14
падении фьючерсной цены ниже стоимости исполнения опциона, владелец
продает его, таким образом компенсируя потери на реальном рынке; при воз-
растании цены он может отступиться от исполнения опциона и реализовать то-
вар по наиболее рентабельной для себя стоимости. Принципиальная разница
между опционом и фьючерсом здесь тот момент, что при покупке опциона ого-
варивается некоторая премия, которая исчезает в случае отказа от исполнения.
Отсюда следует, что опцион put можно сопоставлять с классическим страхова-
нием - при страховом случае держатель опциона получает премию, а при нор-
мальных условиях она утрачивается
18
.
Держатель опциона типа call вправе в любое время купить фьючерсный
контракт по установленной цене исполнения, иначе говоря, если цена фьючерса
превосходит установленную, опцион может быть исполнен; для продавца же
все иначе - за премию, полученную при продаже опциона, он обязуется продать
по первому требованию покупателя фьючерсный контракт по цене исполнения.
При этом фигурирует некий гарантийный депозит, похожий с тем, который ис-
пользуется при фьючерсных сделках. Характерная черта опциона типа call про-
является в том, что он компенсирует уменьшение стоимости товарного актива
на сумму, не превосходящую премию, полученную продавцом
19
.
Для управления рыночными рисками возможно использование инстру-
ментов хеджирования с определенной стратегией управления уровнем риска, в
зависимости от аппетита к риску. Возможность применения инструментов
хеджирования и необходимость управления риском можно оценить по резуль-
татам анализа их влияния на деятельность предприятия, особенностей ценооб-
18
Завьялова К. Д., Акимова Я. Ю. Хеджирование – метод управления коммерческими риска-
ми // Бизнес и общество. 2016. № 1 (9). С. 19.
19
Жусупов А. Р. Хеджирование валютных рисков // В сборнике: Фундаментальные и при-
кладные научные исследования сборник статей Международной научно-практической кон-
ференции: в 3-х частях. Ответственный редактор: Сукиасян Асатур Альбертович. 2015. – С.
100.
15
разования контрактов, то есть наличия корреляции цены контрактов с инстру-
ментами хеджирования, представленными на финансовом рынке
20
.
Различают опционы на покупку актива – опционы колл, и опционы на
продажу актива – опционы пут.
В зависимости от срочности исполнения опциона различают:
– европейский опцион – опцион, который может быть реализован только
в последний день срока его действия;
– американский опцион – опцион, который может быть исполнен в любое
время до окончания срока его действия.
Цена опциона, то есть премия, формируется исходя из соотношения спро-
са и предложения на рынке. Поэтому это величина непостоянная. Для каждого
страйка на один и тот же базовый актив премии будут разными.
Уплачиваемая за опцион премия состоит из двух компонентов: внутрен-
ней стоимости и временной стоимости.
Внутреннюю стоимость можно рассчитать. Внутренняя стоимость – это
результат по опциону, если его исполнить прямо сейчас. То есть тот минимум,
что должен стоить опцион. Для опциона колл внутренняя стоимость – это раз-
ность между текущей ценой базового актива на спотовом рынке и ценой испол-
нения опциона, если эта величина положительная. Если она отрицательная или
равна нулю, то внутренней стоимости у опциона нет, она равна нулю. Для оп-
циона пут внутренняя стоимость – это разность между ценой исполнения опци-
она и текущей ценой базового актива на спотовом рынке, если эта величина по-
ложительная. Если она отрицательная или равна нулю, то внутренней стоимо-
сти у опциона нет, она равна нулю
21
.
20
Жусупов А. Р. Хеджирование валютных рисков // В сборнике: Фундаментальные и при-
кладные научные исследования сборник статей Международной научно-практической кон-
ференции: в 3-х частях. Ответственный редактор: Сукиасян Асатур Альбертович. 2015. - С.
100.
21
Полтева Т. В. Роль производных ценных бумаг в системе управления рисками // Вектор
науки ТГУ. Серия: Экономика и управление. – 2014. – № 2 (17). – С. 35.
16
На дату экспирации опцион исполняется только в том случае, если он «в
деньгах», то есть имеет внутреннюю стоимость.
Временная стоимость зависит от многих факторов. Временная стоимость
опциона – это надежды рынка на то, что данный опцион принесет прибыль к
моменту истечения контракта. Чем больше надежд, тем больше временная сто-
имость. Временная стоимость тем больше, чем больше времени остается до ис-
течения опциона. Она максимальна для опционов в деньгах, то есть имеющих
внутреннюю стоимость, и убывает по мере того, как опционы становятся все с
большим проигрышем или выигрышем. На дату экспирации временная стои-
мость равна нулю.
Покупатель опциона может зафиксировать любую из предложенных цен
исполнения опциона, выбрав подходящий страйк. Поэтому оттого, какую цену
исполнения выберет покупатель, и зависит цена самого опциона, или премия,
то есть плата покупателя опциона за право купить, если это опцион колл, или
продать, если это опцион пут, какой-либо базовый актив по фиксированной
цене – цене страйк. Премия по опциону не является постоянной величиной, она
изменяется в зависимости от изменений цены базового актива, а также от ожи-
даний участников рынка, то есть премию по опциону определяет рынок.
Опционные контракты применяются как инструмент для спекуляций, а
также как инструмент хеджирования рыночных рисков.
Сущность хеджирования опционами – открытие позиции на опционном
рынке, которая компенсирует потери хеджера на спотовом рынке. Рассмотрим
механизмы хеджирования опционными контрактами.
Во-первых, различают длинное хеджирование (хеджирования от роста
цены базового актива, например, курса валюты), или хеджирование покупателя.
Это когда покупатель покупает опцион колл или продаёт опцион пут, чтобы в
случае увеличения курса валюты компенсировать убытки спотового рынка за
счёт дохода на рынке опционов.
17
Во-вторых, различают короткое хеджирование (хеджирование от падения
цены базового актива, например, курса валюты), или хеджирование продавца.
Это когда продавец покупает опцион пут или продаёт опцион колл, чтобы в
случае падения курса валюты компенсировать недополученную на спотовом
рынке выручку за счёт дохода на опционном рынке.
Механизм короткого хеджирования покупкой опциона пут представим в
таблице 1.
Таким образом, можем сделать вывод о том, что при движении рынка в
любом направлении итоговый результат для хеджера не будет хуже, чем целе-
вая цена:
- при коротком хеджировании (покупка пута): цена страйк – премия,
- при длинном хеджировании (покупка колла): цена страйк + премия.
Таблица 1
Механизм короткого хеджирования опционными контрактами
(покупка опциона пут)
Дата
Действия хеджера
Спотовый рынок
Опционный рынок
Дата начала
хеджирования
-
Покупка опциона пут на выбран-
ной цене «страйк»
Дата окончания
хеджирования (при
условии, что теку-
щая спот-цена ни-
же величины
«страйк - премия»)
Продажа актива по текущей
рыночной цене - недополу-
чение выручки
Исполнение опциона - получение
дохода на рынке опционов, кото-
рый частично компенсирует не-
дополученную выручку
Суммарный результат - «страйк — премия»
Дата окончания
хеджирования (при
условии, что теку-
щая спот-цена
находится в про-
межутке от «страйк
-
премия» до
«страйк»)
Продажа актива по текущей
рыночной цене
Исполнение опциона, чтобы ча-
стично компенсировать потра-
ченную премию - получение
убытка на рынке опционов в пре-
делах уплаченной премии
Суммарный результат - «страйк - премия»
Дата окончания
хеджирования (при
условии, что теку-
щая спот-цена вы-
ше величины
«страйк»)
Продажа актива по текущей
рыночной цене - получение
большей выручки, чем пла-
нировалось
Опцион вне денег - получение
убытка на рынке опционов, рав-
ный величине уплаченной пре-
мии
Суммарный результат - «текущая спот-цена - премия»
18
Механизм длинного хеджирования покупкой опциона колл представим в
таблице 2.
Недостаток хеджирования опционами – невозможность полного хеджи-
рования ввиду действия временной стоимости
22
.
При этом важнейшим преимуществом хеджирования опционами высту-
пает наличие возможности воспользоваться благоприятным для хеджера дви-
жением цены базового актива на спотовом рынке, так как убытки на рынке оп-
ционов ограничены величиной уплачиваемой премии.
Таблица 2
Механизм длинного хеджирования опционными контрактами
(покупка опциона колл)
Дата
Действия хеджера
Спотовый рынок
Опционный рынок
Дата начала
хеджирования
-
Покупка опциона колл на вы-
бранной цене «страйк»
Дата окончания
хеджирования (при
условии, что теку-
щая спот-цена вы-
ше величины
«страйк + пре-
мия»)
Покупка актива по текущей
рыночной цене - дополнитель-
ные затраты на покупку
Исполнение опциона - получе-
ние дохода на рынке опцио-
нов, который частично покроет
дополнительные затраты спо-
тового рынка
Суммарный результат - «страйк + премия»
Дата окончания
хеджирования (при
условии, что теку-
щая спот-цена
находится в про-
межутке от
«страйк» до
«страйк + пре-
мия»)
Покупка актива по текущей
рыночной цене
Исполнение опциона, чтобы
частично компенсировать по-
траченную премию - получение
убытка на рынке опционов в
пределах уплаченной премии
Суммарный результат - «страйк + премия»
Дата окончания
хеджирования (при
условии, что теку-
щая спот-цена ни-
же величины
«страйк»)
Покупка актива по текущей
рыночной цене - меньшие
затраты по сравнению с
планируемыми
Опцион вне денег - получение
убытка на рынке опционов,
равный величине уплаченной
премии
Суммарный результат - «текущая спот-цена + премия»
22
Искандарян Д. А. Практика хеджирования рисков в России // Современная наука: пробле-
мы и перспективы развития. Материалы международной (заочной) научно-практической
конференции. Научно-издательский центр «Мир науки». 2016. - С. 127.
19
Таким образом, механизмы хеджирования опционными контрактами поз-
воляют управлять валютными рисками, фиксируя валютный курс по операциям
с валютой на определённый промежуток времени.
1.3. Торговля валютными опционами
Торговля опционами – один из важных моментов формирования фондо-
вого рынка, повышения его ликвидности и надежности. Количество опционных
стратегий – комбинаций покупок и продаж разных типов опционов с различ-
ными ценами исполнения, премиями и периодами действия в совокупности с
вариантами арбитражных сделок – столь велика, что удовлетворит потребности
как отчаянных спекулянтов, так и осторожных инвесторов
23
.
Опционы бывают разных стилей, и в то время как большинство трейдеров
сосредоточивают свое внимание на основных ванильных (стандартных) опцио-
нах, понимание разных стилей поможет трейдерам понять ценообразование оп-
циона.
В торговом мире есть большое количество опционных контрактов. Ва-
нильные или стандартные опционы - наиболее распространенные типы опци-
онных контрактов, известных инвесторам на рынке. Существует два вида ва-
нильных опционов: европейский и американский стиль. Европейские опционы -
это самая простая и базовая форма опционных контрактов, используемых
участниками рынка ценных бумаг.
Рассмотрим особенности торговли различными опционами.
Принимая длинную позицию по европейскому опциону «Колл», получа-
ют право покупать базовый актив по указанной цене исполнения (цена-страйк)
в указанную дату, известную как дата погашения или дата экспирации. Выиг-
рыш представляет собой разницу между спотовой ценой базового актива на да-
23
Буренин А. И. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов. – М.: НТО
им. академика С.И. Вавилова, 2011. – С. 56.
20
ту погашения, также известной как расчетная цена, и ценой исполнения (ценой
страйк).
Между тем, взяв короткую позицию на европейский опцион «Колл»,
можно продать опционный контракт, чтобы получить премию. В отличие от
покупателей опционов, у которых есть возможность решить, использовать ли
их права исполнить контракт, продавцы опционов обязаны выполнить кон-
тракт, если этого требует контрагент. Из-за полученной премии необходимо
продать базовый инструмент по согласованной цене исполнения, если контр-
агент решает реализовать свое право на покупку независимо от рыночной цены.
Аналогичным образом, покупка европейского опциона «Пут» дает право
продавать по указанной цене в дату его погашения, в то время как продажа ев-
ропейского опциона «Пут» - это еще один способ покупки базового актива по
указанной цене в дату истечения контракта. Однако, помимо блокировки по-
купной цены, продажа опциона «Пут» также позволяет получить премию от
продажи опционного контракта.
Торговля американскими опционами почти такая же, как и европейскими,
за исключением одного правила. Европейский опцион может быть исполнен
только в конце его жизни (в конце истечения срока), а выигрыш представляет
собой разницу между его ценой исполнения и спотовой ценой базового актива
на дату его погашения. Тем не менее, американские опционы позволяют инве-
сторам исполнять опцион в любое время между покупкой и датой истечения
срока действия, а это означает, что выигрыш зависит от какой-либо спотовой
цены основного актива в течение этого контрактного периода времени.
Преимущество контрактов американского стиля над контрактами евро-
пейского стиля - это гибкость, которую они предлагают. Когда есть контракты с
американского типа, возникает право исполнить опцион в любой момент до ис-
течения срока действия контракта.
В таблице 3 приведены основные параметры опционов. Количество плю-
сов говорит об уровне параметра («+++» - высокий уровень, «+» - низкий уро-
21
вень). Большая гибкость инвесторов при исполнении американских опционов
приводит к большей подразумеваемой волатильности опционных контрактов.
Поэтому покупатели американских стилей могут генерировать потенциально
более высокую норму прибыли, в то время как продавцы подвергаются боль-
шему риску. Эта функция также увеличивает ценность опционов американско-
го типа по продавцы подвергаются большему риску. Эта функция также увели-
чивает ценность опционов американского типа по сравнению с европейским.
Таблица 3
Сравнение опционов
Опцион
Цена
исполнения
Вола-
тиль-
ность
Пре-
мия
Гиб-
кость
Торговля
Европейский
Спотовая цена на дату по-
гашения
++
++
++
Биржевые и
внебиржевые
сделки
Американский
Любая спотовая цена
между датой покупки и
погашения
+++
+++
+++
Внебиржевые
сделки
Азиатский
Средняя спотовая цена
между датой покупки и
погашением
+
+
+
Внебиржевой
рынок
Гибкость, которую предлагают американские опционы, является важной
особенностью, которая делает их привлекательными для инвесторов. В резуль-
тате большинство обыкновенных торгуемых опционов на стандартизованных
опционных биржах попадают в категорию американского стиля. Чикагская
биржа опционов CBOE и Нью-Йоркская фондовая биржа NYSE предлагают
большое количество стандартных американских опционных контрактов.
Хотя американские опционы обычно торгуют на стандартизированных
биржах и легко доступны для общественности, европейские опционные кон-
тракты торгуются на определенные фьючерсы (индексы и валюты), а также
внебиржевые опционы и адаптируются к потребностям индивидуальных инве-
сторов. В некоторых случаях на биржах есть несколько опционов европейского
стиля, таких как опционы FLexible EXchange, предлагаемые CBOE.
В дополнение к ванильным опционам, обсуждавшимся ранее, есть также
опционы, отличные от обычных европейских и американских стилей. Они
22
классифицируются как экзотические опционы из-за их разницы в структуре от
ванильных опционов с точки зрения того, как и когда реализуется определен-
ный выигрыш. Одним из них является азиатский опцион, также известный как
опцион средней цены.
Первый азиатский опцион был разработан в 1987 г., когда Дэвид Стэндиш
и Марк Споктон впервые использовали формулы ценообразования опционов,
связанных со средней ценой сырой нефти. Контракт был назван азиатским, по-
тому что Стэндиш и Споктон разработали свой способ определения цен для
азиатских опционов в то время, когда работали в Bankers Trust в Токио.
Идея, стоящая за азиатскими опционами, очень похожа на идею опционов
ванили; единственное различие заключается в том, что цена исполнения или
расчетная цена азиатских опционов определяется средней стоимостью базового
актива за определенный период. Когда цена исполнения усредняется, а не
определяется договором до покупки, такой контракт называется опционом
среднего страйка (другое название - опцион со средней ценой исполнения).
Аналогичным образом, когда расчетная цена усредняется, контракт называется
опционом средней цены.
Проще говоря, для опционов со средним страйком никто не может узнать
цену исполнения опционного контракта до истечения срока действия. Выиг-
рыш от таких опционных контрактов представляет собой разницу между сред-
ней ценой исполнения и спот-цены базового актива по истечении срока. Тем не
менее, для опционов средней цены выигрыш представляет собой разницу меж-
ду заранее определенной ценой исполнения и средней стоимостью, лежащей в
основе за время контракта, а не спотовой цены на нее в момент погашения. В
любом случае выигрыш от азиатских опционов зависит от средней цены базо-
вого инструмента за контрактный период.
Инвесторы, имеющие позиции в азиатских опционах «Колл» или «Пут»,
могут покупать или продавать по средней спотовой цене базовых активов в те-
чение контрактного периода. Из-за таких особенностей азиатские опционы в
23
основном усредняют волатильность цен, а также риски в течение определенно-
го периода времени. Поэтому, по сравнению с ванильными опционами, азиат-
ские опционы, как правило, менее дороги, торгуются с более низкими премия-
ми в результате их более низкой подразумеваемой волатильности и имеют
меньший риск для продавцов опционов.
Азиатские опционы наиболее полезны для компаний, использующих сы-
рьевые рынки, для хеджирования от колебаний цен. Предприятия с постоянной
потребностью к конкретному товару могут блокировать относительно стабиль-
ную цену с более низкой премией с использованием азиатских опционов.
Поскольку расчетная цена для азиатских опционов может быть рассчита-
на на основе средней цены базового актива в течение периода, азиатские опци-
оны могут защитить инвесторов от рисков манипулирования рынком базового
инструмента за весь срок действия контракта.
Азиатские опционы не так популярны среди обычных инвесторов, как
американские опционы из-за их относительно низкой волатильности и гибко-
сти. Они исключительно торгуются на внебиржевых площадках и в основном
используются товарными фирмами для хеджирования текущих бизнес-рисков.
В то время как большинство трейдеров используют только простые опци-
оны ванили, понимание того, как экзотические опционы работают и оценива-
ются, поможет вам лучше понять, как в целом происходит ценообразование оп-
ционов.
Выводы по главе 1
На сегодняшний день в развитых и развивающихся странах одной из
наиболее специфических форм производных финансовых инструментов из-за
своей популярности и нестандартизированности считаются опционы.
Опционы представляют собой финансовые инструменты, которые в
первую очередь используются в развитых странах и применяются для сокраще-
ние существующего нежелательного риска.