15
экономических и юридических методов, и незаконным – через манипуляции
менеджеров).
В зависимости от характера интеграции компаний выделяют следующие
виды:
Горизонтальное слияние фирмы. Это соединение двух компаний,
производящих одинаковую продукцию или услуги.
Вертикальное слияние фирмы — это соединение нескольких компаний,
одна из которых — одни из которых поставщики сырья для других. Это
приводит к снижению себестоимости продукции, и значительному увеличению
прибыли.
Параллельные слияния — объединение компаний, которые выпускают
взаимосвязанные товары.
Конгломератные слияния — объединение компаний разных отраслей,
которые не являются ни поставщиком, ни потребителем, ни конкурентом друг
для друга.
По географическому признаку сделки можно разделить на: локальные,
региональные, национальные, международные, транснациональные (с участием
в сделках транснациональных корпораций).
По национальной принадлежности можно выделить:
- внутренние сделки (то есть происходящие в рамках одного
государства)
- экспортные (передача прав контроля иностранными участниками
рынка)
- импортные (поглощение прав контроля над компанией за рубежом)
Определим основные факторы, оказывающие влияние на механизм и
общую эффективность сделки по слиянию и поглощению. Среди иих
важнейшими бесспорно являются факторы внешней и внутренней среды
предприятий, готовящихся к объединению. К внешним факторам можно
16
отнести всякое воздействие извне. Но так как таких воздействий очень много,
то объединим факторы влияния в группы
1
:
факторы макроэкономического уровня;
факторы отраслевого уровня;
факторы регионального уровня.
К первой группе относятся: политические, экономические, правовые,
социально-демографические факторы. Каждый из них способен повлиять на
деятельность предприятия в будущих периодах. Изменения в экономической
политике государства влекут за собой изменения в налогообложении,
сокращение или увеличение спроса/предложения на отдельные виды товаров,
возможны изменения в приоритетах государственной поддержки для отраслей.
Политический фактор может повлиять на изменения в законодательстве,
лоббировать интересы отдельных промышленных предприятий, может повлечь
любые изменения вплоть до революции. Социально-демографический фактор
является ведущим во многих странах.
Социально-демографическая политика влияет на повышение/снижение
рождаемости и смертности, половозрастную структуру населения, уровень
жизни населения и т.п. Результатом неправильной политики может стать
нехватка кадров технической или экономической сферы, недостаток/избыток
представителей «мужских» или «женских» профессий, резкое повышение
спроса на детские товары, среднее и высшее образование и так далее.
Ко второй группе относятся такие факторы, как фондовооруженность
отраслевого производства, физический износ оборудования и возможность его
обновления. Сезонный характер работы отдельных отраслей способен повлиять
на структуру прибыли, доходность предприятия (сельское хозяйство,
энергетика). Нехватка квалифицированных рабочих оказывает серьезное
влияние на развитие многих отраслей в современной России. Так, например,
нехватка опытных управленцев со знанием специфических особенностей
1
Прокопенко Н.В. Особенности формирования финансовой стратегии при слияниях и
поглощениях. // Ученые записки. - 2014. – № III-2(7). – С. 103
17
отрасли тормозит реформирование энергетики. На сегодняшний момент есть
очень много специалистов экономического и юридического профиля, по не
хватает технических специалистов.
Конкуренция в отрасли имеет большое влияние на барьеры
входа/выхода на рынок, уровень доходности производства, спрос на
производимую продукцию и так далее. Например, автомобильная
промышленность – сложившийся олигополистический рынок. Большое
значение для таких рынков играет маркетинговая политика (брэнд, реклама,
ценообразование). Цены на ресурсы и энергоносители влияют на себестоимость
продукции, уровень прибыли предприятий и так далее.
К факторам регионального уровня относятся налоговая нагрузка на
предприятие, климатические условия в регионе, которые способны повлиять на
уровень издержек, на физический износ оборудования, на увеличение или
уменьшение затрат на энергоносители (в зависимости от длительности
светового дня, продолжительности зимнего периода). Также к факторам этого
уровня можно отнести конкуренцию в регионе, поскольку есть развитые и
густонаселенные регионы, а есть отдаленные и малонаселенные регионы.
На следующем этапе необходимо определить цели интеграции и
сформулировать критерии эффективности интеграции. Основными палями
слияний и поглощений являются снижение общих издержек производства,
достижение синергии, диверсификация, объединение финансовых, рыночных и
других ресурсов, получение налоговых льгот, расширение деятельности. В
соответствии с поставленными целями следует выбирать критерии
эффективности и метод финансирования сделки.
Так, например, если основной целью поглощающей компании является
снижение издержек, то следует выбирать схему финансирования, основываясь
на минимизации финансовых потерь. И наоборот, если целью является
расширение производства и увеличение дохода компании, то следует выбирать
схему финансирования, требующую крупных единовременных вложений, но в
18
дальнейшем обеспечивающую устойчивое фуикциоиирование объединенного
предприятия.
Следует помнить о том, что любая стратегия тем более эффективна, чем
большую гибкость она проявляет. Следовательно, при разработке финансовой
стратегии следует учитывать возможность рефинансирования при изменении
факторов окружающей среды и появлении более дешевых или более выгодных
вариантов финансирования.
Кроме того, не стоит забывать, что в крупных сделках участвует
множество сторон, каждая из которых имеет свои специфические критерии
эффективности финансовой стратегии слияний и поглощений. Так, например,
цели покупателя и продавца в вопросах формиров алия налогооблагаемой базы
являются прямо противоположными. С точки зрения покупателя, основная цель
налогового планирования состоит в том, чтобы свести к минимуму
приведенную стоимость совокупных налоговых платежей, возникающих не
только в результате приобретения компании и се активов, но и ведения бизнеса.
С точки зрения продавца, основная цель налогового планирования заключается
в том, чтобы максимизировать приведенную стоимость чистой прибыли,
полученной от продажи компании и ее активов.
В связи с этим оценка эффективности финансовой стратегии слияния
или поглощения компаний зависит от критериев, выделяемых конкретной
группой заинтересованных лиц. Для каждой группы важен определенный набор
показателей, отражающий именно тс стороны в развитии предприятия, которые
непосредственно касаются этой группы. Например, для собственников
предприятия важны показатели доходности акций, показатели фондового
рынка, доходность собственного капитала, для инвесторов важны показатели
доходности инвестиций и так далее.
Для достижения баланса между этими группами следует представлять
стратегию финансового развития компании в разрезе тех показателей, которые
интересны для каждой группы.
19
Проведенное исследование позволяет выделить особенности
формирования финансовой стратегии при слияниях и поглощениях. К ним
относятся следующие:
постановка целей финансовой стратегии зависит от причин слияния
и поглощения предприятий;
мониторинг факторов влияния включает гораздо большее
количество факторов, нежели при формировании финансовой стратегии
отдельного предприятия;
предметом исследования при формировании финансовой стратегии
при слияниях и поглощениях является механизм финансирования сделки, в то
время как при формировании финансовой стратегии предприятия предметом
является общая эффективность производственной деятельности, которая
отражается на ее финансовых результатах;
эффективность финансовой стратегии при слияниях и поглощениях
может быть оценена с точки зрения различных групп заинтересованных лип.
так как критерии эффективности у них, как правило, отличны друг от друга;
формирование финансовой стратегии при слияниях и поглощениях
включает в себя специфические особенности, касающиеся налогового
планирования сделки, инвестиционного анализа общей эффективности сделки,
управления заемным и собственным капиталом интегрированной компании
1
.
При выборе способа оценки эффективности сделок слияний и
поглощений выделяют две принципиально разные методологии –
перспективную и ретроспективную оценку. Сущность первого способа
заключается в соотнесении сумм затрат на покупку со справедливой
стоимостью приобретаемой компании, которую можно найти, например, с
помощью метода дисконтирования денежных потоков фирмы-цели.
Недостатком данного подхода является существенный фактор
неопределенности при прогнозировании будущих показателей, что не
1
Прокопенко Н.В. Особенности формирования финансовой стратегии при слияниях и
поглощениях. // Ученые записки. - 2014. – № III-2(7). – С. 104
20
позволяет ему считаться объективным критерием эффективности слияний и
поглощений. Ретроспективная оценка рассматривает эффективность сделок
слияний и поглощений на основании анализа динамики различных
характеристик деятельности компаний за определенный промежуток времени
после осуществления слияния.
Наиболее оправданным представляется использование перспективной
оценки для принятия решения о слиянии, а ретроспективной – для определения
того, насколько удачно функционирует уже объединенная компания. С
методологической точки зрения перспективная оценка является более
правильной, но менее точной, в то время как ретроспективная оценка опирается
на четкие фактические данные, но не является полностью корректной,
поскольку не рассматривает соотношение результатов и затрат. Компромисс
возможен только при постепенной сверке и замене прогнозных данных
фактическими результатами деятельности компаний после слияния.
Я.В. Савченко и М.Н. Григорьев предлагают объединить перспективный
и ретроспективный виды анализа. Поскольку после завершения сделки на
основе уже имеющихся данных можно рассчитать синергетический эффект или
воспользоваться моделью CAR, то становится интересной возможность
прогнозирования результата до момента и после заключения сделки
1
.
Предлагаемый алгоритм позволяет оценить результат слияния или
поглощения для компании-покупателя на основе ряда отобранных
эмпирических данных ( приложение 1). Эффективность сделки определяется
наличием положительной синергии, и рассматриваем в качестве зависимой
переменной рост или падение акционерной доходности в момент ее
заключения.
Подводя итог первой главы исследования, следует отметить, что вопрос
о том, что такое слияние и поглощение, остается открытым. Дискуссионным
данный вопрос является потому, что юридическое толкование анализируемых
1
Савченко Я.В., Григорьев М.Н. Методический подход к оценке экономической
эффективности сделок слияний и поглощений. // Известия УоГЭУ. - 2013. – № 1(45). – С. 84
21
терминов (переход прав и обязанностей к новой организации) не в полной мере
соответствует реалиям национальной деловой практики. К тому же часть
ученых рассматривают реструктуризацию компаний как источник повышения
эффективности деятельности, конкурентоспособности, другие же, наоборот,
видят в этом только влияние амбиций менеджмента организаций и отсутствие
действий антимонопольных органов, что приводит к различиям в юридической,
деловой и экономической трактовке указанных понятий.
Обычно под термином «поглощение» понимается приобретение
контрольного пакета акций (то есть доли чистых активов) присоединяемой
фирмы. Фактически же в основной массе случаев имеет место так называемый
косвенный контроль, когда хозяйствующий субъект А имеет возможность
определять финансовую и хозяйственную политику предприятия Б с целью
получения выгод от его деятельности посредством другого лица – В, имеющего
долю в уставном капитале Б. Данная ситуация является уже объектом контроля
не только антимонопольной службы, но и фискальных органов.
Кроме того, требования международных стандартов финансовой
отчетности (МСФО), а так же российских стандартов бухгалтерского учета
(РСБУ) предусматривают раскрытие информации о связанных сторонах в
пояснениях к бухгалтерской отчетности. Изучение информации об
аффилированных лицах дает возможность выявления налоговых схем, а так же
анализа движения финансовых потоков компании.
Таким образом, можно сделать вывод о том, что стратегия для
предприятия является одним из ключевых моментов его благополучного
развития. Стратегия слияния и поглощения - один из способов достижения
быстрого роста, при условии, что это хорошо организованный процесс. В
конечном итоге можно получить уменьшение издержек, ликвидацию
неэффективных звеньев и увеличение прибыли.
22
Глава II. Экономическая природа и особенности слияний и
поглощений компаний
2.1. Причины и мотивы слияний и поглощений
Современный рынок слияний и поглощений компаний развивается
достаточно стремительно, поскольку теоретически обосновано, что
проведенные интеграционные трансакции должны способствовать получению
конкурентных преимуществ за счет консолидации ресурсов и получения на
этой основе синергетического эффекта. Успех же слияний и поглощений
зависит от того, насколько проработаны причины и мотивы данных сделок
Теория и практика современного экономического подхода выделяют
несколько причин слияний и поглощений компании. Причинами активного
применения процессов слияний и поглощений выступают стремления к
увеличению бизнеса, а также создание более устойчивой и защищённой в
конкурентном аспекте организации.
А.А. Багаева определяет следующие причины слияний и поглощений:
- важная причина – способ увеличения сферы влияния, распространения
собственной продукции, оказания услуг, выход на новые рынки сбыта;
- улучшение качества продукции, уменьшение издержек;
- возможность оптимизации систем управления – одна из причин сделок
по слиянию и поглощению;
- процесс слияния и поглощения организаций рассматривается как один
из эффективных способов предотвращения недружественного поглощения
1
.
Таким образом, можно сказать, что основная причина для слияния или
поглощения это достижение эффекта, при котором ценность объединенного
предприятия превышает ценности отдельно взятых предприятий.
В рамках данной причины содержаться следующие цели
2
:
- стратегические цели поглощающей компании;
1
Багаева А.А. Корпоративные слияния и поглощения: проблемы и перспективы правового
регулирования. - М.: Инфотропик медиа, 2014. – С. 45
2
Тумаков А.В. Причины слияний и поглощений акционерных обществ в Российской
Федерации // Актуальные проблемы борьбы с преступлениями и иными правонарушениями.
- 2016. - № 14-1. - С. 289
23
- недооцененность акций поглощаемой компании;
- уникальность продукции или услуг поглощаемой компании;
- наличие у поглощаемой компании высоколиквидного баланса с
избыточными денежными средствами
- наличие у поглощаемой компании дочерних обществ, продажа
которых может принести дополнительные доходы;
- плохое управление менеджментом поглощаемой компании акциями;
- реструктуризация слабой компании с целью дальнейшей перепродажи
заинтересованным инвесторам.
В соответствии с выявлением причин, можно говорить о мотивах и
целесообразности слияний и поглощений. Существует множество
классификаций мотивов слияния и поглощения, основные из которых
представлены в таблице 3.
Таблица 3
Основные мотивы слияния и поглощения
№
Мотивы слияния и поглощения
Автор
1
-стратегические цели предприятия;
- корпоративные цели;
-цели на уровне функциональных областей предприятия
М.Р.Зайнуллина
1
2
- приобретение недооцененной компании;
- мотив диверсификации;
- синергетический эффект;
- приобретение компании с неэффективным
менеджментом;
- яичные мотивы менеджеров;
- мотив монополии-устранения конкурентов;
- финансовое манипулирование ожиданиями инвесторов
Д.В.Тихомиров
2
3
- операционные;
- финансовые;
- инвестиционные;
- стратегические
Ю.В.Игнатишин
3
1
Зайнуллина М.Р. Слияния и поглощения. Конспект лекций. – Казань: КФУ, 2013. - С. 8
2
Тихомиров Д.В. Оценка стоимости компаний при слияниях и поглощениях: учеб пособие. -
СПб: Издательство СПбГУЭФ, 2013. - С. 26
3
Игнатишин Ю.В. Слияния и поглощения: стратегия, тактика, финансы. - СПб: Питер, 2015.
- С. 47
24
4
- финансовая экономия за счет трансакционных издержек;
- мотив монополии;
- взаимодополняемость в области НИОКР;
- стремление повысить политический вес руководства
компании, личные мотивы менеджеров;
- мотив продажи «вразброс»;
- разница в рыночной цене компании и стоимости ее
замещения;
- диверсификация производства, возможность
использования избыточных ресурсов;
- налоговые мотивы;
- повышение качества управления, устранение
неэффективности;
- экономия, обусловленная масштабом;
- комбинирование взаимодополняющих ресурсов
И.Г.Владимирова
1
5
- расширение;
- синергия;
- налоговые мотивы;
- прочие мотивы
П. Гохан
2
6
- мотивы уменьшения оттока ресурсов;
- мотивы увеличения/стабилизации притока ресурсов;
- нейтральные по отношению к движению ресурсов
мотивы
А.Я. Черенков
3
7
- доход от увеличения эффективности работы;
- повышение качества управления;
- информационные эффект;
- переход выгоды;
- влияние налогообложения;
- выигрыш от привлечения заемных средств;
- гипотеза высокомерия;
- индивидуальные соображения
Ван Хорн Дж.К.
4
Анализируя подходы авторов к выявлению мотивов слияния и
поглощения, можно структурировать их на несколько на несколько групп:
- мотивы с целью получение синергетического эффекта;
- мотивы с целью эффективного менеджмента;
- личные мотивы менеджеров.
1
Владимирова И.Г. Слияния и поглощения // Менеджмент в России и за рубежом. - 2014. -
№ 1. - С. 26
2
Гохан П. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. - М: Альпина Бизнес Букс,
2013. - С. 28
3
Черенков А.Я. Причины и мотивы корпоративных слияний и поглощений // Финансовые
исследования. - 2013. - № 14. - С. 34
4
Ван Хорн Дж.К. Основы управления финансами. - М: Финансы и статистика, 2013. - С. 670