52
акцииценарыночнаяТекущая
акциюнадивидендаПрогноз
Цск
___
___
(17)
Включение в формулу прогнозного значения ожидаемого темпа роста
дивидендов позволяет уточнить расчет. В этом виде формула стала широко
известна как формула Гордона и Шапиро.
дивидендовростатемпОжидаемый
акцииценарыночнаяТекущая
дивидендауровеньТекущий
Цск ___
___
__
(18)
Данная формула будет справедлива в том случае, когда дивиденды за
каждый период будут увеличиваться на фиксированный процент по сравнению
с предыдущим периодом.
Очевидно, насколько сложно использование данной формулы в
настоящее время в белорусской практике. Трудности связаны в первую очередь
с определением темпов роста дивидендов. Удовлетворительная оценка данного
показателя может быть получена при наличии стабильной инвестиционной и
дивидендной политики, стабильном уровне получаемой прибыли и некоторых
других условиях. В свою очередь получаемая прибыль зависит от большого
количества факторов, часто не зависящих от предприятия.
Упрощением данной формулы и попыткой сделать ее универсальной стал
следующий вариант расчета:
капиталагособственновеличинаСредняя
периодеотчетномвевыплаченныДивиденды
Цск
___
___,
(19)
Таким образом, данная формула оперирует историческими оценками
стоимости собственного капитала, что одновременно можно рассматривать и
как достоинство метода, и как его недостаток.
Данный способ определения "цены" собственного капитала является
понятным и наглядным, в чем состоит его главное достоинство. Акционеры не
53
предоставят капитал, если взамен они не получат дивиденды. Отсюда,
дивиденды и есть плата за собственный капитал, а стоимость капитала должна
определяться процентным соотношением первого и второго показателей.
Использование данных бухгалтерского учета облегчает расчеты чисто
технически, и само определение "цены" собственного капитала сводится к
простому арифметическому действию с имеющимися данными.
В то же время такое определение цены собственного капитала является
приблизительным именно в силу того, что рассмотренный способ оперирует
прошлыми данными, относящимися к уже истекшему на момент принятия
решения периоду. Он не учитывает ни возможных изменений в структуре
капитала, которые могут иметь место в предстоящем периоде, ни изменений в
ожиданиях акционеров в части выплаты им дивидендов.
Поэтому при выборе способа расчета данного показателя следует
исходить из целей анализа, наличия удовлетворительной с точки зрения
надежности информации, профессионального суждения аналитика.
При всей кажущейся очевидности использования дивидендного подхода
для определения "цены" собственного капитала у него есть существенный с
нашей точки зрения недостаток, связанный с неучетом при данном подходе
стоимости такого источника собственного капитала, как капитализированная
прибыль. Под капитализированной прибылью понимается та часть чистой
прибыли, которая остается на предприятии (реинвестируется). Ее отражение в
балансе можно найти в так называемых капитальных статьях
"Нераспределенная прибыль" и "Фонды накопления".
Включение в расчет собственного капитала только той части прибыли,
которая будет выплачиваться акционерам, приводит к ее занижению. Иными
словами, полагаем, что нераспределенная прибыль должна рассматриваться как
источник финансирования, участвующий в формировании чистых активов и
имеющий цену, равную величине дохода, который получили бы акционеры в
результате полного распределения прибыли.
54
На данном положении основан второй из названных ранее подходов –
доходный подход, предусматривающий полное включение заработанного
дохода (прибыли, остающейся в распоряжении предприятия) в расчет
стоимости собственного капитала.
В зарубежной практике одним из способов практической реализации
данного подхода является использование следующей формулы:
акцииценарыночнаяТекущая
акциюнаприбыльОжидаемая
Цск
___
___
(20)
Проблемы использования данной формулы связаны с надежностью
прогноза ожидаемой чистой прибыли и собственно существованием рыночной
стоимости акций.
Вариантом расчета цены собственного капитала в рамках данного
подхода является следующий упрощенный способ:
капиталйСобственны
прибыльЧистая
Цск
_
_
(21)
Так же как и при дивидендном подходе, аналитику приходится выбирать
между способами оценки показателей, участвующих при определении
собственного капитала (историческая и текущая). Получить историческую
оценку, основанную на данных бухгалтерского учета, проще, но следует иметь
в виду, что при этом должно быть сделано допущение о том, что ожидаемая
структура капитала и доходность собственного капитала не будут существенно
отличаться от сложившихся на предприятии.
Модель определения цены капитальных активов (САРМ) основана на
установлении нормальной рыночной доходности акций, скорректированной в
зависимости от степени риска. Для использовании данного подхода необходима
информация об оценке уровня доходности свободных от риска ценных бумаг;
оценке уровня доходности ценных бумаг, средних от степени риска;
55
характеристике величины риска. В качестве последнего параметра выступает
коэффициент , определяющий величину систематического риска, т.е. риска,
возникающего в результате колебаний доходности на рынке ценных бумаг.
В модели САРМ используется формула:
)( RfRmRfR
(22)
где Rf – ставка доходности по безрисковым вложениям;
Rm – среднерыночный уровень доходности обыкновенных акций;
- коэффициент "бета".
Составляющая (Rm-Rf) представляет собой корректировку на риск по
сравнению с доходностью вложений, свободных от риска.
Модель САРМ традиционно рассматривается в литературе, посвященной
вопросам финансового анализа. Следует иметь в виду, что необходимым
условием использования данной модели является наличие развитого рынка
ценных бумаг.
Привлечение заемных средств для предприятий – один из способов
расширения его деятельности. При этом отдельные виды заемных средств
(ссуды банка, займы, кредиторская задолженность поставщикам и т.д.) имеют
для предприятия различную стоимость. В обязательном порядке проценты за
пользование заемными средствами выплачиваются по ссудам банка. При этом
стоимость банковского кредита определяется не только собственно
уплаченными процентами, но и расходами по получению гарантий и др. При
расчетах с поставщиками и подрядчиками плата за временное пользование
средствами кредиторов, как правило, не взимается, хотя условиями договора
могут быть предусмотрены санкции за несвоевременность оплаты.
Несмотря на многообразие видов задолженности, в качестве общего
подхода к определению стоимости заемного капитала может использоваться
следующий: цена заемного капитала определяется отношением расходов,
56
связанных с привлечением финансовых ресурсов, к самой величине
привлекаемого капитала.
Определив стоимость отдельных типов финансирования – собственного и
заемного капитала, рассчитаем среднюю стоимость капитала. Стоимость
капитала предприятия может быть определена как средневзвешенная величина
стоимости всех категорий капитала.
В общем случае средневзвешенная стоимость капитала характеризует
уровень компенсации вкладчикам капитала отказа от использования ими
средств иным образом – вне данного предприятия. Учитывая, что степень
участия различных вкладчиков капитала в финансировании деятельности не
равноценна, стоимость отдельных видов финансирования взвешивается исходя
из удельного веса данного источника в общем объеме финансирования. Сама
формула средневзвешенной стоимости капитала имеет вид:
ДзкЦзкДскЦскЦк
(23)
где Цск, Дск – соответственно стоимость и удельный вес собственного
капитала;
Цзк, Дзк – соответственно стоимость и удельный вес заемного капитала.
Руководство предприятия должно знать, каким образом различная
структура капитала отразится на стоимости привлечения дополнительного
капитала. В этой связи вполне понятно стремление снизить стоимость
дополнительно привлекаемого капитала за счет изменения структуры капитала.
При определении средневзвешенной стоимости капитала
принципиальными являются следующие вопросы:
использовать ли для расчетов сложившуюся структуру соотношения
собственного и заемного капитала, определяемую по данным бухгалтерского
баланса, или ту структуру капитала, которую будет иметь предприятие в
результате принимаемого варианта финансирования;
использовать ли в формуле средневзвешенной стоимости капитала
исторические оценки стоимости отдельных типов финансирования или их
рыночную стоимость.
57
Данные вопросы решаются исходя из целей определения
средневзвешенной стоимости капитала и, разумеется, имеющейся доступной
информации. Если исходить из того, что средневзвешенная стоимость капитала
используется для оценки целесообразности будущих инвестиций. Очевидно,
что исторические оценки стоимости капитала и его структуры могут дать
неверную картину.
Следовательно, для того чтобы оценить рациональность предстоящих
управленческих решений, необходимо использовать ожидаемые значения
параметров. Если в результате анализируемого варианта структура
финансирования изменится, в расчет средневзвешенной стоимости капитала
войдут данные, скорректированные с учетом предстоящих изменений.
Таким образом, подводя итоги, можно сказать, что предприятию
необходимо оптимизировать "цену" капитала. Предприятию выгоднее ее
наибольшее снижение, однако оно может быть невыгодно инвесторам и
кредиторам. Поэтому следует найти "золотую середину", которая бы устроила
обе стороны. Важное значение в этом процессе играет управление структурой
капитала.
Сначала рассчитаем "цену" собственного капитала. Очевидно, что т.к.
ООО «Кристалл-Строй» является обществом с ограниченной
ответственностью, то единственный способ расчета – это использование
подхода расчета стоимости собственного капитала на основании доходов
предприятия:
Цск=Чистая прибыль / Собственный капитал = 3922 тыс.руб. / 40118 тыс.руб.=
10%.
Упрощенно будем считать ценой заемного капитала только проценты по
кредитам выплаченным за год. Остальные виды заемного капитала будем
считать "бесплатными".
Проценты к получению и уплате в бухгалтерском балансе ООО
«Кристалл-Строй» не указываются, поэтому примерно рассчитаем сумму
процентов исходя из полученных кредитов, которые составляют примерно
58
20000 тыс.руб.
Для расчета в среднем возьмем 25% годовых и получим, что за год мы
уплатим 5000 тыс.руб.
Цзк = Сумма процентов / Заемный капитал = 5000 тыс.руб. / 297255 тыс.руб.=
1,68%.
Теперь рассчитаем средневзвешенную "цену" капитала:
Цк = Цск*Дск*Цзк*Дзк = 10*0,886+1,68*0,114=9,06%.
Очевидно, что с такой низкой "ценой" капитала будет очень трудно
привлечь инвесторов, однако, если это все же удастся, то положение может
измениться.
С приливом капитала со стороны предприятие сможет модернизировать
производство и увеличить сумму прибыли, что соответствующим образом
отразиться и на стоимости капитала.
Поэтому следует тщательным образом проработать варианты
финансирования для получения максимальной отдачи от вложенного капитала
как инвесторами, так и самим предприятием.
3.3. Прогнозирование величины капитала ООО «Кристалл-Строй»
При внимательном анализе динамических рядов можно обнаружить
различные закономерности увеличения уровней или их снижения. Но
закономерности, правильности применения явлений во времени, как правило,
не проявляются четко на каждом конкретном уровне. Они проявляются лишь в
тенденции, в достаточно длительной динамике.
Для прогнозирования используем метод аналитического выравнивания.
Для целей прогнозирования при изучении динамического ряда
необходимо выявить основную тенденцию развития явления – тренд.
Самый точный метод определения тенденции динамического ряда – это
метод аналитического выравнивания.
Тенденция ряда динамики определяется как математическая функция от
времени.
59
Для этого необходимо выбрать математическую функцию, которая бы
наилучшим образом отражала основную тенденцию ряда динамики.
Предварительный анализ эмпирических данных среднегодовой стоимости
капитала показал, что этому условию удовлетворяет уравнение прямой:
у=а
0
+а
1
*t. Расчет показателей для уравнения приводится в таблице 3.1.
Таблица 3.1
Аналитическое выравнивание
годы
Среднегодовая
стоимость капитала,
тыс. руб.,
у
t
t2
у*t
у
1
2
3
4
5
6
2014
6474
-1
1
-6474
-10238,83
2015
71976,5
0
0
0
105402,2
2016
237756
1
1
237756
221043,2
итого
316206,5
0
2
231282
316206,5
Для нахождения уравнения прямой, необходимо решить систему
уравнений:
а
0
n =у
а
1
t
2
=у*t
3а
0
=316206,5
2а
1
= 231282
Откуда:
а
0
=15402,17
а
1
= 115641
Тогда уравнение искомой прямой будет иметь вид:
у=15402,17+115641*t
Подставим в это уравнение значения t, полученные данные отразим в
таблице 3.1, т.е. исчислим теоретические уровни ряда для каждого года
(столбец 6). Совпадение итогов эмпирических данных (столбец 2) и
теоретических уровней свидетельствует о правильности произведенных
вычислений и подтверждает правильность выбора уравнения.
60
Выровненный динамический ряд свидетельствует о тенденции
увеличения производственного потенциала предприятия.
Для прогнозирования величины среднегодовой стоимости капитала в
2017 г. используем экстраполяцию на основе аналитического выравнивания
динамического ряда, используя уравнение для теоретического ряда, рассчитав
значение у для t=2, получаем, что в 2017 году величина среднегодовая
стоимость капитала предприятия будет равна примерно 336684 тыс. руб. Т.е. в
2017 г. ожидается увеличение капитала ООО «Кристалл-Строй».
61
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Больше всего разночтений имеется в толковании понятия "капитал" и его
разновидностей. Одни авторы под капиталом предприятия подразумевают всю
собственность, находящуюся в его распоряжении, сформированную как за счет
собственных, так и за счет заемных средств. Некоторые авторы при
определении величины капитала предприятия исключают краткосрочные
обязательства, оставляя в его составе только активы, сформированные за счет
собственного (акционерного) капитала и долгосрочных финансовых
обязательств. Третий подход к определению суммы капитала основан на
исключении из общей валюты баланса только краткосрочной кредиторской
задолженности нефинансового характера (товарного кредита, предоставляемого
поставщиками). Постараемся разобраться, чья трактовка более правильна.
Капитал всякого предприятия может быть представлен двумя
составляющими: собственными и заемными средствами.
Структура источников образования активов (средств) представлена
основными составляющими: собственным капиталом и заемными
(привлеченными) средствами. Их анализ необходим внутренним и внешним
пользователям бухгалтерской отчетности, так как показывает:
степень обеспеченности организации собственным капиталом для
осуществления непрерывной деятельности, гарантированной защиты средств
кредиторов и покрытия обязательств перед ними, распределения суммы
полученной прибыли среди участников-акционеров;
степень финансовой зависимости организации, виды и условия
привлечения заемных средств, направления их использования, риск
возможного банкротства фирмы в случае предъявления требований со стороны
кредиторов о возврате суммы долгов.
Таким образом, эффективность использования капитала характеризуется
его отдачей (рентабельностью) – отношением суммы прибыли к среднегодовой
сумме основного и оборотного капитала. Для характеристики интенсивности