42
конце 2014 года интервенции были не эффективны и практически не
оказывали влияния на валютный курс. Например, работа Шелудько
25
, об
эффективности валютных интервенций с 2012 по 2017 год, свидетельствует о
низкой результативности проводимых операций.
В данном разделе представлены основные показатели и произведённые
расчёты, характеризирующие российский валютный рынок, в частности,
динамику валютного курса и интервенции Центрального банка.
Рисунок 5.- График курса доллара США
Заметен рост курса иностранной валюты в период кризиса 2008-2009 гг.
– курс увеличился с 23 до 33 рублей. Однако данный скачок валютного курса
можно охарактеризовать как относительно слабый по сравнению с
изменением курса доллара в 2014-2016 гг. В конце 2014 года курс доллара
вырос с 37 до 67 рублей. Максимальный курс доллара, стоимостью в 83,5
рубля, был зафиксирован Центральным банком в январе 2016 года. С ноября
2014 года курс доллара не опускался ниже 52 рублей.
25
Шелудько, С.А. Эффективность валютных интервенций: критерии оценки и результаты анализа
интервенций НБУ на внутреннем валютном рынке / Бізнесінформ № 8, 2015. С.222
43
По оценкам ряда экспертов, основной причиной снижения стоимости
рубля стало падение цен на нефть и политическое противостояние Запада и
России
26
.
Рисунок 6.- Динамика цены на нефть
На данном графике представлена ежедневная динамика цены на нефть
марки Brent с августа 2008 по апрель 2014 год. Действительно, можно заметить
значительную корреляцию между временными рядами курса доллара и ценой
на нефть. Многие исследователи отмечают высокую зависимость курса
российского рубля от цен на нефть. Тем не менее, со временем зависимость
курса рубля от цен на нефть увеличилась, особенно при переходе к
плавающему валютному курсу
27
. По оценкам экспертов, в 2008-2010 гг.
изменение цены на нефть изменяло валютный курс на 18%. В исследованиях,
проводимых в 2012-2014 гг., цена на нефть, в среднем, изменяет валютный
курс на 30%
28
.
Рост курса иностранной валюты, однако, соответствует равновесному
курсу российского рубля. Даже при максимальном обесценении рубля в конце
26
Сапрыкина В.Ю. Финансовая глобализация и реформирование мировой валютно-финансовой системы//
Научный вестник ЮИМ 2014. №1. С.80
27
Орлова, Н., Долгин, Д. Российская экономика крупным планом. Чувствительность России к цене на нефть /
Альфа-Банк, Центр макроэкономического анализа, 2014
28
Феклин В.Г., Шевелев А.Ю. Моделирование зависимости курса рубля от цены на нефть с учетом влияния
налогового периода / Фундаментальные исследования № 7, 2015 С.90
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
05.11.2014
05.12.2014
05.01.2015
05.02.2015
05.03.2015
05.04.2015
05.05.2015
05.06.2015
05.07.2015
05.08.2015
05.09.2015
05.10.2015
05.11.2015
05.12.2015
05.01.2016
05.02.2016
05.03.2016
05.04.2016
$/баррель
Цена на нефть
44
января 2016 года глава Центрального банка Э. Набиуллина характеризовала
валютный курс как близкий к равновесному значению.
Рисунок 7.- График фактического курса рубля и его оценённые равновесные
значения, полученные при помощи МНК с использованием инструментальных
переменных
29
На представленном графике изображена динамика равновесного курса
рубля и его фактические значения с 3-го квартала 2000 по 2-ой квартал 2014
года. Как видно из графика, начавшееся обесценение рубля в середине 2014
года, в соответствие с его равновесным значением должно было быть немного
интенсивнее.
Оценка отклонений валютного курса от равновесных значений на
протяжении долгого времени является спорным вопросом. Например, говоря
о России, следует отметить, что вплоть до конца 2014 года ЦБ активно
вмешивался в процесс курсообразования на валютном рынке с целью
недопущения укрепления рубля, что могло бы привести к снижению
конкурентоспособности российский производителей. Большинство работ,
направленные на анализ отклонений валютного курса от равновесного
значения и их влияния на экономику, свидетельствуют о негативном эффекте
29
Расчёты автора составлены по [48]. Оценка равновесного курса российского рубля произведена на основе
модели, предложенной Hooper и Morton [1983]. В качестве инструментальных переменных использованы
цены на нефть, индекс волатильности и счёт операций с капиталом и финансовыми инструментами.
3
3,1
3,2
3,3
3,4
3,5
3,6
3,7
3,8
3,9
2000 Q3
2001 Q2
2002 Q1
2002 Q4
2003 Q3
2004 Q2
2005 Q1
2005 Q4
2006 Q3
2007 Q2
2008 Q1
2008 Q4
2009 Q3
2010 Q2
2011 Q1
2011 Q4
2012 Q3
2013 Q2
2014 Q1
Логарифм валютного курса
actual fitted
45
переоценённого валютного курса на состояние экономики. Напротив, во
многих работах было показано положительное влияние недооценённого
валютного курса на экономику, в том числе, на экономический рост.
В целом, ряд экономистов акцентируют внимание на двух эффектах
влияния валютного курса на экономику. Первым эффект – это эффект
замещения, когда при укреплении национальной валюты спрос на
отечественные товары снижается, а спрос на импортные товары, наоборот,
возрастает. Второй эффект – это эффект дохода, который заключается в
снижении цен на импортные товары, что ведёт к увеличению реальных
доходов населения и, следовательно, росту спроса, в том числе, и на
отечественные товары
30
.
Таким образом, измерение конечного эффекта от изменения валютного
курса на экономику достаточно неоднозначный процесс.
В течение 17-ти лет, с 1997 по 2014 год, Центральный банк России
проводил интервенции для поддержания стабильного валютного курса. По
оценкам экспертов наиболее высокий процент успешных интервенций с 1997
по 2008 год наблюдался относительно критерия «сглаживания» - в среднем,
около 64%.
30
Евдокимова Т.В., Зубарев А.В., Трунин П.В. Влияние реального обменного курса рубля на экономическую
активность в России. / М.: Издательство Института Гайдара, 2015. С,58
-70000,00
-60000,00
-50000,00
-40000,00
-30000,00
-20000,00
-10000,00
0,00
10000,00
20000,00
30000,00
01.08.2010
01.01.2011
01.06.2011
01.11.2011
01.04.2012
01.09.2012
01.02.2013
01.07.2013
01.12.2013
01.05.2014
01.10.2014
01.03.2015
01.08.2015
01.01.2016
01.06.2016
01.11.2016
01.04.2017
01.09.2017
Нетто
-покупка
USD,
млн
Интервенции ЦБ
46
Рисунок 8- Динамика нетто-покупки млн. долларов США Центральным
банком
На данном графике представлена динамика чистых покупок
Центральным банком долларов США в миллионах с августа 2010 по сентябрь
2017 года. Как видно из графика в период ослабления рубля в 2010-2011 гг.
Центральный банк активно продавал доллары США, с целью поддержать
национальную валюту. С октября 2010 года, когда Центральный банк объявил
о переходе к режиму управляемого плавающего валютного курса, объём
интервенций на валютном рынке был существенно сокращён. Лишь в 2016
году при резком обесценении рубля Банк России осуществлял интервенции
размером порядка 22 млн. долларов США.
Несмотря на то, что до 2010 года Центральный банк в основном
проводил нестерилизованные интервенции, согласно исследованиям и
полученным оценкам многих экономистов, около 30% интервенций были в
последствие стерилизованы
31
. С 2002 по 2005 год стерилизация интервенций
проходила, как правило, за счёт отчислений в Стабилизационный фонд, а
также депозитов Сбербанка и Казначейства в Центральном банке.
С ноября 2014 года Банк России начал активно использовать такие
финансовые инструменты, как сделки РЕПО в качестве инструментов для
проведения стерилизованных интервенций для поддержания необходимой
ликвидности на финансовом рынке и обеспечения стабильности валютного
курса.
31
Моисеев, С.Р. Валютные интервенции. Каналы, стерилизация и секретность интервенций / Деньги и кредит,
№4, 2016. С.15
47
Рисунок 9-Динамика нетто-задолженности кредитных организаций перед
Центральным банком по сделкам РЕПО и курс доллара
На данном графике представлена задолженность кредитных
организаций перед Банком России по сделкам РЕПО и курс доллара с ноября
2014 по апрель 2016 года. Как видно из графика до середины января 2015 года
объём применения данного инструмента был близок к нулю. Далее, до конца
2015 года Центральный банк имел тенденцию к увеличению использования
сделок РЕПО. На протяжении последних нескольких месяцев Банк России
снижает объём иностранного кредитования посредством сделок РЕПО. При
условии, что сделки РЕПО являются инструментом монетарной политики,
снижение объёма иностранных кредитов может быть объяснено снижением
курса доллара.
Центральный банк также использует сделки «валютный своп» на
условиях кредита overnight для обеспечения кредитных организаций
достаточной ликвидностью. Тем не менее, в процессе осуществления сделки
Центральный банк предоставляет коммерческим банкам необходимые
средства в национальной валюте под залог иностранной. Таким образом,
данную сделку можно охарактеризовать как краткосрочную
нестерилизованную интервенцию Банка России. Однако, анализируя данные
сделки, мы можем отметить, что они направлены на поддержание
конкурентоспособного рубля (на рынок выпускаются рубли и изымаются
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
-1000
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
руб/доллар
Млн,
USD
Объём иностранных кредитов Курс доллара
48
доллары США); поэтому в настоящий момент, при резком удешевлении рубля
на фоне снижения стоимости нефти, мала вероятность того, что данные
операции применяются для поддержания стабильного валютного курса. Кроме
того, при сравнении объёмов сделок «валютный своп» и сделок РЕПО, можно
отметить, что операции «валютный своп» относительно малы и
незначительны.
Следует также сопоставить объём интервенций, проводимых
Центральным банком, и месячного оборота денежных средств на финансовом
рынке.
Так средний месячный оборот межбанковского рынка и объём открытых
сделок по операциям с процентными деривативами за 2008-2016 гг. составил
около $7 млрд., средний объём нестерилизованных интервенций Банка России
в месяц составил около $2 млрд., а средний объём стерилизованных
интервенций в виде сделок РЕПО за 2014-2016 гг. составил приблизительно
$95 млн. Таким образом, в среднем, доля стерилизованных интервенций
составляет 27% от оборота на финансовом рынке, а доля сделок РЕПО – 1,5%.
Поэтому, ввиду того что, согласно теории, стерилизованные интервенции
оказывают меньший эффект на валютный курс, и был снижен объём
вмешательства Центрального банка на валютный рынок; эффективность
стерилизованных интервенций также должна снизиться.
Таким образом подведем итоги данной главы.
Рассмотренная структура кредитной системы в России приближается к
структуре кредитной системы, принятой в развитых странах мира. Однако на
данный момент существует ряд недостатков во всех секторах новой кредитной
системы:
-на рынке до сих пор продолжают существовать коммерческие банки с
слабой финансовой базой, которые не могут справиться с потребностями
клиентов;
-недостаточное кредитование экономики, вследствие крайне
неравномерного распределения финансовых ресурсов по территории страны;
49
-кредитные организации инвестируют недостаточно средств в
промышленность, сельское хозяйство;
Для эффективной работы кредитной системы в России в перспективе
необходимы ряд мер, направленных на улучшение качества кредитного
обслуживания.
В развитых рыночных экономиках, интеграция представляет собой
единство процессов межгосударственного и частно-корпоративного
интегрирования.
По мере усиления процессов глобализации и регионализации выбор
приоритетов во внешнеэкономической политике России становится все более
сложным, не подчиняясь узкому набору критериев.
Участие России в ЕАП и ТС влияет на интеграцию ее в глобальную
экономику. Это пространство является интеграционным объединением нового
типа, так как создано на основе не только экономической взаимосвязи, но и на
духовном и национальном единстве бывших советских республик.
Участие российской экономики в интеграции финансовых рынков стран
ЕАЭС может способствовать существенном укреплению данного союза по
всем смежным направлениям.
Валютный курс играет важную роль в развитии экономики страны. От
него зависят эффективность кредитно-денежной и бюджетно-налоговой
политик. Для поддержания или установления определённого валютного курса,
а также сокращения его волатильности Центральные банки осуществляют
интервенции.
Интервенции бывают стерилизованные и нестерилизованные. Основная
разница между двумя видами интервенций заключается в том, что
нестерилизованные интервенции изменяют денежную массу, в то время как
стерилизованные – нет.
50
Глава 3. Перспективы рубля в мировой валютной системе
3.1. Перспективы российского рубля как региональной резервной
валюты
В современных условиях, когда США и Европейский союз ведут
неуверенную политику внешнеэкономического и политического развития,
возрастает роль Российского рубля в международных расчетах и оборотах на
глобальных финансовых рынках. Все эти условия обеспечили
конкурентоспособность России и повышение притока инвестиций из внешних
стран. Также наметилась тенденция выведения рубля из числа внутренних
валют (обращаемых только внутри страны), что является ключевым фактором
для использования рубля в международных расчетах.
Для того, чтобы проанализировать возможности превращения рубля в
региональную валюту, мы возьмем за основу работы: Люкевич И.Н.
32
, Трунин
П.В. и Наркевич С.С.
33
,а также Кондратов Д.И.
34
и на основе их разработок
выявим свои основные критерии превращения рубля в региональную валюту.
Таблица 3
Критерии внедрения рубля, как региональной валюты.
Автор
Критерий
Люкевич И.Н.
А. Отсутствие государственного финансового
протекционизма.
Б. Понятность и
подконтрольность механизма
эмиссии.
В. Абсолютная ликвидность
валюты за счет представления
на всех валютных и рынках
деривативов.
Г. Надежность Банка России как
эмитента, подкрепленная
национальным богатством.
Д. Общемировое признание и
желание иметь рубль в резервах
и использовать во внешней
торговле и на финансовых
ранках.
32
Люкевич И.Н. Современная мировая валютная система проблемы и перспективы/ И.Н. Люкевич
монография, Издательство «Нестор-История 2015.
33
Трунин П.В. Перспективы российского рубля как региональной резервной валюты/ П.В. Трунин, С.С.
Наркевич научные доклады: экономика М. : Издательский дом «Дело» РАНХиГС. 2015.
34
Кондратов И.Д. Перспективы становления российского рубля как международной Валюты// ЕЭИ 2014. №1
(18)
51
Продолжение таблицы 3
Е. Независимость спроса и
предложения от экономических
условий и суверенных
интересов страны-эмитента.
Ж. Положительная история,
авторитет соответствие
мировому денежному
стандарту.
Трунин П.В. и Наркевич С.С
А. Повышение открытости экономики страны-
эмитента валюты.
Б. Снижение или отмена
внешнеторговых ограничений.
В. Отсутствие препятствий для
инвестирования из-за рубежа.
Г. Обеспечение стабильности
доходной части бюджета
Д. Низкая Инфляция
Е. Обеспечение
конвертируемости
национальной валюты
Ж. стабильность обменного
курса
Кондратов Д.И.
А. Свободная конвертируемость
Б. Ведущее место в мировой
торговле, прежде всего
экспорте.
В. Долгосрочная стабильность
( курсовая, покупательная)
Г. Расширение валюты в
международных операциях.
Д. Наличие развитого
финансового рынка
Е. наличие развитого
валютного рынка
Из вышеперечисленных авторами критериев введения российского
рубля, как региональной валюты- составим собственные. Предложенные
методики: Кондратьева Д.И., Люкевича И.Н., Трунина П.В. и Наркевича С.С.,
играют большую роль в определении валюты как региональной, но они не в
полной мере позволяют оценить степень готовности российского рубля к
выходу на мировую арену. На наш взгляд выделенные нами критерии могут
дать полную оценку экономических показателей России и послужить
основанием для выводов о перспективе рубля на мировом рынке.
На наш взгляд такими критериями могут быть:
- Отсутствие государственного финансового протекционизма
- Абсолютная ликвидность валюты