском
учете, популярные на практике, особенно на малых и средних экономического
субъектах. Их часто относят к традиционным методам.
Экономическая и финансовая теория дают новое понимание финансового
успеха реализации проектов. Такой теоретический взгляд в меньшей степени
касается ликвидности и доходности и больше - максимизации благосостояния
экономического субъекта в целом или акционеров (если экономический субъект
действует в организационно-правовой форме акционерного общества) и
рассмотрения риска. Этот подход предполагает, что удачными являются
инвестиционные проекты, которые приносят доход предприятию, акционерам,
поскольку капитальные инвестиции связаны с эффективным распределением
ресурсов.
Экономический и финансовый подходы к финансовой оценке
инвестиционных проектов предполагают, что стоимость проектов капитальных
инвестиций определяется как превышение будущими доходами текущих и
будущих расходов. Здесь анализ капитальных инвестиций предполагает
временной аспект денежной стоимости как способ определения стоимости
будущих поступлений. Несмотря на это, инвестиционный проект считают
приемлемым, если ожидаемая прибыль превышает ожидаемые расходы. Поэтому
28
ликвидность проекта (временной аспект поступлений средств) и доходность
(финансовый аспект поступлений средств) являются менее важными факторами.
В экономической теории также исследуются риски инвестиционных
проектов. Инвестиционные проекты различны по степени риска. Поэтому в
рамках экономической теории считают, что требования инвесторов к доходам
зависят от степени риска: чем выше инвестиционный риск, тем больше прибыль
необходимо инвестору для компенсации вероятности, что отклонения в
возможных поступлениях сведут на нет финансовые выгоды проекта
12
.
Сочетание стремлений максимизировать благосостояние (главным образом
на основании денежных средств, а не прибыли) и снизить инвестиционный риск
обусловило появление методов финансового анализа, которые отличаются от
традиционных методов, основанных на бухгалтерском учете.
Рассмотрим каждый из перечисленных методов оценки инвестиционных
проектов (капитальных инвестиций), а на примерах их применения обнаружим их
преимущества и недостатки.
Традиционный бухгалтерский подход к финансовой оценке
инвестиционного проекта предусматривает использование двух методов:
- метод определения срока окупаемости инвестиций;
- метод определения расчетной нормы прибыли.
Метод расчета срока окупаемости инвестиционного проекта ориентирован
на краткосрочную оценку и с его помощью определяют, насколько быстро
инвестиционный проект окупится. Срок окупаемости инвестиций (РР) связан с
ликвидностью. Чем быстрее инвестиционный проект окупит первоначальные
затраты, тем лучше. В этом методе внимание сосредоточивается как на
поступлениях от осуществления инвестиционного проекта (обратные денежные
потоки), так и на скорости этих поступлений. Однако уровень доходности или
12
Леонтьев, И. Л. Моделирование инновационно-инвестиционного развития социально значимых объектов
территории: автореф. дис. ... д-ра экон. наук / И. Л. Леонтьев. – Екатеринбург, УрО РАН, 2013. –С. 23
29
общая прибыль от осуществления инвестиционного проекта в этом методе не
учитывается.
Итак, по методу определения срока окупаемости инвестиций мерой оценки
капитальных инвестиций является приемлемый срок окупаемости. Чем выше
ликвидность средств нужна инвестору, то короче должен быть срок окупаемости.
На величину срока окупаемости инвестиций влияет равномерность
распределения прогнозируемых обратных денежных потоков по
инвестиционному проекту. Если обратные денежные потоки распределены по
годам эксплуатации инвестиционного проекта равномерно, то срок окупаемости
рассчитывается делением стоимости инвестиционного проекта (величины прямых
денежных потоков) на величину годового дохода (прибыли) экономического
субъекта, обусловленного инвестиционным проектом. При получении дробного
числа оно округляется до ближайшего целого
13
.
Метод расчета срока окупаемости инвестиционного проекта является
наиболее простым и очень распространенным в практике оценки инвестиционных
проектов и имеет преимущества тогда, когда инвестиционному проекту присущ
высокий степень риска. Потому что короче срок окупаемости проекта, то менее
рискованным является проект. Такая ситуация характерна для предприятий, на
деятельность которых существенно влияют технологические изменения.
Кроме преимуществ этот метод имеет много недостатков, которые
наиболее ярко проявляются тогда, когда речь идет об альтернативных
инвестиционные проекты, то есть проекты, из которых только один может быть
выбран для дальнейшего внедрения.
Эти недостатки сводятся к следующему. Показатель РР не учитывает
поступлений, которые получает владелец инвестиционного проекта после
завершения срока окупаемости. Этот недостаток отражает краткосрочную
13
Остапкович Г. Инвестиционная активность крупных и средних российских промышленных производств в 2014
году. Учебник "Инвестиции в России". - Уфа:. изд "Проспект", 2015.- С.144
30
ориентацию метода расчета срока окупаемости инвестиционного проекта,
поэтому с использованием показателя РР отбрасываются инвестиционные
проекты, рассчитанные на значительный срок окупаемости, и принимаются те
инвестиционные проекты, обеспечивающие быстрый возврат вложенных средств,
даже если такие проекты будут незначительными и недолговременными.
Недостатком показателя РР является тот факт, что он игнорирует характер
распределения поступлений средств по годам.
Итак, оценивая показатель РР с точки зрения его применения в
финансовом анализе инвестиционных проектов, можно констатировать
следующее. Оценку инвестиционных проектов с помощью показателя РР
целесообразно проводить при следующих условиях:
- инвестиционный проект предусматривает однократное вложение
первоначальных инвестиций;
- после завершения вложения средств инвестор начинает получать
примерно одинаковые ежегодные денежные поступления в течение всего периода
эксплуатации инвестиционного проекта.
Метод определения расчетной нормы прибыли (прибыль на капитал)
предусматривает сравнение величины прибыли от проекта и величины
вложенного капитала. Определение расчетной нормы прибыли или средней
ставки дохода - это простой бухгалтерский способ, который показывает
доходность проекта. Этот метод оценки инвестиционных проектов, наверное,
самый древний. Однако одновременно он является наиболее спорным, поскольку
величина показателя расчетной нормы прибыли зависит от того, что понимают
под доходом и вложенным капиталом. Поэтому прежде чем использовать этот
показатель и формулировать оценку инвестиционного проекта, необходимо
предоставить соответствующие объяснения относительно принятого содержания
31
понятий "доход" и "вложенный капитал»
14
. В разных источниках описаны
различные подходы к определению дохода, который предполагается получить в
результате эксплуатации инвестиционного проекта. Чаще всего под доходом
понимают доход, полученный от эксплуатации инвестиционного проекта.
Имеющиеся подходы отличаются, во-первых, видом прибыли (это может быть
балансовая прибыль или чистая прибыль), во-вторых, учетом финансовых затрат -
процентов за пользование заемными средствами (в одних случаях их добавляют к
чистой прибыли, в других - не учитывают) . Следовательно, при применении
оценки инвестиционного проекта с помощью расчетной нормы прибыли прежде
всего необходимо установить, что будет представлять собой прибыль от проекта.
Неоднозначным является также определение величины вложенного капитала,
которую можно рассчитать двумя способами, а именно как:
- первоначально вложенный капитал - затраты на покупку и установку
основных средств и увеличение оборотного капитала, который нужен на
начальном этапе инвестиций;
- средний вложенный капитал в течение срока службы инвестиций с
учетом остаточной стоимости активов.
От содержания, вкладываемого в понятие "доход" и "вложенный капитал»,
существенно зависит значение расчетной нормы прибыли.
Формула расчета показателя расчетной нормы прибыли
(AROR)
15
(Формулы 1, 2) может быть представлена в двух вариантах:
1-й вариант:
ПВК
СП
AROR
, (1)
где: СП - средний доход в год (балансовая или чистая)
14
Шапкин, А.С. Экономические и финансовые риски: оценка, управление, портфель инвестиций / А.С. Шапкин,
В.А. Шапкин. - М.: "Дашков и К", 2016.- С. 341
15
Плотникова, А.М. Экономическая оценка инвестиций: Учебное пособие / А.М. Плотникова, М.В. Слаутина. - М.:
"КноРус", 2013. - С. 178
32
ПГК - первоначальный вложенный капитал.
Первоначальный вложенный капитал включает первоначальные затраты
средств по проекту и дополнительные расходы.
2-й вариант:
2/)(
)/(
ОВПВК
пИСП
AROR
, (2)
где: ИСП - прибыль, полученная за годы эксплуатации инвестиционного
проекта;
n - срок эксплуатации проекта;
ПВК - первоначальный вложенный капитал;
ОВ - остаточная стоимость активов.
Рассчитаем значения показателей для определения AROR.
Как и метод расчета срока окупаемости инвестиционного проекта, метод
определения расчетной нормы прибыли является чрезвычайно простым, чем и
обусловлено его широкое использование в оценке инвестиционных проектов.
Однако недостатков у этого метода гораздо больше:
- существует много способов определения дохода и вложенного капитала;
поэтому прежде чем анализировать полученные значения, необходимо знать,
каким образом были подготовлены для расчета показатели дохода и вложенного
капитала. Несоответствие показателей может привести к получению неточных
значений расчетной нормы прибыли, которая может повлиять на принятие
инвестиционного решения;
- в оценке доходности инвестиционного проекта как показатель возврата
капитальных инвестиций используется только прибыль, а не обратные денежные
потоки. Амортизационные отчисления, как составляющая обратного денежного
потока, не учитываются.
33
Методы, предусматривает традиционный бухгалтерский подход к
финансовой оценке инвестиционного проекта (метод расчета срока окупаемости
инвестиционного проекта - показатель РР и метод определения расчетной нормы
прибыли), имеют кроме указанных еще и общие недостатки, поскольку они:
- основываются на предположении, что риск или неуверенность при
принятии инвестиционных решений по проектам, которые рассматриваются, не
является основной проблемой для инвестиционных менеджеров или
руководителей экономического субъекта;
- не учитывают денежные потоки по проекту и временную составляющую
денежных потоков по проекту, то есть не учитывают изменение денег со
временем.
Таким образом, рассмотрены два традиционных метода оценки
инвестиционных проектов не являются идеальными. Хотя они и используются на
практике, им недолговременными.свойственные серьезные недостатки, которые
могут привести к неправильным инвестиционных решений.
Краеугольным камнем всех сложных методов финансового анализа
инвестиционных проектов является дисконтирования денежных потоков,
благодаря чему возможно правильное, корректное сравнение денежных потоков,
возникающих в различные периоды времени. К сложным методам финансового
анализа инвестиционных проектов относятся метод чистой приведенной
стоимости (NPV) (Формула 3) (с вариациями) и метод внутренней нормы
прибыли (IRR)
16
.
Порядок определения показателя NPV таков:
- определяется текущая стоимость затрат (IС), то есть выясняется вопрос,
сколько инвестиций нужно зарезервировать для инвестиционного проекта;
- рассчитывается текущая стоимость будущих денежных поступлений от
эксплуатации инвестиционного проекта (PV), для чего доходы за каждый год
16
Мельников, Р.М. Экономическая оценка инвестиций. Уч. пос. / Р.М. Мельников. - М.: "Проспект", 2014. - С. 113
34
приводятся к настоящей даты. Величина PV составляет сумму будущих денежных
поступлений за все годы ожидаемого или нормативного срока эксплуатации
инвестиционного проекта;
- определяется величина NPV:
IC
i
P
NPV
k
k
)1(
, (3)
где: Р1, Р1, ..., Pk - годовые денежные поступления от проекта,
i - ставка дисконтирования,
IС - стартовые инвестиции.
Метод расчета чистой приведенной стоимости имеет три основных
преимущества:
- все расчеты осуществляются исходя не из чистых доходов, а из денежных
потоков, в состав которых включают чистые доходы и амортизационные
отчисления. Амортизационные отчисления не являются расходами
экономического субъекта;
- при исчислении чистой приведенной стоимости учитывается изменение
стоимости денег со временем. Что больше влияет время на стоимость денег, тем
выше дисконтная ставка (коэффициент дисконтирования)
- принимая проекты только с положительным значением NPV,
экономический субъект может наращивать свои активы за счет этих проектов.
Однако методу расчета чистой приведенной присущи и определенные
следующие недостатки:
- инвестиционные менеджеры не всегда могут подробно прогнозировать
денежные потоки на последующие годы; что дальше определенная дата, тем
труднее оценить будущие денежные потоки
17
. Для качественного
17
Фазрахманова, А. И. Оценка эффективности формирования и реализации инвестиционной политики
экономического субъекта. – Уфа, 2013. - С. 70