65
Таблица 13.
Динамика собственного оборотного капитала АО «ЭР-
Телеком Холдинг» в 2012-2017 гг.
Показатель
2012
2013
2014
2015
2016
2017
Капитал и
резервы
651
035
267 000
4 117
495
2 910
849
2 074
383
2 338
235
Долгосрочные
обязательства
13 707
879
11 640
117
16 664
836
15 367
553
27 428
416
30 920
318
Внеоборотные
активы
16 971
621
16 378
327
18 576
503
19 824
701
28 595
095
38 416
677
Собственный
оборотный
капитал
-2 612
707
-4 471
210
2 205
828
-1 546
299
907 704
-5 158
124
Темп роста
171,13
-49,33
-70,10
-58,70
-568,26
Из данных, приведенных в таблице 13, следует, что АО «ЭР-Телеком
Холдинг» испытывает постоянную нехватку в оборотных средствах,
вследствие чего часть краткосрочного оборотного капитала направляется на
формирование внеоборотных активов, а оборотные активы формируются
исключительно за счет привлеченных средств.
Средний темп прироста собственного оборотного капитала –
отрицательный (т.е. наблюдается его снижение) и составляет (-115,05) %.
Прогноз прироста собственного капитала отражен в таблице 14.
Таблица 14.
Прогноз прироста собственного капитала АО «ЭР-Телеком
Холдинг» в 2018-2020 гг.
Показатель
2018
2019
2020
Постпрогнозны
й период
Собственный
оборотный
капитал
(СОК)
-5 934 563,00
-6 827
877,33
-7 855
659,96
-9 038 152,03
Изменение
величины
СОК
-776 439
-893 314
-1 027 783
-1 182 492
В таблице 15 отражено формирование денежного потока для всего
инвестированного капитала АО «ЭР-Телеком Холдинг» в 2018-2020 гг.
66
Таблица 15.
Денежный поток для всего инвестированного капитала АО
«ЭР-Телеком Холдинг» в 2018-2020 гг.
Показатель
2018
2019
2020
Постпрогнозны
й период
Чистая прибыль
5 468 778
5 890 964
6 239 681
6 514 930
Амортизационные
отчисления
5 337 451
5 531 961
5 877 070
6 483 016
Капитальные вложения
5 867 554
6 248 476
6 916 917
8 083 357
Изменение величины
собственного
оборотного капитала
-776 439
-893 314
-1 027
783
-1 182 492
Денежный поток
4 162 236
4 281 135
4 172 052
3 732 098
Для пересчета будущих потоков единую величину текущей стоимости
используем в качестве ставки дисконтирования значение средневзвешенной
стоимости капитала (WACC) за 2017 г., определенную в таблице 4.
Предполагая, что темпы роста АО «ЭР-Телеком Холдинг» в
постпрогнозном периоде будут не менее темпов роста российской
экономики, долгосрочные темпы прироста потока доходов в остаточном
периоде приравняем к средним прогнозным темпам роста ВВП в 2020 году
(см. табл. 5).
Для оценки стоимости оцениваемого бизнеса в постпрогнозном
периоде воспользуемся формулой Гордона (9):
g-r
CF
1n
пост
V
, (9)
где V
пост
– стоимость бизнеса в постпрогнозном периоде;
CF
(n+1)
– денежный поток на начало постпрогнозного периода;
r – Ставка дисконтирования;
g - Долгосрочные темпы прироста потока доходов в остаточном
периоде.
V
пост
=
)0159,00902,0(
3732098
= 50 230 121, 25 тыс. руб.
Для расчета стоимости бизнеса воспользуемся формулой (1).
67
Т.к. денежные потоки оцениваемое предприятие получает равномерно
в течение всего года, при расчете их дисконтированных величин, рассчитаем
фактор текущей стоимости на середину каждого прогнозного периода:
43,49874724
)0902,01(
25,50230121
)0902,01(
4172052
)0902,01(
4281135
)0902,01(
4162236
35,25,15,0
V
тыс. руб.
Таким образом, на основании проведенных расчетов мы получили
оценку стоимости бизнеса «ЭР-Телеком Холдинг»: 49 874 724,43 тыс. руб.
Подведем общие итоги второй главы данной работы:
- стоимость бизнеса «ЭР-Телеком Холдинг» в течение последних 2 лет
разрушается, о чем свидетельствуют отрицательные значения EVA.
Основной источник финансирования деятельности компании – привлеченные
средства банков и прочих кредиторов. Собственный капитал недостаточен. В
связи с чем присутствует высокий риск финансовой неустойчивости
компании. При этом бизнес является активно растущим, с высокой
рентабельностью операционной деятельности;
- внешние и внутренние нефинансовые факторы, определяющие
стоимость бизнеса, в целом благоприятны и дают возможность
предположить дальнейший рост оцениваемого бизнеса в соответствии со
сложившимися на данный момент тенденциями его развития;
- стоимость «ЭР-Телеком Холдинг», полученная с помощью доходного
подхода оценки, составила 49 874 724,43 тыс. руб. Прочие основные подходы
к оценке стоимости бизнеса в данном случае неприменимы, чему ранее дано
развернутое объяснение.
68
ГЛАВА 3. РАЗРАБОТКА МЕРОПРИЯТИЙ ПО УВЕЛИЧЕНИЮ
СТОИМОСТИ АО «ЭР-ТЕЛЕКОМ ХОЛДИНГ»
3.1 Основные направления увеличения стоимости АО «ЭР-Телеком
Холдинг»
Стоимость бизнеса – основной критерий, по которому оценивается
эффективность его деятельности.
С учетом выводов, сделанных в результате анализа и оценки «ЭР-
Телеком Холдинг», предложим ряд мероприятий, позволяющих повысить
стоимость указанного бизнеса.
Как уже упоминалось, деятельность компании почти полностью
финансируется за счет привлеченных источников. В связи с этим возникает
вопрос о поиске возможностей снижения стоимости заемного капитала.
Основным кредитором АО «ЭР-Телеком Холдинг» является ПАО
«ВТБ» (табл. 16).
Таблица 16.
Структура заемных средств АО «ЭР-Телеком Холдинг» по
состоянию на 31.12.2017 г.
Наименование
кредитора
Сумма
основного
долга,
тыс.руб.
Ставка, %
Срочность
ПАО "ВТБ"
18 319 599
ключевая
ставка +
2,5%, но не
менее 11%
долгосрочный
4 114 800
ключевая
ставка +
2,5%, но не
менее 11%
краткосрочный
ПАО "Московская
Биржа"
3 000 000
12,75
среднесрочный
5 000 000
10,85
долгосрочный
3 000 000
10,65
долгосрочный
Дочерние общества
134 000
1,00
долгосрочный
125 000
1,00
краткосрочный
Итого кредитов и
займов
33 693 399
69
Как видно из таблицы 16, внешними кредиторами АО «ЭР-Телеком
Холдинг» являются только ПАО «ВТБ» и ПАО «Московская Биржа», причем
последняя задолженность представляет собой выпущенные облигации
исследуемой компании.
Процентная ставка по кредитам ПАО «ВТБ» - плавающая,
определяемая в зависимости от динамики ключевой ставки ЦБ РФ, но при
этом не ниже 11 %.
Кредитная линия ПАО «ВТБ» была открыта АО «ЭР-Телеком
Холдинг» 04.07.2014 г. под залог ценных бумаг Общества (пакет акций).
Рассмотрим динамику ключевой ставки, начиная с 01.07.2014 г. (рис. 19).
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
01.07.2014
01.10.2014
01.01.2015
01.04.2015
01.07.2015
01.10.2015
01.01.2016
01.04.2016
01.07.2016
01.10.2016
01.01.2017
01.04.2017
01.07.2017
01.10.2017
01.01.2018
01.04.2018
01.07.2018
Ключевая ставка, %
Рисунок 19. Динамика ключевой ставки ЦБ РФ [38]
Как видно по рисунку 19, ключевая ставка ЦБ РФ достигла пика своих
значений в начале 2015 г., а потом начала постепенное снижение.
Учитывая значения ключевой ставки, ставка по кредиту ПАО «ВТБ»
для АО «ЭР-Телеком Холдинг» с момента его предоставления колебалась в
пределах от 11 до 19,5 % годовых.
На рисунке 20 представлена динамика средневзвешенных процентных
ставок по кредитам на срок более 3 лет, предоставленных в рублях
нефинансовым организациям, по 30 крупнейшим банкам.
70
Как видно, на момент выдачи кредита средняя ставка действительно
составляла около 11 %, однако с 3 квартала 2017 г. она на поднимается выше
9,5 %.
0,00
2,00
4,00
6,00
8,00
10,00
12,00
14,00
16,00
18,00
янв.14
апр.14
июл.14
окт.14
янв.15
апр.15
июл.15
окт.15
янв.16
апр.16
июл.16
окт.16
янв.17
апр.17
июл.17
окт.17
янв.18
апр.18
июл.18
Годовая процентная ставка, %
Рисунок 20. Динамика средневзвешенных процентных ставок по
долгосрочным рублевым кредитам для юридических лиц [38]
Учитывая рост бизнеса за последние несколько лет, выход его на
федеральный уровень, акции компании возросли в цене, а, значит,
увеличилась стоимость залогового обеспечения, снизились риски банка.
Исходя из вышеперечисленного, АО «ЭР-Телеком Холдинг» вправе
требовать пересмотра процентной ставки по существующей кредитной линии
в сторону ее снижения до 9 – 9,5 % годовых.
Данная мера – одна из основных, позволяющих повысить
экономическую добавленную стоимость рассматриваемого бизнеса.
Еще одним направлением увеличения стоимости компании может стать
повышение прибыльности ее деятельности за счет увеличения объема более
рентабельных направлений в общей доле выручки.
Так, в таблице 3 приводился сегментный анализ деятельности АО «ЭР-
Телеком», согласно которому деятельности компании в секторе B2B – более
рентабельна, чем в секторе В2С (рисунок 21).
71
0,00
10,00
20,00
30,00
40,00
50,00
60,00
2015 2016 2017
Рентабельность по прямой прибыли,
%
B2B B2C
Рисунок 21. Рентабельность отдельных сегментов деятельности
АО «ЭР-Телеком Холдинг»
Увеличение доли продаж в сегменте В2В возможно за счет
формирования более выгодных конвергентных предложений для бизнеса.
Кроме того, уже существующая инновационная сеть промышленного
Интернета вещей (IIoT) «ЭР-Телеком» – одно из важнейших конкурентных
преимуществ компании в данном сегменте.
Однако, как указывают в своем исследовании К.В. Лаптев и Е.А.
Лысова, компания недостаточно внимательно относится к продвижению
оказываемых услуг [19]. Повышение уровня информированности возможных
клиентов могло бы значительно увеличить выручку АО «ЭР-Телеком
Холдинг» в сегменте В2В.
Понимая, что прямо пропорциональной зависимости между затратами
на продвижение и ростом клиентской базы не существует, предположим, что
рост коммерческих расходов на 30 % в данном сегменте способен увеличить
выручку компании в секторе В2В на 15 % (табл. 17).
72
Таблица 17.
Прирост прямой прибыли в результате увеличения выручки в
сегменте B2B
Показатель
Базовый
вариант
Прогнозный
вариант
Отклонение
Выручка
6 211 736
7 143 496
931 760
Себестоимость продаж
2 608 977
3 000 324
391 347
Валовая прибыль
3 602 759
4 143 173
540 414
Коммерческие расходы
582 361
757 069
174 708
Прямая прибыль
3 020 398
3 386 104
365 706
Прирост прямой
прибыли
-
365 706
365 706
Рост прибыли также напрямую зависит и от системы мотивации
персонала на предприятии. В первую очередь – ее топ-менеджеров.
Затраты на персонал являются основными в структуре операционных
затрат АО «ЭР-Телеком Холдинг» (рис. 22).
32%
9%
6%
12%
11%
9%
5%
3%
3%
10%
оплата труда
отчисления на соц.нужды
отпуска и премии
амортизация
поддержка сети
услуги по пропуску траффика
продвижение услуг
материальные затраты
аренда
прочие
Рисунок 22. Структура затрат по основной деятельности АО «ЭР-
Телеком Холдинг» в 2017 г.
Как видно, общая доля затрат на персонал (оплата труда, отпуска и
премии, социальные налоги) составляет 47 % от общей суммы затрат
предприятия.
Выплата премий осуществляется исходя из финансовых показателей
деятельности компании за предыдущий период, что, на наш взгляд, является
73
крайне неэффективным, особенно учитывая, что при росте показателей
прибыли экономически добавленная стоимость бизнеса в последние годы,
снижается (табл. 2, 4).
На наш взгляд, система премирования рядовых сотрудников, а также
менеджмента низшего звена, может и должна опираться на финансовые
результаты компании за предыдущий период, но в отношении среднего и
топ-менеджмента должна применяться отличная система премирования.
Так, для менеджеров среднего звена премиальные выплаты могут
формироваться следующим образом:
- 50 % - исходя из финансовых результатов предыдущего периода;
- 30 % - исходя из показателей EVA за тот же период;
- 20 % - исходя из показателей EVA за последние 3 года.
Затраты на топ-менеджмент в 2017 г. составили 457 433 тыс. руб. (табл.
18).
Таблица 18.
Вознаграждения топ-менеджмента компании в 2017 г.
Назначение выплаты
Сумма, тыс. руб.
Оплата труда
377 711
Ежегодный отпуск
22 289
Краткосрочные вознаграждения
2 648
Налоги и иные обязательные платежи
в бюджет и внебюджетные фонды
54 785
Всего
457 433
Как видно из таблицы, вознаграждения за деятельность топ-
менеджеров не предусматривают выплат долгосрочных вознаграждений.
Однако с точки зрения заинтересованности в повышении стоимости бизнеса,
именно этот вид вознаграждений является более мотивирующим. Тем более,
что большая часть руководящего состава входит в управленческий аппарат
АО «ЭР-Телеком Холдинг» уже более 5 лет.
На наш взгляд, требуется пересмотр системы финансовой мотивации
топ-менеджмента. Выплата премий и прочих поощрений должны быть прямо
74
пропорциональна полученному показателю EVA. Причем, указанные
вознаграждения могут формироваться следующим образом:
- 50 % - по итогам EVA компании в текущем году;
- 50 % - по итогам EVA за последние 3 года.
Подобная система мотивации позволит увеличить заинтересованность
управленцев в повышении стоимости компании в долгосрочном периоде.
Таким образом, в целях повышения стоимости бизнеса предложены
следующие мероприятия:
- реструктуризация кредита ПАО «ВТБ»;
- повышение активности по продвижению сегмента В2В;
- пересмотр системы мотивации управленческого персонала.
3.2 Оценка эффективности предлагаемых мероприятий
Для оценки эффективности предлагаемых мероприятий рассчитаем
прогнозное значение EVA в результате их осуществления, взяв за базовый
вариант показатели деятельности АО «ЭР-Телеком Холдинг» в 2017 г.
Для расчета совокупного капитала определим величину чистой
прибыли компании в прогнозном варианте.
Выручка, себестоимость и коммерческие расходы в прогнозном
варианте увеличатся на суммы прироста аналогичных показателей по
сегменту В2В (см. табл. 17) и составят:
- выручка:
24 739 903 + 931 760 = 25 671 063 тыс. руб.;
- себестоимость:
13 688 963 + 391 347 = 14 080 310 тыс. руб.;
- коммерческие расходы:
3 514 571 + 174 708 = 3 689 279 тыс. руб.
Соответственно, увеличатся показатели валовой прибыли и прибыли от
продаж.