7
СОДЕРЖАНИЕ
ВВЕДЕНИЕ .......................................................................................................... 8
Глава 1. Теоретические основы понятия слияния и поглощения как
инструмента капитализации в современных условиях .................................... 10
1.1. Сущность, понятие, задачи слияния и поглощения как инструмента
капитализации ................................................................................................. 10
1.2. Стоимость предприятия в результате слияния и поглощения............. 199
1.3. Слияние и поглощение как фактор управления капитализацией
предприятия .................................................................................................. 255
Выводы по главе 1. ....................................................................................... 299
Глава 2. Анализ слияния и поглощения как инструмента капитализации
предприятия ........................................................................................................ 32
2.1. Краткая экономическая характеристика предприятия ........................... 32
2.2. Анализ и оценка методов, применяемых на предприятии при слиянии и
поглощении ..................................................................................................... 35
2.3. Анализ основных проблем и подходов к оценке инвестиционной
привлекательности предприятия.................................................................... 56
Выводы по главе 2. ......................................................................................... 70
Глава 3. Разработка мероприятий по совершенствованию процесса сделок
слияния и поглощения как инструмента капитализации предприятия ........... 74
3.1. Предложения по минимизации финансовых рисков при проведении
сделок слияния и поглощения и их количественная оценка ........................ 74
3.2. План внедрения мероприятий по совершенствованию процесса сделок
слияния и поглощения как инструмента капитализации предприятия ....... 85
3.3. Результаты расчета экономического эффекта по предложенным
мероприятиям ................................................................................................ 886
Выводы по главе 3. ....................................................................................... 966
ЗАКЛЮЧЕНИЕ ................................................................................................ 999
СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННЫХ ИСТОЧНИКОВ ........................................ 103
ПРИЛОЖЕНИЕ .............................................................................................. 1088
8
ВВЕДЕНИЕ
В условиях дефицита инвестиционных ресурсов, усиления
конкуренции и неравномерной инвестиционной привлекательности
различных отраслей деятельности для субъектов хозяйствования участие в
интеграционных процессах на рынке слияний и поглощений является для
многих предприятий фактически единственной возможностью выйти на
качественно новый уровень развития. Для российских компаний сделки по
слиянию и поглощению (М&А) также являются способом в короткий срок
увеличить капитализацию. Кроме того, подобные соглашения является
важным инструментом модернизации компаний, средством повышения их
доходности и инвестиционной активности. Крупнейшие компании мира
активно используют операции слияния и поглощения для достижения успеха
в рыночной конкурентной борьбе. Активно развивается этот процесс и на
российском рынке. Слияния и поглощения выступают инструментом
повышения рыночной стоимости компаний за счет синергетического
эффекта. Тем самым они являются полноправным фактором управления
капитализацией предприятий. Однако не всегда поставленные цели и задачи
слияния успешно выполняются, особенно в условиях несовершенства
управления слияниями и поглощениями. Поэтому рассмотрение
практических основ слияний и поглощений на примере российских компаний
представляется важной задачей, а выбранная тема исследования, связанная с
управлением капитализацией, является весьма актуальной.
Целью работы является разработка мероприятий по
совершенствованию процесса сделок слияния и поглощения как инструмента
капитализации предприятия.
Для реализации поставленной цели предусмотрено решить следующие
основные задачи:
изучить сущность, понятие и задачи слияний и поглощений;
9
изучить механизм влияния слияний и поглощений на стоимость
компаний;
рассмотреть слияния и поглощения с точки зрения инструмента
капитализации, т.е. как фактор управления капитализацией
предприятия;
охарактеризовать экономическое положение предприятия до
проведения сделки;
ознакомиться с методами оценки эффективности слияний и
поглощений, проанализировать те из них, которые были
использованы на практике;
исследовать существующие подходы к оценке инвестиционной
привлекательности предприятия и выявить их основные проблемы;
разработать мероприятия по совершенствованию процесса сделок
слияния и поглощения как инструмента капитализации предприятия
за счет минимизации финансовых рисков и дать их количественную
оценку;
разработать план внедрения мероприятий по совершенствованию
процесса сделок слияния и поглощения как инструмента
капитализации предприятия;
рассчитать возможный экономический эффект за счет реализации
предложенных мероприятий
Объектом исследования является рынок слияний и поглощений в
Российской Федерации.
Предметом исследования являются проблемы управления
капитализацией и финансовым риском при осуществлении слияний и
поглощений в России.
Дипломная работа состоит из введения, трех глав основной части,
заключения, списка использованной литературы и приложений.
10
Глава 1. Теоретические основы понятия слияния и поглощения как
инструмента капитализации в современных условиях
1.1. Сущность, понятие, задачи слияния и поглощения как инструмента
капитализации
Слияния и поглощения, как сделки по приобретению одних компаний
другими, в разные времена, независимо от страны, привлекали к себе
внимание, порождали длительные дискуссии, обсуждения и прогнозы в
финансовых кругах. Это связано с тем, что осуществлялись они в
подавляющем большинстве между известными компаниями, которые к тому
же были конкурентами. В зависимости от цели и настроенности компании-
инициатора такие альянсы с конкурентами носили дружественный или
враждебный характер.
Первые волны соглашений о слиянии компаний имели место еще в XIX
веке и обусловили процессы горизонтальной интеграции компаний-
участников и появление мощных монополий в индустриальной экономике.
Создание монополистических гигантов в различных отраслях не могло
оставаться незаметным, поэтому началась активная работа законодательных
органов ряда стран по совершенствованию существующего и разработки
нового антимонопольного законодательства.
Введение ограничений на время уменьшило количество заключенных
соглашений и созданных альянсов между компаниями-конкурентами. Однако
со временем, а именно в 30-х годах ХХ в., бизнес приспособился к новым
условиям, и процесс слияния или поглощения компаний перешел к новому
этапу своего развития - созданию олигополистических альянсов путем
диверсификации и вертикального слияния.
Качественно новым этапом развития процесса слияния или поглощения
стали 70-е годы прошлого века, когда начали создаваться альянсы
конгломератного типа между компаниями различных отраслей экономики.
11
Начиная с 80-90-х годов характер соглашений о слиянии и поглощении
изменился: возникает тенденция враждебных поглощений и заключения
соглашений с четким стратегическим расчетом получить синергический
эффект от нового бизнес-альянса.
В настоящее время феномен слияния и поглощения перешел к новому
этапу развития, характерными признаками которого является повышение
уровня концентрации бизнес-альянсов в мировом масштабе. Масштабы этих
соглашений вызвали фундаментальные изменения в ряде отраслей мировой и
национальной экономики, в частности, в финансовой,
телекоммуникационной сферах, а также в химической промышленности.
В иностранной литературе не существует разграничение понятий
«слияние» и «поглощение». Известная и общепринятая в мировой практике
аббревиатура M&A (mergers & acquisition) переводится как «слияния и
поглощения». При этом под термином «Mergers» понимается поглощения
путем приобретения ценных бумаг или основного капитала; слияния;
объединения компаний. под понятием «Acquisition» - приобретение,
завладение, поглощения компании.
Слияние имеет место в том случае, когда на основе двух компаний
образуется одна. В случае поглощения поглощаемая компания, обычно
перестает существовать как самостоятельное юридическое лицо, перенося
все бизнес-процессы в рамки структуры поглотителя, или становится
стопроцентной (либо почти стопроцентной) «дочерней компанией» того
субъекта хозяйствования, который ее поглотил. Подобные примеры особенно
характерны для телекоммуникационной индустрии, где бизнес часто
строится вокруг лицензий на предоставление телекоммуникационных услуг,
финансово-кредитной деятельности и туристической сферы (концентрация
турагентств вокруг крупного туроператора).
Например, П. Гохан (Gaughan, 2007) определяет слияние как
объединение акционеров в рамках новой организации, ресурсы которой они
12
распределяют между собой
1
. Однако более распространенным является
определение, которое приводит С. Рид (Reed, 2007): «Слияние происходит,
когда одна корпорация объединяется с другим и растворяется в ней, то есть
компания-покупатель принимает активы и обязательства объединенных
компаний»
2
. В отличие понятия «слияния» термин «приобретение» (англ.
acquisition) является обобщающим и предусматривает покупку акций
компании-продавца. Еще одним дополнительным критерием разделения
сделок на слияние и приобретение являются размеры компаний. Термин
«слияние» чаще всего используется по сделкам, в результате которых
происходит консолидация сопоставимых по размерам активов и денежных
потоков. В случае приобретения, компания, которая покупает другую,
обычно имеет значительно больший масштаб бизнеса.
Однако некоторые зарубежные ученые применяют термин
«поглощение» (англ. takeover) как более широкое понятие, предполагающее
выкуп акций целевой компании, причем в случае одобрения продажи акций
ее менеджментом, так как при отсутствии такого одобрения фактически
происходит враждебный захват. Однако несмотря на определенное отличие
общим для приведенных определений является наличие перехода права
собственности целевой компании.
Отечественные ученые В.Г. Клейнер и В.А. Галанов под «слиянием»
понимают любые преобразования, изменения с участием двух или более
юридических лиц, включая даже такие, в результате которых юридические
лица могут продолжить свое отдельное существование
3
. Сюда относятся:
1. Слияние или присоединение к компании аналогичного профиля
(горизонтальное): с целью привлечения готовых производственных
площадей, новых объектов интеллектуальной собственности, расширение
рынка сбыта, укрупнения структурных подразделений.
1
Gaughan, P. A. (2007). Mergers, acquisitions and companies restructurings (Trans. from Eng.). Moscow: Albina
Business Books (in Russ.).
2
Reed, S., Lajoux, A., & Nesvold, P. (2007). The Art of M&A. Buyout Guide(Fourth Edition). McGraw-Hill.
3
Галанов В.А. Акционерное дело: Учебник. – М.: Финансы и статистика, 2013. – 544 с.
13
2. Слияние или присоединение к компании иного профиля
(вертикальное или конґломеративное): с целью диверсификация
производства и интеграции.
3. Приобретение пакета акций/долей (в том числе контрольного): с
целью получения полного или частичного контроля над определенной
компанией - объектом поглощения, то есть представляет собой собственно
поглощение.
4. Приобретение отделения, филиала, сети филиалов, сбытовой сети.
На основе систематизации признаков слияния и поглощения можно
построить таблицу (табл. 1).
Таблица 1.
Характерные особенности слияний и поглощений
Критерий
Слияние
Поглощение
Форма
организации
бизнеса
Объединение ресурсов
Покупка акций
Результат
соглашения
Реорганизация компании с
новым составом
собственников
Компания-покупатель
приобретает бизнес,
акционеры компании-цели
получают вознаграждение
за этот бизнес
Размер
компании
Относительно равные
Компания-покупатель
существенно больше
компании-цели
Цель акционеров
Увеличить масштабы
бизнеса путем размывания
своей доли в бизнесе
Одна сторона приобретает
бизнес, другая сторона
выходит из бизнеса
Принятие
решения о
соглашении
Непосредственно
собственники
Преимущественно высший
менеджмент (Совет
директоров)
Операции слияния и поглощения могут инициировать как покупатель,
так и владельцы компании-цели. В процессе создания крупномасштабных
объединений, а также вследствие выхода на отечественный рынок крупных
глобальных игроков конкуренция в различных сегментах значительно
возросла. В данном контексте мелкие фирмы начинают осознавать, что уже
не способные эффективно конкурировать на рынке. Это объясняется такими
причинами, как кардинально иной уровень доступа к рынку финансирования
14
(и, в итоге, значительные расхождения в бюджетах на тот или другой вектор
развития), эффект масштаба (когда удельные издержки на единицу
продукции для больших компаний, как правило, ниже, чем для маленькой
фирмы). В подобном положении у собственников и менеджеров предприятия
есть ряд альтернатив, основными из которых являются инвестирование в
развитие за счет привлечения финансовых ресурсов для того, чтобы получить
возможность выйти на уровень, обеспечивающий равную конкуренцию с
ведущими игроками рынка; франчайзинговые отношения либо продажа
фирмы покупателю (стратегическому инвестору) и дальнейшее развитие
предпринимательской деятельности уже в качестве элемента большой
холдинговой компании.
В целом, основная идея разнообразных форм интеграции субъектов
хозяйственной деятельности базируется на получении дополнительных
преимуществ от объединения, то есть на том, что стоимость нового
образования может быть больше, чем сумма стоимостей отдельных частей до
объединения. Создается возможность использовать так называемый эффект
синергизма, или дополнительные преимущества (дополнительную
стоимость), появившиеся в результате объединения компаний. Отношения
внутри холдинга строятся с использованием акционерной формы
собственности.
Конечная цель объединения компаний (в том числе, слияний и
поглощений) сводится к увеличению инвестиционного потенциала,
повышению рыночной стоимости объединения в целом и обеспечению
требуемой ставки доходности по инвестициям при приемлемом уровне
риска.
По мнению А.М. Петрова
4
, понятие интеграции подразумевает под
собой не только непосредственную деятельность по формированию
интегрированного конгломерата компаний «с нуля», то есть решение
4
Петров А.М. Формальный холдинг: особенности организации и структура управления // Проблемы
современной экономики. - 2008. - № 4(28). - С. 54.
15
конкретных организационно-правовых и управленческих проблем,
результатом чего становится получение синергетического эффекта, но и
различные вопросы, связанные с реорганизацией, реинжинирингом,
усовершенствованием системы предприятий, которые уже были успешно
интегрированы. Актуальность именно такой, более широкой трактовки
процедуры интеграции можно объяснить ситуативностью менеджмента,
которая в той или иной мере присуща всем сложным организационно-
правовым формированиям. В настоящее время учеными и практиками еще не
выработаны унифицированные технологии управления в подобных сложных
системах. Чаще всего, менеджмент носит комбинированный характер,
сочетая в себе различные элементы управления по «слабым сигналам», т.е.
по непрямым критериям эффективности отдельных подразделений единого
интегрированного конгломерата. При этом планирование возможно только
на краткосрочную перспективу (тактическое планирование). Стратегические
же планы представляются сложно реализуемыми на фоне, с одной стороны,
отсутствия общей управляемости как характеристики системы менеджмента,
и общей макроэкономической нестабильности – с другой. Наиболее
актуальным для интегрированных компаний на данном этапе развития
представляется именно второе толкование понятия интеграции, итогом
которой становится общая стабилизация бизнес-процессов на стратегическом
и тактическом уровнях.
Исследуя проблему слияния и поглощения, различные аналитики по-
своему предлагают группировать их мотивы и причины. Заставить или
побудить компанию пойти на заключение соглашения с конкурентом чаще
всего могут три группы факторов:
1. Внутренняя потребность компании, обусловленная необходимостью
поиска нового направления или способа своего развития.
2. Внешние условия, вызванные изменением бизнес-среды, что чревато
снижением эффективности деятельности компании и заставляет ее искать
новые пути развития.
16
3. Собственные желания, планы и амбиции менеджмента компании.
Мотивы слияний и поглощений разнообразны, что связано с
комплексным влиянием данной сделки на функционирование как самих
предприятий, так и среды, в которой они осуществляют свою деятельность.
Исследователи выделяют следующие группы мотивов слияний и
поглощений (см. таблицу 2):
– экономические мотивы;
– мотивы, связанные с функционированием предприятия на рынке;
– производственные мотивы;
– организационные мотивы;
– политические мотивы;
– мотивы, связанные с научно-техническим развитием
производственных и управленческих процессов.
Таблица 2.
Основные мотивы слияний и поглощений
Группы мотивов
Мотивы
Производственные
мотивы
а) возможный рост качества продукции;
б) предполагаемое развитие и модернизация
производства;
в) возможность решения проблемы
недостаточности ресурсов производства
Организационные
мотивы
а) возможный рост качества менеджмента;
б) возможное решение внутренних конфликтов
собственников, руководства
Политические мотивы
а) возможность вывода капитала за границу, а
также привлечения капитала из-за границы;
б) ожидаемое расширение географии влияния;
в) вероятность увеличения политического веса
руководства компании в результате реализации
стратегий слияний и поглощений
Мотивы, связанные с
научно-техническим
развитием
производственных и
управленческих
процессов
а) вероятность повышения уровня квалификации
персонала;
б) возможность создания базы научно-технических
исследований и обучения персонала