4
Содержание
Введение
5
Глава 1. Понятие применяемых моделей САРМ
(Capital Asset Pricing Model).
8
1.1.
Основные теоретические положения модели CAPM
(Capital Asset Pricing Model CAPM).
10
1.2.
Арбитражная теория ценообразования
(Arbitrage Pricing Theory-APT).
15
1.3.
Теоретический выбор оптимального портфеля относительно
рынка капиталов.
27
Глава 2 Анализ использования модели САРМ
(Capital Asset Pricing Model)
34
2.1
Перспективность модели и трудности возникающие при ее
использовании
35
2.2
Сравнение линии рынка капитала (Capital Market Line) CML и
линии рынка ценных бумаг (Security Market Line) SML
44
2.3
Способы оценки инвестиционной деятельности
56
Глава 3. Практические варианты использования модели САРМ
(Capital Asset Pricing Model)
70
3.1
Оценка доходности финансовых активов
71
3.2
Расчет ставки дисконтирования для целей международных
стандартов финансовой отчетности
81
3.3
Распределения прибыли с использованием модели оценки
доходности активов
93
Заключение
103
Список использованной литературы
108
5
ВВЕДЕНИЕ
Взаимная состязательность экономических систем и моделей –
характерный пример истории экономики. В период властвования в нашей
стране советской идеологии, взгляды на системы и модели отличные от
государственных, идеологически прописанных, не обращался, но весь
развитый мир прогрессивных финансово – экономических систем строился в
соответствии с ними, и с признанием Россией ошибочности
коммунистического пути развития данный на отечественную экономическую
систему подобно лавине хлынули различные модели и системы став
наверстывать упущенные позиции с явным перекосом в сторону
частноправовых отношений.
Выработка концепции создания инвестиционного портфеля ценных
бумаг, исходит своими истоками, наверное, ко времени, появления
собственно данного финансового инструмента, и призвана предложить
инвестору варианты соотношения рисковых вложений, когда инвестор
сомневается во вложении своих финансовых средств в единственно
возможную компанию.
Теория портфельных инвестиций развивалась с поистине
революционным размахом и скоростью, период, начиная с пятидесятых
годов двадцатого века, она, опираясь на потребности экономических агентов
стран с мощной рыночной экономикой, приобрела значительное влияние
среди экономистов именно в силу обоснованности своего практического
применения. В данном случае взаимоувязанные теоретические труды стали
появляться позднее практических наработок. Были изданы академические
учебники, во всех ведущих экономических вузах мира стали читаться курсы,
проводиться научные разработки и защищаться диссертации
1
. Все это
объясняется радикальными изменениями, произошедшими во второй
половине двадцатого века в экономической жизни лидирующих в мировом
сообществе экономически развитых стран.
1
http://www.bankreferatov.ru/ referats/ Формирование инвестиционного портфеля.
(Реферат, 2006)
6
Период интеграции при формировании первых своих портфелей
ценных бумаг в условиях сверхрискованного российского финансового
рынка потребовал от российских профессиональных управляющих
необходимость понимания и применения портфельной теории.
Модель оценки финансовых активов САРМ (Capital Asset Pricing
Model) и hfdyj как ее последующее преобразование - теория арбитражного
ценообразования APT (Arbitrage Pricing Theory) являются на текущий период
времени практически наиболее востребованными в силу своей практической
эффективности
2
.
Актуальность темы данной выпускной квалификационной работы
заключается в попытке вникнуть в механизмы рационального практического
использования моделей оценки финансовых активов САРМ (Capital Asset
Pricing Model) российского рынка финансовых инструментов, объективно
требующего поиска нестандартных практических решений к инвестированию
в ценные бумаги (финансовые активы) и их результативному рейтингу
Во время работы использовались материалы: нормативно-правовая
база в области анализа рыночных отношений с ценными бумагами, учебная
литература отечественных и зарубежных авторов: Аньшин В.М Аскинадзи В.
М., Александер Г., Бланка И.А., Бэйли Дж., Фабоцци Ф., Шарп У.. и других.,
а также материалы периодической печати в области использования методов
рейтинга финансовых активов.
Объектом исследования будет представлены различные варианты
модели САРМ (Capital Asset Pricing Model).
Предмет исследования – практическое применение различных
вариантов моделей САРМ (Capital Asset Pricing Model).
Целью исследования является характеристика и практическое
применение различных вариантов моделей САРМ (Capital Asset Pricing
Model) в условиях Российского инвестиционного рынка.
2
http://gigabaza.ru/ Практическое применение моделей САРМ и АРТ в РФ.
7
Ответ на следующие вопросы позволит нам достигнуть поставленной
цели:
Теоретические основы использования моделей САРМ (Capital Asset
Pricing Model).
Анализ используемых в мировой практике моделей САРМ (Capital
Asset Pricing Model).
Практические варианты использования моделей САРМ (Capital Asset
Pricing Model).
Дипломная работа состоит из Введения, трех глав, Заключения, списка
используемой литературы и приложений.
8
Глава 1. Понятие применяемых моделей САРМ (Capital Asset Pricing
Model)
Модель была разработана Джеком Трейнером
3
(1961, 1962)
4
, Уильямом
Шарпом
5
(1964), Джоном Литнером
6
(1965) и Яном Моссином
7
(1966) в 60-х
годах независимо друг от друга. Модель строится на теории портфельного
выбора Гарри Марковица
8
.
Capital Asset Pricing Model, CAPM (досл. с англ. модель
ценообразования активов) – модель оценки финансовых активов. Модель
используется для определения требуемого показателя прибыльности актива,
в свою очередь предполагая суммирование с имеющимся хорошо
диверсифицированным портфелем принимая во внимание рыночный риск
имеющегося актива. В русскоязычном варианте профильной литературы
употребляется в некой мере синонимное понятие и аббревиатура МОДА, то
есть «модель оценки долгосрочных активов».
Основываясь на предмете портфельной теории
9
— прибыльности и
рискам по ценным бумагам. При образовании доходной части основанной на
курсе акции. CAPM в этом русле следует на ступень дальше приняв
предметом исследования рыночное равновесие, равновесные рыночные
курсы, устанавливающиеся, при выстраивании эффективных портфелей
ценных бумаг в неукоснительном соответствии с портфельной теорией.
Ценообразование для ценнобумажной единицы в соответствии с
имеющимися параметрами расчетов влияют на аналогичный процесс в
образовании цены другой ценной бумаги. Достижение синхронности и
буквально автоматический процесс установления равновесных цен, должны
является желаемым результатом.
3
https://en.wikipedia.org/wiki/Jack_L._Treynor.
4
SSRN-The Treynor Capital Asset Pricing Model by Craig French.
5
https://ru.wikipedia.org/wiki/Шарп,_Уильям.
6
https://en.wikipedia.org/wiki/John_Lintner.
7
https://en.wikipedia.org/wiki/Jan_Mossin.
8
https://ru.wikipedia.org/wiki/Марковиц,_Гарри.
9
http://utmagazine.ru/posts/5365-model-portfelya-cennyh-bumag-garri-markovica-sut-i-
principy-postroeniya.
9
Безрисковая ставка дохода на международном и североамериканском
финансовых рынках по закрепившемуся обычаю воспринимаются как
ценные бумаги, выпущенные правительством Соединённых Штатов Америки
(T-bills). Бывают редкие исключения когда принимают ставки по ценным
бумагам Великобритании. С 2011 года и по настоящее время, ведется
дискуссия о возможности признания любого дохода по проценту
безрисковым по факту наличия
10
.
Важность равновесного ценообразования невозможно переоценить в
свете аналогичного определения надбавки за имеющийся риск.
При оценке организации ими пользуются в целях расчета основных
затрат имеющих глобальный характер. Используя расчеты, определяющие
рыночную цену, аргументом расчетов которой является рисковая
составляющая, приобретается практически востребованная объективность.
Инструментами риск – менеджмента, используя модели равновесных
цен, оцениваются фонды акций, что в свою очередь дает возможность оценки
величины добавочного риска опираясь на среднюю добавочную доходность.
Предварительный этап CAPM — модель линии рынка капитала (англ.
Capital Market Line, CML), одновременно принимая во внимание, что модель
линии рынка ценных бумаг (англ. Security Market Line, SML) действует как
самостоятельная модель. CAPM базируется на том же фундаменте, что и
портфельная теория.
В свою очередь американские экономисты Г. М. Марковиц
11
и У.Ф.
Шарп в разработанных ими моделях не учитывали взаимозависимости в
пропорциональном влиянии уровня приносимого акциями дохода и их
рисковой составляющей, но взяли за основу на внешнее проявление
отслеживаемых потенциальных взаимных влияний характеризующее их. При
равных условиях, совершенствование подходов к управлению портфелем
требует необходимости установки, наличия зависимости у доходности и
10
http://www.economist.com/node/21538458.
11
https://ru.wikipedia.org/wiki/Портфельная_теория_Марковица.
10
рисковой составляющей средств финансового регулирования, а при наличии
данной зависимости, определить вариант и порядок ее представления.
Вариантом решения данной задачи отображается воспроизведение теорий
ценообразования финансовых средств.
Потеря равновесия в оценке финансовых средств возможна при
влиянии различных факторов на суммарный спрос на рынке ценных бумаг.
Теории ценообразования финансовых средств ищут ответ на вопрос влияния
комплексных действий инвесторов, направленных на максимизирование
ожидаемой доходности при неизменно, заданном положении рисковой
составляющей, на позицию возможных противовесов ожидаемой доходности
и возможного риска. Теории призванные ответить на этот вопрос называются
теориями рынка капиталов (Capital Market Theories); они пытаются
охарактеризовать равновесную ценополагающую взаимосвязь, взаимно
существующую между ожидаемой доходностью и риском, как в отдельно
предлагаемой ценной бумаге, так и суммарной составляющей любого
портфеля. Во множестве теорий рынка капиталов наиболее известной и
практически применимой считается модель ценообразования финансового
средства (Capital Asset Pricing Model CAPM).
1.1 Основные теоретические положения модели CAPM (Capital Asset
Pricing Model CAPM)
Модель CAPM (Capital Asset Pricing Model CAPM) была предложена
независимо друг от друга в 1964 – 1966 годах. тремя американскими
экономистами - У. Шарпом, Дж. Линтнером и Я. Моссином (William Sharpe,
John Lintner, Jan Mossin). Используя предлагаемую модель, имеется
возможность объяснить взаимосвязь, существующую между ожидаемой
доходностью и риском отдельно взятой ценной бумаги. Она опирается на ряд
допущений, которые интегрируются в следующих формулировках
12
:
12
http://vbibl.ru/ekonomika/51493/index.html В. М. Аскинадзи; «Инвестиционный анализ».
11
1) Инвесторы, сравнивая портфели, оценивают ожидаемые доходности
и дисперсии (стандартные отклонения) каждого портфеля за единичный
холдинговый период. Из этого следует, что свое отношение к
инвестированию в тот или иной портфель инвесторы определяют
исключительно по паре параметров - ожидаемой доходности и дисперсии
(стандартному отклонению).
2) Инвесторы, осуществляя предпочтения между двумя аналогичными
портфелями (с равной степенью риска), с большей вероятностью выберут
портфель, обеспечивающий наиболее высокий уровень доходности.
3) Все инвесторы, ставя своей цель миновать излишний риск,
следовательно, из двух равнодоходных портфелей всегда выберут портфель,
имеющий нижайший уровень риска.
4) Любой финансовый инструмент может быть дифференцирован на
составные доли с количеством, стремящимся к бесконечности, и инвестор не
ограничен в желании приобретения любой доли акций или облигации.
5) Наличествуют ценные бумаги, при вложении в которые, какой либо
риск отсутствует при вложении денежных средств в эти финансовые
инструменты и предлагает инвестору безрисковую доходность r
f
. Кроме
этого, инвестор имеет возможность ссуживания в неограниченных объемах
имеющиеся у него свободные денежные средства или одалживать
недостающие суммы под ставку r
f
. Ставка r
f
является неизменной для всех
инвесторов.
6) Отсутствуют какие - либо препятствия для совершения инвесторами
процессов покупки и продажи финансовых средств: не учитываются налоги и
комиссионные, считается, что инвесторы не несут затраты на
диверсификацию
13
.
13
http://www.studfiles.ru/preview/5899139/page:3/ Оценка систематического и
несистематического рисков отдельного актива и портфеля.
12
7) Все инвесторы имеют однородные ожидания в отношении
длительности холдингового периода, а также оценки доходности и риска
финансовых инструментов. Что устанавливает, формирование инвесторами и
переоценку ими имеющихся портфелей через единый период времени. В
дополнении к согласию инвесторов с рейтингом распределения случайных
величин доходности ценных бумаг или портфелей
14
.
8) Отсутствует какая либо определенность в предположении уровня
инфляции, то есть колебания цены всех финансовых инструментов
полностью воспроизводят изменения в инфляционных ожиданиях
15
.
9) Любой инвестор владеет неограниченным доступом к информации о
функционировании финансовых рынков.
10) Равновесность рынков капиталов, опирающаяся на конечность всех
инвестиционных решений как завершенность последующие сделки не имеют
возможности осуществления без наличия дополнительной информации.
Допущения в модели CAPM в большинстве своем упрощают ситуацию
на инвестиционном рынке: любому инвестору доступна аналогичная
информация и сходно производит оценку перспектив вариаций на
финансовых рынках. Рынки капиталов обладают так называемой
саморегулируемой эффективностью.
Что без потери смысла спроецировать проблему поиска способов
инвестирования инвестором индивидуально в свете поиска ценообразующих
факторов финансовых инструментов при единообразном действии
инвесторов. Соотношение между ожидаемой доходностью и риском каждой
ценной бумаги можно отследить, изучая интеграцию действия массы
инвесторов, на рынке стремящейся к равновесию.
Углубляясь в анализ, необходимо дифференцировать понятие
безрисковых инвестиций, доходности r
f
, в том числе в фокусе безрискового
14
http://www.studfiles.ru/preview/5150749/page:19/ Лекции по дисц. РИСК-МЕНЕДЖМЕНТ
Репина О.М..docx.
15
http://studme.org/47526/investirovanie/model_sarm_ispolzovanie_portfelnom_analize.
13
ссуживания денег и их безрисковом займе
16
. Подходя к теории с позиции
реалистичности необходимо условится в принятии или как более принято -
снятии отдельных начальных условий.
Критическому подходу подвергаются нижеперечисленные начальные
допущения:
1) инвесторы принимают инвестиционные решения, оценивая
только два параметра - ожидаемую доходность и дисперсию ценных бумаг;
2) каждое финансовое средство делится на любое неограниченное
число частей;
3) имеются безрисковые ценные бумаги с безрисковой доходностью
r
f
. Каждый инвестор может ссуживать и занимать деньги по ставке r
f
. Ставка
r
f
идентична и для ссуживания, и для займа;
4) отсутствуют препятствия для совершения инвесторами актов
купли-продажи финансовых средств;
5) все инвесторы имеют гомогенные ожидания применительно к
длительности холдингового периода, а также оценки
????
????
и
ценных
бумаг
17
.
Теория САРМ при снятии допущения 1. Нормальное распределение
случайных величин доходности (а первое допущение основывается
конкретно на этом) не требует вычисления моментов выше второго, то есть
дисперсии
, в соответствии с закономерностью симметрии плотности
вероятностей относительно средней величины.
При практической деятельности разделения вероятностных величин
доходностей ценных бумаг не всегда является теоретически закономерным
(Гауссовским), в результате чего имеется не симметричное варьирование
распределения, вычисляемая формулой:
16
http://www.e-biblio.ru/book/bib/05_finansy/invest_analiz/2013/hb.html.
17
http://webcache.googleusercontent.com/search:studme.org / investirovanie/ model_ sarm_
ispolzovanie _portfelnom_analize.ru