15
Более подробная структура внешних факторов стоимости бизнеса
приведена на рисунке 3.
Внешние факторы
стоимости бизнеса
Макроэкономические
Региональные
Отраслевые
Рыночные
- фаза делового цикла
экономики;
- темп изменения ВВП;
- темп инфляции;
- уровень безработицы;
- валютный курс;
- уровень процентных
ставок;
- налоговая нагрузка;
- политическая
стабильность и пр.
- темп роста
регионального продукта;
- инвестиционный
потенциал региона;
- инвестиционный риск
региона;
- региональная
инфраструктура и пр.
- цикл развития отрасли;
- общие тенденции
развития отрасли;
- правовое
регулирование отрасли;
- отношение государства
к отрасли;
- доступность
материальных и
трудовых ресурсов и пр.
- емкость рынка;
- рыночная
конъюнктура;
- динамика цен;
- входные и выходные
барьеры и пр.
Рисунок 3. Внешние факторы стоимости бизнеса [17, С.82-85]
Внутренние факторы, определяющие стоимость бизнеса, - факторы
внутренней среды предприятия. Они делятся на финансовые - отражающие
эффективность деятельности предприятия в предыдущих периодах, и
нефинансовые - дающие возможность прогнозирования динамики стоимости
бизнеса в перспективе.
Финансовые факторы определяют успешность различных сфер
бизнеса: операционной, инвестиционной, финансовой.
К первой подгруппе финансовых факторов можно отнести такие
показатели как: объем продаж, производительность, уровень затрат,
рентабельность продукции, объем кредиторской и дебиторской
задолженности и пр.
К инвестиционным финансовым факторам относятся: рентабельность
инвестиций в производство, объем финансовых вложений и их
прибыльность, состояние основных производственных фондов и т.д.
16
В последнюю группу входят следующие факторы: ликвидность,
финансовый рычаг, объем налоговых отчислений, процентная ставка по
привлеченным средствам и пр.
Обобщающими финансовыми факторами будут выступать прибыль,
рентабельность бизнеса в целом, сумма дивидендов на акцию и т.п.
Концепция ценностно-ориентированного менеджмента учитывает
также и нефинансовые факторы стоимости бизнеса, среди которых выделяют
4 группы:
- факторы, характеризующие удовлетворенность потребителей
(узнаваемость бренда и торговых марок, динамика клиентской базы, доля
рынка и пр.);
- факторы, характеризующие эффективность управления персоналом и
кадровый потенциал (движение персонала, структура кадрового состава,
психологический климат в коллективе, степень удовлетворения сотрудников,
развитость системы нематериального стимулирования и пр.);
- факторы организации бизнес-процессов (скорость и качество
выполнения заказа, доля брака, трудоемкость и материалоемкость
продукции, оптимальность и эффективность системы коммуникаций и пр.);
- факторы, характеризующие корпоративное управление (тип бизнеса,
правовая форма, прозрачность предприятия, структура собственности,
система контроля и пр.).
Для каждого уровня управления и звена цепочки создания стоимости
определяется конкретная совокупность параметров (внутренних факторов),
на которое оно может оказывать влияние.
Так, например, для отдела маркетинга это могут быть: объем
реализации, скорость товарооборота, структура и динамика продаж, размер
инвестиций в продвижение бренда и отдельной продукции, индикаторы
удовлетворенности потребителей, уровень коммерческих расходов и пр.
Для более эффективного управления факторами стоимости бизнеса
следует свести их в единую систему с установлением соподчиненности
17
факторов, выявлением степени и характера их влияния на стоимость бизнеса,
назначением ответственных за контроль и управление данными
показателями.
Таким образом, для грамотной оценки предприятия и его деятельности
необходимо учитывать довольно большое количество различных факторов,
оказывающих влияние на его стоимость. Анализ различных переменных
позволит определить наиболее справедливую стоимость бизнеса.
1.3 Основные подходы к оценке бизнеса
Рассматривая основные подходы к оценке бизнеса, нельзя обойти
вниманием вопрос, какие именно виды стоимости определяются в процессе
оценки.
Согласно действующим законодательным актам оценка стоимости
бизнеса может проводиться по следующим видам:
рыночная стоимость;
ликвидационная стоимость;
инвестиционная стоимость;
кадастровая стоимость [3].
При этом последний пункт неприменим при оценке бизнеса, но может
использоваться для самостоятельной оценки его имущественной базы в
целях налогообложения.
В большинстве случаев необходимо определение рыночной стоимости
бизнеса, которое предполагает получение наиболее вероятной цены
отчуждения объекта в условиях открытого конкурентного рынка. При этом
предполагается, что:
- стороны, участвующие в процессе купли-продажи поступают
разумно;
- стороны располагают исчерпывающей информацией о состоянии
рынка и объекте сделки;
18
- объект оценки предлагается для реализации в течение достаточно
длительного периода и не ограничен временными рамками;
- на результат (цену) не влияют любые чрезвычайные обстоятельства.
Оценка рыночной стоимости может понадобиться в следующих
ситуациях:
- для различных целей управления бизнесом;
- при продаже бизнеса или его части;
- при изъятии бизнес-активов для государственных нужд;
- при необходимости определить стоимость залогового имущества;
- при определении цены материальных или нематериальных активов,
вносимых в уставной капитал;
- в ходе выполнения процедуры банкротства.
На законодательном уровне также предусмотрен ряд случаев, когда
определение рыночной стоимости компании является обязательным. К
подобным случаям относится большинство операций, связанных с
имущественными правами на объекты, принадлежащих государству и
муниципальным образованиям, а также возникновение споров о стоимости
оцениваемого объекта (в т. ч. при изъятии для нужд государства).
Оценка инвестиционной привлекательности бизнеса осуществляется с
целью определения целесообразности инвестирования для индивидуального
вкладчика или определенной группы инвесторов. Так, например,
инвестиционная стоимость недвижимости базируется на прогнозе
дисконтированных издержек и дохода инвестора, которые предполагается
получать от использования объекта оценки в перспективе инвестиционного
проекта.
Подходы к оценке бизнеса, связанного с инвестициями в
недвижимость, будут отличаться от тех, что используются при определении
рыночной стоимости в результате необходимости расчета следующих
оценок: планируемой и необходимой ставки доходности; срока окупаемости;
19
престижности объекта; перспективности местоположения;
привлекательности инфраструктуры с коммерческой точки зрения.
Также при оценке инвестиционной привлекательности учитывается
множество специфических факторов стоимости, не используемых при
определении рыночной цены, таких как: ситуация на инвестиционном и
финансовом рынках, интересы инвестора, финансовая состоятельность
проекта и т. д.
Размер ликвидационной стоимости определяется в ситуации, когда
владелец бизнеса совершает вынужденную продажу. В данном случае
расчетная величина отображает наиболее вероятную цену отчуждения с
учетом ограниченности сроков.
При этом в зависимости от конкретных условий могут рассчитываться
разные виды ликвидационной стоимости:
- краткосрочная (принудительная) – используется, когда необходима
оперативная продажа активов в максимально сжатые сроки;
- среднесрочная – предполагает возможность реализации бизнеса на
протяжении достаточно длительного периода;
- стоимость при списании неликвидных активов – используется не в
случае продажи, а при списании активов и считается как убытки.
В соответствии с ФСО №8, при оценке бизнеса могут быть
использованы 3 основных подхода: доходный, затратный и сравнительный.
Каждый из них представлен несколькими методами (рис. 4).
Как правило, для определения рыночной стоимости используется
доходный подход, а именно метод дисконтированных денежных потоков.
Также могут применяться метод чистых активов и метод сделок затратного и
сравнительного подходов соответственно.
Инвестиционная стоимость с позиции здравого смысла определяется
методами доходного подхода, что обосновывается ее сущностью —
стоимостью бизнеса для конкретного инвестора или группы инвесторов [15,
С. 86].
20
Подходы к оценке
стоимости бизнеса
Доходный
Сравнительный
Затратный
Метод
капитализации
Метод
дисконтирован-
ных денежных
потоков
Метод рынка
капитала
Метод сделок
Метод
отраслевых
коэффициентов
Метод чистых
активов
Метод
ликвидационной
стоимости
Модель оценки
реальных
опционов
Метод вариации
параметров
Метод дерева
решений
Метод
остаточного
дохода
Метод
опционного
ценообразования
Метод
корреляционно-
регрессионного
анализа
Рисунок 4. Основные подходы к оценке стоимости бизнеса [4, 15,
26]
Ликвидационная стоимость определяется c помощью сравнительного
подхода посредством прямого сравнения с аналогами или через
статистическое моделирование с использованием корреляционно-
регрессионного анализа. Также ликвидационная стоимость может
определяться исходя из рыночной стоимости бизнеса косвенным при этом
рыночная стоимость корректируется на размер скидки на вынужденный
характер продажи объекта оценки.
Рассмотрим более подробно основные методы, используемые при
оценке стоимости бизнеса.
1. Метод дисконтированных денежных потоков, как это следует из его
названия, основывается на прогнозировании денежных потоков. Его
основным преимуществом является доступность: для оценки необходимы
21
отчеты о хозяйственной деятельности предприятия за предыдущие периоды,
данные о текущих тенденциях рынка, а также информация об изменении
политики организации.
Алгоритм проведения оценки с помощью данного метода представлен
на рисунке 5.
Определение длительности прогнозируемого
периода
Расчет величины денежного потока для каждого
прогнозируемого периода
Определение ставки дисконтирования
Расчет текущих стоимостей будущих денежных
потоков
Расчет стоимости компании
Рисунок 5. Алгоритм проведения оценки с помощью метода
дисконтированных денежных потоков [26]
Стоимость оценки бизнеса определяется с помощью формулы (1):
ni
i
r
FV
r
CF
r
CF
r
CF
PV
)1()1(
...
)1(
1
2
21
, (1)
где PV – текущая стоимость;
CF
i
– денежный поток очередного года прогнозного периода;
FV – цена реверсии;
r – ставка дисконтирования;
n – общее количество лет прогнозного периода.
2. Метод капитализации дохода основывается на оценке действующего
бизнеса с точки зрения возможности получения прибыли. Данный метод не
нуждается в изучении текущей или перспективной стоимости активов
компании. Сущность метода капитализации дохода выражается формулой
(2):
22
k
K
D
V
, (2)
где V – оценённая стоимость;
D – чистый доход (чистая прибыль);
K
k
– ставка капитализации.
Рассматриваемый метод применяется при прогнозировании
приблизительно одинаковой прибыли бизнесом в равные промежутки
времени в течение длительного периода. Он подходит для компаний,
находящихся в стадии зрелости, но при этом его применение ограничивается
бизнесом со стабильным доходом и устоявшимся рынком сбыта.
3. Метод чистых активов затратного подхода – наилучший способ
определения стоимости в случае невозможности осуществления точного
прогноза доходов от бизнеса, но при этом существует хорошая материальная
база его осуществления. Для определения стоимости бизнеса применяют
формулу (3):
ОАСК
, (3)
где СК – рыночная стоимость собственного капитала;
А – рыночная стоимость активов компании;
О – текущая рыночная стоимость обязательств предприятия.
4. Метод ликвидационной стоимости применяется, как правило, в
случае угрозы банкротства. В данном случае стоимость бизнеса представляет
собой разность между стоимостью активов и затратами на ликвидацию.
Размер стоимости во многом определяется временными рамками
ликвидационного процесса: чем они меньше, тем ниже стоимость бизнеса.
Так, различают упорядоченную, принудительную ликвидацию и
ликвидацию с прекращением существования активов.
В первом случае основная задача – получение максимальной прибыли
от реализации бизнеса (активов).
Во втором – наиболее быстрая реализация бизнеса (активов).
23
Третий способ ликвидации используется, когда активы предприятия не
пользуются спросом или, отсутствует возможность их реализации. В данном
случае они просто списываются. Стоимость бизнеса тогда отрицательна.
5. Методы сравнительного подхода основываются на сравнении
объекта оценки с его аналогами – объектами, сходными с ним по основным
характеристикам, определяющим его стоимость [2].
Алгоритм оценки бизнеса с помощью методов сравнительного подхода
отражен на рисунке 6.
Анализ оцениваемого бизнеса
Сбор информации о реализованных
бизнесах/предприятиях
Определение критериев схожести и
отбор аналогов
Сопоставление оцениваемого бизнеса с
объектами-аналогами
Выбор и расчет стоимостных
мультипликаторов
Формирование оценочной стоимости
бизнеса
Рисунок 6. Алгоритм оценки бизнеса с помощью методов
сравнительного подхода [8]
Стоимостной мультипликатор, используемый при оценке, -
коэффициент, отражающий соотношение между ценой продажи и каким-
либо финансовым показателем по объекту-аналогу. Умножив величину
мультипликатора на тот же финансовый показатель оцениваемого
предприятия, получим его стоимость. При этом в оценке бизнеса по
возможности используют несколько видов мультипликаторов с
последующим согласованием полученных величин стоимости в процессе
выведения итоговой величины стоимости предприятия по сравнительному
подходу.
24
Каждый из методов имеет свои положительные и отрицательные
стороны. Выбор того или иного метода осуществляется в соответствии с
целями оценки и спецификой бизнеса. Однако в соответствии с п. 20 ФСО
№1, оценщик обязан обосновать свой отказ от использования того или иного
подхода при оценке.
Таким образом, каждый из подходов опирается на использование
различных видов информации и учете различных факторов стоимости. Тем
самым, все они дополняют друг друга. Использование всех трех подходов
при оценке бизнеса позволяет получить наиболее взвешенный и объективный
результат.
1.4 Содержание концепции управления стоимостью бизнеса
Оценка бизнеса позволяет решить одну из важнейших проблем
практического менеджмента – поиск путей эффективного управления
стоимостью компании. Решение указанной задачи опирается на современную
зарубежную концепцию управления стоимостью, которая в англоязычной
литературе получила название Value-Based-Management (VBM).
В основу концепции VBM, в отличие от классической,
ориентированной на текущую прибыль, положено понимание того факта, что
стоимость бизнеса - важнейшая комплексная финансовая оценка,
отражающая его экономическую эффективность и перспективы дальнейшего
развития. Классические – бухгалтерские - критерии успешности бизнеса, по
мнению сторонников рассматриваемой концепции, слишком ограничены,
т.к.:
- ориентируются на прошлое, а не на перспективу;
- не дают возможность оценить устойчивость финансовых показателей;
- не отражают динамику стоимости бизнеса.
По этой причине на многих предприятиях именно стоимость бизнеса
сегодня стала важнейшим объектом управления [10].