42
Стратегия хеджирования валютными фьючерсами пользуется
популярностью по ряду причин.
Хеджирование, применяется с целью сократить риски, связанные с
резкими ценовыми изменениями на доходе с продаж. Например, торговая
компания, имеющая розничную сеть в Европейском Союзе, хочет
конкретизировать размер прибыли, выраженную в долларах. Для этого
компании необходимо совершить покупку фьючерсного контракта, размер
которого равен ожидаемой прибыли.
Стоит отметить, что при хеджировании перед трейдером стоит выбор
между фьючерсами и форвардами (форвардными контрактами). Эти
деривативы имеют несколько различий [3, C. 157]:
Форвардные контракты не имеют больших ограничений по размеру
контракта и времени, что дает возможность скорректировать контракт,
в зависимости от требований трейдера. При операциях с фьючерсами,
контракт имеет фиксированный размер.
Оплата форвардного контракта осуществляется по истечению срока его
действия. Расчет по фьючерсным контрактам производится ежедневно.
При использовании фьючерсных контрактов, трейдер может
осуществлять переоценку своих позиций так часто, как ему угодно.
При использовании форвардных контрактов нужно ждать истечения
срока его действия.
Ликвидация обязательств по фьючерсным контрактам возможна либо
погашением при окончании срока действия (реальной поставкой актива,
лежащего в основе фьючерсного контракта, или выплатой разницы в ценах
актива на момент открытия позиции и момент ее закрытия стороне,
заработавший прибыль), либо совершением обратной сделки. Поскольку
фьючерсные контракты используются чаще всего для хеджирования и в
спекулятивных целях, как правило, они завершаются обратными сделками.
43
Рассмотрим подробнее использование фьючерсных контрактов при
хеджировании. На практике чаще всего используются следующие стратегии
[12, C.28]:
• Хедж «без одного».
• «Ленточный хедж».
• Хедж «свертывающаяся лента».
• «Непрерывный хедж».
Хедж «без одного» - на протяжении всего времени хеджа, то есть с
самого начала операции, используется только 1 отдаленный месяц истечения
контракта. Фьючерсы приобретаются сразу на весь объем защищаемого
актива с одним сроком исполнения
.
Графически это можно изобразить
следующим образом:
Рисунок 5 Стратегия хедж «без одного»
Приобретенные фьючерсы погашаются постепенно, частями, в
определенные промежуточные сроки. Данный хедж, ослабляя риск по
основной сделке, сам привносит дополнительный риск по двум
обстоятельствам [22, C.150]:
44
1) не снимается риск неблагоприятных изменений, возможных при
вероятностных изменениях базиса в течение срока хеджа,
2) остается неопределенной ликвидность фьючерсов, находящихся на
руках, исполнение которых предполагается в более поздние сроки.
На практике это удобно только в том случае, когда заранее известны
даты поступления средств на погашения в определенные моменты в
будущем. К примеру в сельском хозяйстве можно захеджироваться вперед на
весь год и в полном объеме, продать сразу с исполнением через год, а
погашать в определенные моменты в будущем, совпадающие со сроками
поступления денежных средств. Сельское хозяйство - одна из немногих
отраслей, для которых актуально хеджирование в полном объеме из-за
огромного количества рисков, которыми практически невозможно управлять
(в т.ч. климатических). При этом от неблагоприятных изменений погодных
условий, которые могут привести к катастрофическим последствиям доля
сельского хозяйства, можно захеджироваться погодными производными (в
т.ч. опционами), и тем самым попытаться минимизировать убытки (но при
этом необходимо помнить, что это требует соответствующих финансовых
вложений).
Рассмотрим пример хеджирования:
Допустим, голландский цветовод реализует цветы. 1 февраля он продал
некоему инвестору 4 фьючерсных контракта (предположим, срок
хеджирования поделен на 4 периода погашения, таким образом, по
окончании каждого периода реализуется только 1 контракт) на сумму 1 000
000 рублей (по 200 000 за контракт). Соответственно, наш инвестор будет
продавать контракты на вторичном рынке по рыночной цене (допустим по
220 000 за контракт), а закрытие позиций будет происходить в следующие
даты: 16 февраля (т.к. 14 февраля цветы пользуются большой
популярностью, то инвестор точно знает, что к 16 у него будут денежные
45
поступления), 10 марта, 3 сентября, а 1 октября окончательно закроет сделку,
оплатив последний контракт (в данном виде хеджа у всех контрактов только
1 срок исполнения). Таким образом, цветовод захеджировался от возможного
падения цен на цветы, а наш инвестор извлек прибыль от продажи
контрактов на вторичном рынке.
«Ленточный хедж». На весь объем хеджирования и с учетом
установленного хеджером срока «защиты» приобретаются сразу все
фьючерсы. Однако с самого начала хеджа все фьючерсы распределены по
частным срокам исполнения. В ходе операции фьючерсы последовательно
(по частным объемам и срокам исполнения) погашаются в определенные,
промежуточные отрезки времени. Границей завершения операции является
исполнение всех приобретенных фьючерсов, то есть последний
первоначально принятый срок хеджирования. Этот хедж ослабляет риск
неблагоприятного изменения базиса, но вместе с тем он частично сохраняет
дополнительный риск хеджа «без одного» - неопределенную ликвидность
более отдаленных контрактов, находящихся на руках у хеджера. Однако
«ленточный хедж» считается, как правило, более предпочтительным по
сравнению с хеджем «без одного».
Рисунок 6 «Ленточный хедж»
46
Пример:
Допустим, тот же голландский цветовод, продающий цветы, 1 февраля
продал инвестору 5 фьючерсных контрактов на сумму 1 000 000 рублей (по
200 000 за контракт). Соответственно, инвестор будет продавать контракты
на вторичном рынке по спот цене (допустим по 220 000 за контракт).
Закрытие позиций произойдет в следующие даты: 16 февраля, 10 марта. 3
сентября он окончательно закроет сделку, оплатив последний контракт,
поскольку в данной сделке, в отличие от «хеджа без одного», у каждого
контракта - свой срок исполнения. Необходимости в дополнительных сроках
для закрытия сделки не будет (т.к. не нужно ждать 1 октября, чтоб закрыть
сделку), тем самым мы снижаем риски, связанные с более отдаленной датой
истечения контрактов, оставшихся на руках.
Хедж «свертывающаяся лента». Способы этого хеджа предполагают
последовательную покупку и продажу фьючерсов по частным объемам и
частным срокам исполнения. Первоначально приобретаются фьючерсы на
весь запланированный объем хеджа и с одним сроком погашения, который
приходится на первый промежуточный срок исполнения. После того, как эти
фьючерсы погашаются, приобретаются фьючерсы на оставшийся объем
защиты. И эта процедура повторяется до конца хеджирования, напоминая
свертывание ленты. Признанным достоинством этого хеджа является более
высокая, чем у предыдущих типов, ликвидность контрактов На практике это
очень удобно тем, что есть возможность не отвлекать сразу большие суммы
на хеджирование, а делить платежи по мере необходимости в течение
длительного периода хеджа [22, C.148].
47
Рисунок 7 Хедж «свертывающаяся лента»
Пример:
Завод хеджируется от повышения цен на лакокрасочные изделия.
Период хеджирования – 1 год, объем – 1 000 000 тонн краски. Фьючерсный
контракт стоит 100 000 руб. на 100 тонн, т.е. инвестор 1 января приобретает
10 000 контрактов со сроком исполнения через 3 месяца. 1 апреля они
исполняются (т.е. 25% объема используется, 75% закрывается офсетными
сделками). Тут же покупаются контракты на 750 000 тонн со сроком
исполнения 1 июля (50% объема используется, 50% закрывается офсетными
сделками). Контракты покупаются на 375 000 тонн со сроком исполнения 1
октября (50% используется, 50% - офсетные сделки), и докупаются
контракты на 187 500 тонн со сроком исполнения 1 января. В результате 1
января закрывается сделка, погашены последние контракты. Другими
словами, у нас ближайшие контракты исполнялись, а более отдаленные
приходили им на смену, как «свертывающаяся лента».
«Непрерывный хедж» [22, C. 120]. Этот способ хеджа предусматривает
защиту частных объемов сделок в частные сроки. В начале покупается
столько фьючерсных контрактов, сколько необходимо для защиты данного
48
объема активов от рыночной конъюнктуры на данный срок. В свой срок эти
фьючерсы погашаются и приобретаются новые фьючерсные контракты на
новый частный срок в следующем частном объеме.
Данный хедж считается менее эффективным, чем «ленточный» и хедж
«свертывающаяся лента», так как при его использовании в каждый период
времени защищается только частный объем активов, в то же время всегда
есть какой-то объем активов, который остается незащищенным на
протяжении всего времени действия контракта. Но, возможно, в российских
условиях для предпринимателей, которые для себя пока еще не выявили
большой необходимости в хеджировании - это наиболее удобная модель, при
которой хедж обойдется дешевле, чем непрерывный, но при этом часть
активов будет захеджирована, что хоть немного сможет компенсировать
убытки в случае их возникновения.
Рисунок 8 «Непрерывный хедж»
Пример:
Условия предыдущего примера.
49
Только теперь в каждом отдельном случае мы приобретаем такое
количество контрактов, которое необходимо для данного объема. То есть для
первого периода приобретаем контракты на 250 000 тонн, т.е. 2500
контрактов по цене 100 000 руб. за контракт, при этом 750 000 тонн остаются
не захеджированными. Соответственно, через 3 месяца эти контракты
погашаются и покупаются новые 3750 контрактов на тех же условиях, но при
этом 375 000 тонн остаются под риском. В 4-й период закрываются
предыдущие контракты и покупаются оставшиеся 188 контрактов на
необходимый объем. Таким образом, мы захеджировали необходимый
годовой объем базового актива. Длительность периодов может составлять не
3 месяца, как в нашем примере, а более или менее длительный срок, в
зависимости от специфики отрасли.
Проанализируем пример использования фьючерсного контракта
нефтеперерабатывающим заводом (НПЗ) с заданными условиями, для
хеджирования товарных рисков, рисков роста цен на нефтяном рынке. Как
известно, нефтеперерабатывающие заводы крайне чувствительны к
изменению цены исходного сырья (нефти) и любые колебания и отклонения
от прогнозируемых цен сильно сказываются на себестоимость готовой
продукции.
Допустим, что сегодня 10 апреля 2019 года и текущая цена барреля
нефти марки Brent равняется $58,90. Нефтеперерабатывающий завод
опасаясь резкого роста цен после падения нефтяного рынка 2018-2109 года,
предполагает, что цена нефть вновь возрастёт и установится на уровне $70 и
выше, и поэтому решает захеджировать свои риски путём покупки
фьючерсных контрактов. Для этого НПЗ использует расчётные фьючерсные
контракты Br.7.15 котирующиеся на Московской бирже по цене $60,25.
Необходимое количество сырья для НПЗ через 3 месяца составляет: 400 000
бар. нефти.
50
Исходные данные
Дата покупки сырья: 10 июля 2019 года
Объём покупки: 400 000 бар.
Дата проведения хеджа: 10 апреля 2019 года;
Спот курс на 10 апреля: 58,90 долл./бар.
Цена фьючерса 10 апреля 2019 года: 60,10 долл./бар.
Величина контракта Br.6.15: 10 бар. ГО фьючерса Br 7.15 (10 апреля
2019г.): 4840 руб.
Необходимое количество контрактов для хеджа будет рассчитываться с
условием, что оптимальный коэффициент хеджирования (h) равняется
1. 400000/10= 40 000 контрактов
Необходимое ГО для проведения хеджа: 40000 * 4840= 193,6 млн. руб.
В данном примере делается допущение, что курс доллара за время
хеджирования не изменяется.
В реальной ситуации, НПЗ необходимо было бы захеджировать также
и валютные риски, так как в связи с изменением валютного курса
долл./рубль, цена на 1 бар. нефти бы также изменялась.
Если бы НПЗ покупал 400 000 бар. нефти сейчас по курсу 58,90
долл./бар., то ему бы было необходимо заплатить:
400 000 * 58,90 = $23 560 000
Предположим, что к 10 июля 2019 года цена на нефть марки Brent
поднялась на рынке до $75 за баррель.
Цена фьючерса Br.7.15 установилась на уровне: $75,15.
Тогда, необходимая сумма для покупки НПЗ 400 000 бар. нефти
составит: 400 000 * 75 = $30 000 000
Тогда, переплата НПЗ при покупке нефти по текущему курсу на спот
рынке составит: 400 000*(75-58,9) = $6 440 000
51
Доход полученный по длинной фьючерсной позиции: 67 40 000*(75,15
– 60,10)*10 = $6 020 000
Эффективный курс за 1 бар. нефти: 75+(60,10-75,15) = 59,95 долл./бар.
В итоге НПЗ должен будет заплатить с учётом использования фьючерсных
контрактов:
400000*75 - 6 020 000 = $23 980 000
В итоге, НПЗ необходимо будет переплатить с учётом использования
фьючерсных контрактов: $23 980 000 - $23 560 000 = $420 000.
Такое различие первоначальной суммы оплаты от суммы оплаты с
использованием фьючерсных контрактов обуславливается укрепление базиса
с $1,2 до $0,15.
У каждой из стратегий есть как свои положительные стороны, так и
отрицательные. Равно как и применение фьючерсных контрактов в целом для
стратегий хеджирования имеет свои плюсы и минусы.
Выгоды хеджирования фьючерсным контрактом [22, C. 165]:
Происходит существенное снижение ценового риска торговли
товарами и финансовыми инструментами, хотя полностью устранить риск
невозможно. Хедж способствует повышению стабильности финансовой
стороны бизнеса, существенно уменьшая колебания денежных потоков, на
которые влияют риски, от которых инвестор хеджируется.
Хедж не пересекается с обычными операциями и при
необходимости позволяет обеспечить постоянную стабильность цены без
необходимости менять политику запасов.
Время между заключением сделки и ее исполнением, т.е. срок
жизни контракта, позволяет планировать вперед, тем самым, делая более
эффективным управление избытком запасов или их дефицита.