53
В середине сентября Банк России повысил ставку впервые с декабря
2014 г., и данное решение стало неожиданным для многих участников
рынков и экспертов. Мотивируя этот шаг, регулятор отметил, что за
предшествующие месяцы произошло существенное изменение внешних
условий, вследствие чего усилились инфляционные риски. С целью
ограничения влияния этих факторов на ценовую и финансовую стабильность,
Банк России поднял ставку.
Одной из причин такого решения выступила рыночная нестабильность, в
том числе курса рубля, что отмечалось в материалах заседания ЦБ и
последующих комментариях чиновников Банка России.
Кроме того, в условиях возросшей санкционной неопределенности, а
также увеличившихся инфляционных ожиданий, ЦБ на упреждение повысил
ключевую ставку, чтобы не делать это вынужденно в случае реализации
ключевых рисков, так как он бы потребовал более существенного
ужесточения монетарной политики, а это способно усилить негативное
влияние данных мер на денежно-кредитные условия и рыночную
конъюнктуру.
Упреждающей направленностью было охарактеризовано Банком России
и его решение поднять ставку на декабрьском заседании регулятора.
Комментируя данный шаг, в ЦБ отметили необходимость ограничения
инфляционных рисков, остающихся на повышенном уровне, особенно на
краткосрочном горизонте. Кроме того, регулятор отметил, что сейчас
сохраняется неопределенность относительно дальнейшего развития внешних
условий, а также реакции цен и инфляционных ожиданий на предстоящее
повышение НДС. Ключевые ставки ЦБ РФ за 2014 – 2019 гг. представлены
на рисунке 4.
54
Рисунок 4. - Ключевые ставки ЦБ РФ за 2014 – 2019 гг.
Усиление санкционного давления вызвало бегство иностранных
инвесторов с российского долгового рынка. В результате индекс
гособлигаций RGBI развернулся вниз, потеряв с установленного в марте
исторического максимума более 10%.Динамика индекса гособлигаций RGBI
с июля 2018 по январь 2019 гг. представлена на рисунке 5.
55
Рисунок 5. - Динамика индекса гособлигаций RGBI с июля
2018 по январь 2019 гг.
В момент пиковых распродаж ОФЗ доходность 10-летних бумаг
превышала 9%, достигнув максимального значения с весны 2016 г. уровня. В
результате доля нерезидентов в общем объеме размещенных ОФЗ с
мартовского исторического максимума в 34,5% упала до 25%.
Однако благодаря тому, что со стороны покупателей гособлигаций в
этот период действовали системно значимые банки и НФО (основную долю в
которых составляют пенсионные фонды), динамика российского долгового
рынка избежала катастрофичной нестабильности, наблюдавшейся на
развивающихся площадок.
Поддержала стабильная позиция Центробанка РФ, который принял
решение не производить покупку валюты для Минфина на открытом рынке в
рамках бюджетного правила до 15 января 2018 г. Вместо этого валюта
приобретается напрямую у ЦБ, не создавая дополнительного давления на
курс рубля. Тем не менее, уже сейчас ожидания возобновления операций на
56
внутреннем рынке в начале 2019 г. начинают оказывать негативное влияние
на национальную валюту.
Перевыполнение соглашения о сокращении добычи нефти привело к
серьезному росту стоимости барреля марки Brent на протяжении большей
части уходящего года. Дополнительно подогревали котировки «черного
золота» санкции США против Ирана: рынок в ожидании дефицита обновил
четырехлетние максимумы, однако эйфория закончилась довольно быстро.
Динамика цен за баррель нефти марки Brent на протяжении 2015 – 2019 года
представлена на рисунке 6.
Рисунок 5. - Динамика цен за баррель нефти марки Brent на
протяжении 2015 – 2019 гг.
Санкционный драйвер, разогнавший котировки до $86 за баррель, начал
сходить на нет по мере того, как рынок начал осознавать, что крупнейшие
мировые нефтедобытчики не допустят выпадения иранских объемов. ОПЕК+
во главе с Саудовской Аравией смогли компенсировать значительную долю
ушедшего с рынка сырья исламской республики. Параллельно с этим, в
стоимость бочки нефти стали закладываться риски торговых войн США и
Китая.
57
Более того, изначальная позиция США по Ирану предполагала обнулить
экспорт сырья из страны, но буквально в последний момент США
предоставили крупнейшим импортерам исключения, дав им еще полгода для
смены поставщика. Таким образом, весь тот объем нефти, который должен
был скомпенсировать выпадение поставок, остался на рынке, создав
существенный навес предложения. Рыночная реакция не заставила себя
ждать, и нефтяные котировки устремились вниз, добравшись в декабре до
уровня $55 за баррель.
Декабрьское заседание ОПЕК+, в рамках которого была достигнута
договоренность о снижении поставок на 1,2 млн б/с от уровня октября
текущего года не было воспринято с энтузиазмом. Риски замедления
мировой экономики, а также все еще висящая угроза торговых войн в
совокупности с послаблениями США по иранской нефти привели к слабому
влиянию от новой сделки картеля.
Слабость рубля на фоне санкционной угрозы в совокупности с
опасениями дефицита нефти в начале III квартала привели к достижению
рекордных уровней нефти в рублях – более 5700 за бочку. Однако, когда
стоимость барреля развернулась вниз и потеряла 35% от максимумов,
национальная валюта была довольно стабильна, получив поддержку из-за
прекращения регулярных покупок валюты Минфином.
Несмотря на пессимистичные прогнозы инвестдомов по доллару на 2018
г., он стал весьма успешным для американской валюты. Дифференциал
монетарной политики ФРС и ЕЦБ, а также неоправдавшиеся ожидания
быстрого сворачивания монетарных стимулов европейского регулятора
развернули доллар наверх. Динамика индекса доллара США за 2015 – 2019
гг. приведена на рисунке 6.
58
Рисунок 6. - Динамика индекса доллара США за 2015 – 2019
гг.
После появления повешенного на годовом графике DXY в 2016 году, он
потерял в 2017 более 1000 пунктов, что в процентном выражении 10,3%.
После столь стремительного движения в 2018 году начался коррекционный
рост на фоне ужесточения монетарной политики Федеральной Резервной
Системой (ФРС). Приверженцам доллара удалось отвоевать 61,8% потерь
2017 года. В этом году (2019), есть все признаки что коррекция ещё не
закончилась и может достичь новых вершин. Способствуют этому
значительное замедление экономики ЕС, выход Великобритании из состава
Европейского Союза, а также страхи касательно замедления глобального
роста. Опасения по поводу замедления мировой экономики повышают спрос
на доллар, поскольку последний аналогично иене и швейцарскому франку
является убежищем.
Замедление мировой экономики исторически приводило к росту
доллара, который становился убежищем от риска. При сценарии снижения
темпов роста в мире девальвационные настроения на развивающихся рынках
могут сохраниться или даже стать сильнее. Более того, возникнет
59
вероятность валютных войн, в ходе которых с помощью ослабления местных
валют идет попытка «оживить» собственную экономику.
В лучшем случае можно ожидать нейтральной динамики в индексе
доллара, если эти факторы будут сглажены более мягкой риторикой ФРС и
сокращением количества раундов ужесточения монетарной политики.
Однако, более вероятным видится продолжение восходящей тенденции на
фоне растущей реальной процентной ставки и перетока капитала.
Одним из ключевых драйверов для движений в рубле остается
санкционная неопределенность. Каких-либо действий со стороны США во
второй половине 2018 г. не было, все ограничивалось лишь заявлениями и
смутными прогнозами. Стоит учитывать риски ввода новых ограничений или
расширения уже существующих в 2019 г.
Насколько сильной будет реакция рынка, судить сложно. С одной
стороны, существенный негатив был заложен еще на стадии словесных
интервенций властных структур США. С другой, пока непонятно, как далеко
готовы зайти Штаты, усиливая давление. В случае реализации сценария по
ограничению США инвестиций в российский госдолг, есть все основания
ожидать от рубля достаточно эмоциональной первой реакции.
Давление на рубль будет оказывать активизация покупок валюты в
интересах Минфина на открытом рынке с 15 января 2019 г. (при сохранении
нефти выше $41,6 за баррель). Даже с учетом того, что намерения регулятора
известны, объем запланированных покупок, может оказать влияние на
котировки.
Сдерживающим фактором выступает возросший в январе-ноябре
практически в 4 раза относительно аналогичного периода 2017 г. профицит
текущего счета и составивший $104,3 млрд. Здесь нужно отметить, что IV
квартал может стать не столь впечатляющим на фоне снижения стоимости
нефти и продолжения существенного оттока капитала ($31,9 млрд за девять
месяцев 2018 г. против $13,7 млрд годом ранее). Сокращение профицита
60
внешней торговли, по прогнозу ЦБ, продолжится и в 2019 г., на фоне
снижения цен на энергоносители.
Поддержку российской валюте можно ждать и от снижающегося
внешнего долга страны, который по оценке Банка России на 1 октября
сократился до $467,1 млн против $518,1 млн (-9,8%) на начало года. Доля
задолженности в иностранной валюте последовательно снижается с 2015 г. и
по последним данным достигла 73% или $356,1 млн. Российская экономика
остается одной из наиболее устойчивых среди развивающихся стран:
отношение долга к ВВП к текущему моменту опустилось ниже 20%.
Таким образом, при стабильности нефти около $55-65 за баррель,
отсутствии геополитических шоков и упреждающим ростом ставок в
российской экономике, национальная валюта способна продолжить боковое
движение, несущественно отклоняясь от устоявшегося коридора 65-68,5. В то
же время при реализации сценариев максимального давления со стороны
внешних факторов (геополитика) нельзя исключать рост валютной пары
USD/RUB к 72-75.
Сегодня на валютном рынке, в сфере последних происходящих в России
экономических, а также политических событий, доля национальных
операций с валютами значительно снизилась и составляет приблизительно
0,8% от всего мирового валютного рынка. Также такое падение связано с
возникновением проблем в зоне Евросоюза (ситуация с Грецией, понижение
рейтингов Италии и тому подобное).
НА сегодняшний день роль рубля, как одной из определяющих курса
развития и тенденций мирового рынка валют очень мала. Но в то же время
рублевый сегмент рынка обладает определенным макроэкономическим
потенциалом в перспективе. Как показывают данные «Банка международных
расчетов», за последние 10-12 лет доля рублевых операций на мировом
рынке, выросла практически в 3 раза.
Оценивая структуру нынешнего валютного рынка России можно
увидеть, что ключевая роль в транзакциях отведена все тому же доллару
61
США, что связано с достаточно высокими долями контрактов именно в этой
валюте.
Касательно позиций евро-валюты, то по причине неблагоприятной
обстановки складывающейся в ряде стран Еврозоны, доля Евро на валютном
рынке России будет оставаться приблизительно на занимаемом сейчас месте.
Поэтому, по мнению многих специалистов, на национальном рынке валют
основные транзакции все же будут проводиться с использованием долларов.
Спрос на российскую валюту может сократиться из-за падения цен на
нефть, если сделка ОПЕК об ограничении добычи окажется краткосрочной, а
производители в Северной Америке продолжат наращивать добычу.
Негативно на валюты развивающихся рынков влияет рост процентных ставок
в США. Ожидания новых санкций на покупку государственного долга
России могут привести к ускорению оттока капитала. В базовом сценарии мы
ожидаем курс доллара на уровне 73,5 рублей к концу 2019 года, евро – 81
рубль.
Статистика подтверждает, что в 2018 году чувствительность российской
валюты к колебаниям на топливном рынке снизилась. Нефть и рубль
потеряли в стоимости относительно доллара с начала года, но сделали это по-
разному. Если нефть в октябре достигала максимума за 4 года, а затем упала
на 30%, то курс рубля с апреля планомерно снижался.
Динамика цен на нефть объясняет 2/3 годовых колебаний курса рубля.
60% товарного экспорта России представлено нефтью, газом и
нефтепродуктами, что определяет основной спрос на российскую валюту.
Однако в отдельные промежутки времени спрос на рубль может зависеть от
действий Минфина, интервенций Центрального банка, оттока капитала из-за
санкций и других факторов. Корреляция между рублем и нефтью также
падает, когда снижается волатильность цен на топливном рынке.
62
Глава 3. Разработка предложений по преодолению кризисных
тенденций в валютной системе
3.1. Пути трансформации современной валютной системы
Валютные отношения всегда были неотъемлемой частью хозяйственной
жизни человечества. Их история — последовательность перехода от
бартерных операций через ценные товары-эквиваленты, металлические
деньги и золотомонетный стандарт к использованию доллара США в
качестве основной мировой валюты. Однако участившиеся кризисы
заставляют все чаще задумываться о целесообразности существующих
международных валютных отношений.
Становится очевидным, что мир стоит на пороге формирования новой
мировой валютной системы.
Если рассматривать валютную мировую систему с позиции ее
назначения, то она носит подчиненный характер в отношении мировой
торговли. То есть, валютная мировая система обеспечивает международное
передвижение капиталов, товаров, услуг. Потому и эффективность
функционирования валютной мировой системы необходимо оценивать,
учитывая позитивные или негативные процессы в мировой экономике.
Поэтому необходимо заметить, что валютная мировая система
функционирует последние десятилетия недостаточно эффективно. Во-первых
благодаря своей нестабильности, следствием данного является
нестабильность в целом экономических международных отношений, что и
определяет необходимость реформирования.
Причиной недостаточной эффективности валютной мировой системы в
ее нынешнем положении стало во многом реформирование Бреттон-Вудской
валютной системы, которое закреплено Ямайскими соглашениями. В
Ямайских соглашениях основополагающими являются два элемента: