11
инвестициями являются все активные операции банка, во втором – их срочный
элемент.
Активные операции коммерческого банка — это прежде всего кредитные
операции, инвестиционные операции, операции по формированию имущества
банка, расчетно-кассовые операции, комиссионно-посреднические (факторинг,
лизинг, форфэтинг и пр.). Все кредитные операции можно сгруппировать так,
как представлено на рис. 1.6.
Рис. 1.6. Классификация кредитных операций [44]
Активные операции банков — это операции по выдаче (размещению)
различного рода кредитов. Наиболее часто встречающимся видом кредита,
выдаваемого банками, является краткосрочная ссуда экономическим агентам,
обычно для финансирования покупки товарно-материальных ценностей. Эта
12
ссуда может выдаваться под реальное обеспечение или без него, но в любом
случае для ее получения необходимо наличие отчетных финансовых
документов, характеризующих финансовое положение заемщика, с тем чтобы
банк мог в любой момент оценить вероятность своевременного погашения
ссуды.
С точки зрения экономического содержания инвестиционная деятельность
коммерческих банков в микроэкономике – это процесс, когда банк выступает
инвестором, вкладывая свои средства на определенный срок в создание,
приобретение новых финансовых активов для получения различного рода
доходов.
В макроэкономике инвестиционная деятельность банков раскрывает их
сущность как финансовых посредников. Кроме банков финансовыми
посредниками считаются: инвестиционные фонды и компании, страховые
компании, пенсионные фонды, а также торговцы ценными бумагами.
Финансовые посредники являются обязательной частью современной
финансовой системы и важнейшей составляющей развитой рыночной
экономики. Финансовые институты или финансовые посредники представляют
собой организации, основным предметом деятельности которых является
торговля финансовыми инструментами. Основные функции финансовых
посредников представлены на рис. 1.7.
Рис. 1.7. Основные функции финансовых посредников [38]
• характеризуется моделью межвременного выбора
И.Фишера
распределение ресурсов во
времени
• аккумулируя мелкие сбережения повышается
эффективность инвестиционного процесса
аккумуляция сбережений
• осуществляется за счет аккумуляции сбережений
• существует возможность торговли риском
перераспределение риска
• обеспечение равновесия на рынке финансовых
ресурсов
согласование
продолжительности активов и
обязательств
• обеспечивается путем трансформации
неликвидных активов в высоколиквидные
финансовые обязательства
обеспечение ликвидности
инвестиций
13
Таким образом, финансовых посредников можно, определенным образом
отнести к институциональным инвесторам, т.е. организациям, важнейшим
видом деятельности которых является достижение наибольшей
эффективности инвестирования средств клиентов, будь-то акционеров,
участников, инвесторов.
В данном случае уже сами банки выступают инвесторами чужих проектов,
т.е удовлетворяет потребность финансового рынка в инвестиционных ресурсах.
Спрос здесь выступает в денежно-кредитной форме. При этом существует
возможность преобразовать сбережения и накопления в инвестиции.
Следовательно, инвестиционная деятельность коммерческих банков имеет
двойственную природу. Причем на макроуровне эффективность от
инвестиционной деятельности реализуется путем прироста общественного
капитала, а на микроуровне приносит доход инвестору, т.е. банку.
При этом, на макроуровне основным показателем отнесения к
инвестиционной деятельности является производительная направленность
вложений банка.
Классификация форм инвестиционной деятельности коммерческих банков,
которая существует в научной литературе, имеет отличительные особенности,
вызванные характеристикой инвестиционной деятельности коммерческих
банков, рис. 1.8.
Кроем представленных на рис. 1.8 инвестиции коммерческих банков могут
различаться также по видам рисков, регионам, отраслям и другим признакам
[12].
Инвестиционная политика банков - это совокупность мероприятий,
которые нацелены на «разработку и реализацию стратегии по управлению
портфелем инвестиций, достижение оптимального сочетания прямых и
портфельных инвестиций в целях обеспечения нормальной деятельности,
увеличения прибыльности операций, поддержания допустимого уровня их
рискованности и ликвидности баланса». Главной составляющей
инвестиционной политики банка является «разработка стратегии и тактики
14
управления валютно-финансовым портфелем банка, включающим наряду с
прочими его элементами портфель инвестиций».
Рис. 1.8. Особенности классификации форм инвестиционной деятельности
коммерческих банков [29]
Основой инвестиционной стратегии (рис. 1.9) являются цели и
ограничения деятельности финансового института. Никакая задача выбора
наиболее эффективных инвестиций не может быть рационально решена без
предварительного четкого формулирования цели.
Банки, приобретая определенные виды ценных бумаг стремятся
достигнуть заранее обозначенных целей, а именно:
безопасность вложений, т.е. неуязвимость инвестиций от различных
потрясений на фондовом рынке;
доходность вложений;
рост вложений;
в соответствии с
объектом вложения
средств
в реальные
экономические активы
(реальные инвестиции)
вложения в
финансовые активы
(финансовые
инвестиции)
по более частным объектам:
вложения в инвестиционные
кредиты, срочные депозиты,
паи и долевые участия, в
ценные бумаги,
недвижимость, драгоценные
металлы и камни, предметы
коллекционирования,
имущественные и
интеллектуальные права и др.
в зависимости от
цели вложений
прямыми,
направленными на
обеспечение
непосредственного
управления
объектом
инвестирования,
портфельные, не
преследующие цели
прямого управления
инвестиционным
объектом, а
осуществляемые в
расчете на
получение дохода в
виде потока
процентов и
дивидендов или
вследствие
возрастания
рыночной стоимости
активов
по назначению
вложения
в создание и
развитие
предприятий и
организаций
инвестиции, не
связанные с
участием
банков в
хозяйственной
деятельности
по источникам
средств для
инвестирования
собственные
инвестиции
банка,
совершаемые за
его собственный
счет (дилерские
операции),
клиентские,
осуществляемые
банком за счет и
по поручению
своих клиентов
(брокерские
операции)
15
ликвидность вложений.
Рис. 1.9. Структура инвестиционной стратегии институционального
инвестора [33]
Безопасность всегда достигается в ущерб доходности и росту вложений.
Оптимальное сочетание безопасности и доходности достигается тщательным
подбором и постоянной ревизией инвестиционного портфеля.
Сфера инвестиционного посредничества очень чувствительна к фактору
доверия со стороны инвесторов, поэтому соответствие реальных результатов
деятельности декларированием, при наличии возможностей соответствующего
контроля – жизненно важна как для любого финансового инструмента,
находящегося в конкурентном окружении, так и для рынка в целом.
Инвестиционный портфель (портфель инвестиций) – совокупность
средств, вложенных в ценные бумаги сторонних юридических лиц и
приобретенных банком, а также размещенных в виде срочных вкладов иных
банковских и кредитно-финансовых учреждений, включая средства в
иностранной валюте и вложения в иностранные ценные бумаги. Критериями
при определении структуры инвестиционного портфеля выступают
•стратегические могут состоять в обеспечении
гарантированной минимальной доходности
инвестиций, превышающей инфляцию на
определенный процент
Цели организации
•промежуток времени , на который ориентирована
текущая инвестиционная стратегия. Плановый
горизонт является основой для оптимизации
инвестиционных решений
Плановый горизонт
•ориентированный на рост инвестиционного фонда,
основанный на предложении об относительной
неэффективности фондового рынка, поиск
неодооцененных ценных бумаг с целью обеспечения
максимально возможного роста стоимости
портфеля
Структура портфеля и
ограничения инвестиционной
деятельности
•предложения организаций о показателях доходности
и рискованности основных сегментов рынка, а также
о будущих уровнях инфляции, служащих основой
для оценки эффективности инвестиций и принятия
решений
Предложения о доходности
основных сегментов рынка
•обязательным является периодический аудит
Отчетность, оценка
эффективности, структура и
сроки выплаты доходов
16
прибыльность и рискованность операций, необходимость регулирования
ликвидности баланса и диверсификация активов.
Существует два альтернативных подхода к управлению инвестиционным
портфелем институциональных инвесторов, рис. 1.10.
Рис. 1.10. Основные подходы к управлению инвестиционным портфелем
институциональных инвесторов [45]
Принципы принятия инвестиционных решений, как уже не раз отмечалось,
можно разделить на две основные категории - активные и пассивные.
Пассивный подход базируется на предположении об относительной
эффективности финансового рынка. Поэтому основная цель пассивных методов
- обеспечить доходность инвестиционного портфеля на уровне не ниже
среднерыночной, одновременно максимально обезопасив инвестиции от
разнообразных факторов риска. Основа пассивного подхода - диверсификация
инвестиций.
Диверсификация, или распределение инвестиций по различным сегментам
рынка, различным ценным бумагам, позволяет избавиться от индивидуального
риска, связанного с каждым конкретным видом вложений. Одновременно,
диверсификация усредняет рыночный, или системный риск. Инвестор,
Пассивный подход
Процентный риск: управление
активами и обязательствами
Индексный портфель
Хеджирование портфеля:
безрисковое;
с помощью фьючерсных
контрактов
Активный подход
Диверсифициорованный портфель
Недиверсифицированный
портфель:
стратегия роста;
агрессивный рост;
доходная стратегия
Анализ стоимости
"Тайминг"
17
следующий чисто пассивному подходу, в определенном смысле следует за
рынком.
Одним из главных источников риска для любого финансового института
является процентный риск. Стоимость финансовых активов и обязательств,
составляющих баланс институционального инвестора, находится под прямым
воздействием рыночных процентных ставок.
В идеальном случае, когда все активы организации по срокам в точности
соответствуют обязательствам, за счет которых они профинансированы,
проблемы влияния процентных ставок практически нет. Более того, положение,
когда краткосрочные активы финансируются аналогичными краткосрочными
обязательствами, а долгосрочные активы -такими же по времени
долгосрочными обязательствами, всегда желательно для организации, так как
обеспечивает решение проблемы ликвидности: финансовый институт всегда в
состоянии выполнить свои обязательства. Именно поэтому, одной из главных
задач в управлении активами и обязательствами является обеспечение
соответствия их временной структуры. Однако в реальности добиться точного
соответствия временной структуры далеко не всегда возможно. Условия ре-
альных рынков диктуют финансовым посредникам как доступные возможности
финансовых вложений, так и ограничения по формированию портфеля
обязательств.
Эффективным методом решения проблемы соответствия временной
структуры активов и обязательств является анализ продолжительности.
Показатель продолжительности применим не только к облигациям, но и к
любой расположенной во времени последовательности денежных потоков. Он
измеряет средневзвешенный по размерам денежных потоков срок жизни
финансового инструмента. Одновременно, продолжительность измеряет
чувствительность стоимости актива к изменениям процентных ставок. В общем
случае, если актив обеспечивает денежные потоки с
1
, с
2
, …, с
n
через
промежутки времени t
1
, t
2
, …t
n
соответственно, его продолжительность равна
????????
(1.1)
18
где у - годовая эффективная доходность актива, рассчитываемая как
решение уравнения
????????
(1.2)
Р - текущая рыночная стоимость актива. Взаимосвязь цены и доходности
через показатель продолжительности записывается как
????????
(1.3)
Если актив предусматривает единственный платеж (как, например,
дисконтные облигации), его продолжительность в точности равна промежутку
времени до этого платежа. Для активов без установленного времени обращения
(срок жизни которых не ограничен), продолжительность рассчитывается как
(1.4)
Напротив, продолжительность абсолютно ликвидного актива (денег)
равняется нулю.
Анализ продолжительности основывается на использовании продол-
жительности как показателя процентного риска портфеля активов и
обязательств. Смысл данного подхода состоит в формировании портфеля таким
образом, чтобы определенный целевой показатель был в наименьшей степени
чувствителен к колебаниям процентных ставок. Выбор целевого показателя
зависит от стратегии финансового института: это может быть стоимость
основного капитала, размер прибыли, или определенные финансовые
коэффициенты - например, отношение чистой прибыли к стоимости активов,
отношение собственного капитала к активам и другие. Помимо выбора
целевого показателя, анализ продолжительности предполагает наличие точной
информации о структуре активов и обязательств, их сроках жизни,
соответствующих рыночных ставках доходности, и показателях
продолжительности.
Регулируемый параметр процентного риска выбирается в зависимости от
текучих целей организации, а именно показатель разрыва продолжительности
собственного капитала [37]:
19
????
????
(1.5)
где Vk - рыночная стоимость собственного капитала, Vo - рыночная
стоимость обязательств, V
A
- рыночная стоимость активов, do -
продолжительность обязательств, d
A
- продолжительность активов.
Если показатель d
k
равен нулю, рыночная стоимость основного капитала
не будет повержена влиянию колебаний процентных ставок. Изменение
стоимости основного капитала можно приближенно представить в виде
формулы [37]:
???? ???? (1.6)
В качестве регулируемого параметра может быть также выбрана
продолжительность величины ливириджа:
(1.7)
Если минимизируется величина d
L
– это снижает чувствительность уровня
ливериджа к изменениям процентных ставок, способствуя стабильности
структуры капитала.
Еще одной целью финансового института может быть стабилизация
прибыльности основного капитала за определенный период (к некоторому
горизонту). В этом случае необходимо минимизировать величину
(1.8)
где t
h
- плановый горизонт.
Если портфель активов и обязательств выбран таким образом, что целевой
показатель продолжительности (d
K
, d
L
или d
у
) равен нулю - это означает полное
хеджирование, то есть независимость выбранного параметра (соответственно,
стоимости основного капитала, ливериджа или прибыльности капитала) от
колебаний процентных ставок. Однако, показатели продолжительности
позволяют применять в управлении активами и обязательствами элементы
активного подхода - когда указанные величины, в зависимости от прогноза
изменения процентных ставок, принимают положительные или отрицательные
значения. Такая политика может быть оправдана, если прогнозируется рост
20
процентных ставок, а в качестве приоритетного показателя выбран размер
прибыли.
Крайним случаем пассивного метода инвестирования является создание
портфеля, максимально приближенного по структуре к портфелю, лежащему в
основе расчета некоторого рыночного индекса. Инвестиционные фонды,
придерживающиеся такой стратегии, носят название «индексных фондов».
Типичным примером инвестиционной стратегии индексных фондов является
распределение инвестиций между портфелем акций, повторяющим структуру
некоторого взвешенного по капитализации фондового индекса (типа
американского SР500) и портфелем облигаций, также приближенным по
структуре к определенному индексу (например – Shearson-Lehman Government/
Corporate Bond Index). Критерием эффективности в данном случае является
соответствие доходности реального портфеля и доходности индекса.
Популярность индексных стратегий объясняется в первую очередь двумя
факторами. Во-первых, практика показывает, что только относительное
небольшое чисто портфельных менеджеров способны стабильно «превосходить
рынок» - то есть добиваться лучших показателей доходности по сравнению с
доходностью соответствующих индексов. Во-вторых, индексная стратегия
связана с гораздо меньшими затратами по исследованию ценных бумаг и
оплате услуг инвестиционных консультантов.
Основной трудностью использования индексных стратегий является тот
факт, что показатели реального портфеля по объективным причинам всегда в
большей или меньшей степени отличаются от показателей индекса, на котором
он основан. Это связано с операционными издержками по формированию
портфеля, отличиями структуры портфеля от структуры индекса, а также
различиями фактических рыночных цен от цен, использованных при расчете
индекса.
Снижение операционных издержек достигается преимущественно тем, что
реальный портфель не в точности соответствует индексу по составу ценных
бумаг, а лишь повторяет его структуру - по типам эмитентов, отраслям,
времени до погашения (для облигаций) и т.д. Портфель, сформированный по