24
финансовыми рисками. Анализ опыта стран ОЭСР позволяет выявить ряд
особенностей использования производных финансовых инструментов в
международных компаниях:
-хеджирование рисков с использованием деривативов характерно для
компаний в небольших, но хорошо развитых экономиках с невысокой долей
международной торговли;
-деривативы для хеджирования финансовых рисков активно
используют компании в тех странах, где гражданским законодательством
слабо защищены;
-фирмы, имеющие большие объемы продаж и доходов в иностранной
валюте, занимают большие позиции в валютных деривативах;
-фирмы, использующие деривативы на процентные ставки, применяют
больший леверидж (плечо).
Тенденция все большей интеграции российских финансовых
институтов и корпораций в мировое финансовое пространство еще более
остро ставит вопрос о необходимости эффективных систем хеджирования
рисков, что провоцирует дополнительный рост как на биржевом, так и на
внебиржевом рынках производных финансовых инструментов России.
Формирование рынка производных финансовых инструментов в
России осуществляется быстрыми темпами, но структурно российский рынок
все еще остается неразвитым - огромную долю объема составляют
простейшие инструменты. Отстают в развитии и процентные деривативы.
Позиция российских банков по долговым рублевым инструментам - 90 млрд
долл. США, при этом по разным оценкам захеджировано только 10% из них,
поэтому процентный риск остается значительным.
Обвал курса рубля в конце 2014 г. принес значительные убытки
крупнейшим российским 68 корпорациям от переоценки стоимости
производных финансовых инструментов на общую сумму не менее 290 млрд
руб. Для сравнения: это примерно 2/3 суммы, потраченной ЦБ в декабре 2014
г. на поддержание курса рубля [8]. Понесенные убытки по деривативам во
25
многом связаны с невысоким уровнем финансового учета и
профессионализма работников в компаниях. Зарубежные компании
учитывают хеджированные контракты по правилам МСФО или US GAAP,
когда переоценка стоимости деривативов увеличивает резервы, а не убытки.
Основными препятствиями, тормозящими формирование российского
рынка деривативов, являются: неразвитая инфраструктура биржевого рынка
производных финансовых инструментов, несовершенство законодательной
базы, регулирующей их торговлю; сложности учета сделок на балансах
компаний и банков; противоречивость процесса налогообложения сделок с
процентными и валютными свопами.
В России правовое регулирование рынка кредитных и процентных
деривативов основано на принятом в 2011 г. ФЗ о клиринге и клиринговой
деятельности. В данном документе под клиринговой деятельностью
подразумевается деятельность по оказанию клиринговых услуг в
соответствии с утвержденными клиринговой организацией правилами,
зарегистрированными в установленном порядке Центральным банком
Российской Федерации. Центральный контрагент берет на себя функцию
посредника между продавцом и покупателем. В этом законе закреплено на
законодательном уровне понятие ликвидационного неттинга (полное или
частичное прекращение обязательств, допущенных к клирингу, зачетом и
(или) иным способом, установленным правилами клиринга).
Так как контрагенты (участники торгов) обязаны вносить обязательное
обеспечение центральному контрагенту для покрытия своих возникших
обязательств по каждому контракту, клиринговая организация в случае
полного или частичного неисполнения таких обязательств второй стороной,
обязана осуществить ликвидационный неттинг и покрыть возникшие убытки.
Создание центрального контрагента стало важным решением для
развития инфраструктуры финансового рынка и повышения его
прозрачности и надежности. Квалифицированным центральным
контрагентом, осуществляющим услуги централизованного клиринга для
26
внебиржевых деривативов, с 28 октября 2013 г. стала ОАО «Московская
биржа». Для такого рода сделок также создан специализированный институт
- торговый депозитарий, на который возлагается обязательный учет и
регистрация всех сделок, начиная с апреля 2016 г. Сейчас таких депозитариев
два: Национальный расчетный депозитарий и Депозитарий Санкт-
Петербургской биржи.
Регулирование этого инструмента финансового рынка осуществляется
на основании Приказа ФСФР от 2012 г. «Об утверждении порядка ведения
реестра договоров, заключенных на условиях генерального соглашения
(единого договора) предоставления информации, необходимой для ведения
указанного реестра, и информации из указанного реестра, а также
представления реестра договоров, заключенных на условиях генерального
соглашения (единого договора), в федеральный орган исполнительной власти
по рынку ценных бумаг».
В данном приказе определяется объем и порядок предоставления
информации обо всех внебиржевых сделках. При этом в настоящее время
регулятор предусматривает ограничение, состоящее в том, что отчетность
предоставляется только по сделкам, заключенным на основании генеральных
соглашений. Эти требования распространяются только на резидентов
Российской Федерации, заключающих внебиржевые сделки на основании
генеральных соглашений. Процедура использования ликвидационного
неттинга становится возможной только для тех участников рынка, которые
своевременно предоставили отчетность по внебиржевым сделкам в торговый
репозитарий и после ее успешной регистрации. Срок предоставления
отчетности - три дня с даты заключения контракта, его изменения или
прекращения.
Приказ определяет перечень данных по типам инструментов и
предусматривает возможность предоставления дополнительной информации
по договоренности сторон. С точки зрения периодичности поступления
данных в приказе отмечено, что все изменения, касающиеся статуса той или
27
иной транзакции, должны предоставляться участниками в течение
указанного срока. Для реализации процедуры ликвидационного неттинга
важным фактором, с точки зрения операционных рисков, является то, что
данные, внесенные в реестр депозитария (в установленном порядке и в срок),
при процедуре банкротства имеют преимущественное значение перед
данными, содержащимися в первичной документации.
Предложения российского регулятора укладываются в мировую
практику, но существует важная отличительная черта европейского
законодательства - обязательность централизованного клиринга для
европейских контрагентов. Это требование вступило в силу в 2013 г., и все
сделки, номинальная сумма по которым превышает установленный лимит,
должны заключатся через центрального контрагента. Уровень клирингового
лимита (начиная с которого возникает обязательство клиринга) для таких
сделок устанавливается Регулятором европейских финансовых рынков -
ESMA (European Securities and Markets Authority). Лимит для каждого класса
активов устанавливается отдельно и подлежит регулярному пересмотру. В
российском законодательстве внедрение такой практики тоже возможно, что
должно благотворно сказаться на прозрачности и стабильности российского
рынка производных финансовых инструментов.
28
Глава 2. Хеджирование валютных рисков посредством
инструментов срочного финансового рынка
2.1 Виды и способы хеджирования рисков
В настоящее время наиболее активно, по сравнению с другими
методами, при управлении валютным риском используется хеджирование
[36, с. 56]. Управление рисками происходит с помощью инструментов таких
как: форварды, фьючерсы, опционы и свопы.
Дериватив – это финансовый контракт, который заключается между
двумя или более сторонами, основанный на будущей стоимости базового
актива [31, c. 123]. Деривативы имеют большое значение для управления
рисками, так как они позволяют разделять и ограничивать их. Данные
инструменты используются для перенесения элементов риска и могут
выступать в качестве определенной формы страховки. Деривативы
подразделяются на форвардные, фьючерсные, опционные контракты и свопы
(см. Таблицу 3).
Таблица 3 – Основные инструменты хеджирования*
Биржевые деривативы
Внебиржевые деривативы
Виды торгуемых деривативов:
-фьючерсы
-опционы
Виды торгуемых деривативов:
-форварды
-опционы
-свопы
Сделки могут заключаться в биржевом
зале путем открытого торга или с
помощью автоматизированной системы
Сделки заключаются конфиденциально
путем прямых переговоров
Контракты с общедоступной
опубликованной спецификацией
Распространены простые контракты,
отсутствие стандартных спецификаций
Цены легкодоступны и прозрачны
Цены менее прозрачны
Участники рынка не знают друг друга
Участники рынка должны знать друг
друга
Торги ведутся по установленным биржей
правилам, время работы биржи
Разовые сделки с особыми условиями
заключаются в течение рабочего дня,
29
опубликовано и продолжительность
торговой сессии ограничена
простые товарные контракты торгуются
круглосуточно
Позиции легко ликвидируются
Позиции не так легко передаются
другим и закрываются
Небольшое число контрактов существует
до истечения срока
Большинство контрактов существуют до
истечения срока
* Рассчитано по Буренин, А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых
инструментов [Текст] : учебное пособие для вузов / А.Н. Буренин. – М. : Научно-
техническое общество имени академика С. И. Вавилова, 2011. – 394 с.
Данным инструментом пользуются хеджеры, спекулянты, а также
арбитражеры. Торгуются ими в основном на открытом, внебиржевом торгах
и в системе автоматизированного поиска совпадающих приказов.
К биржевым деривативам относятся контракты с общедоступной
опубликованной спецификацией, а именно фьючерсы и опционы. Сделки по
ним заключаются обычно в биржевом зале с помощью открытого торга,
также могут осуществляться с помощью автоматизированной системы.
Однако к внебиржевым деривативам относятся простые контракты, а именно
форварды, опционы и свопы. Они относятся к разовым сделкам с особыми
условиями, которые заключаются в течение рабочего дня.
Форвардный контракт – это соглашение, которое заключается между
контрагентами о будущей поставке базисного актива. Форвардный контракт
является срочной твердой сделкой, это значит, что сделка обязательна для
исполнения всех сторон [5, c. 234]. Контракт заключается вне биржи, его
базисный актив, размер, срок и цена не стандартизированы. Форвардные
контракты нужны для устранения неопределенности, при это зафиксировав
цену и переложив риск на контрагента. Следовательно, контракт не является
ни активом, ни обязательством. Основные характеристики данного контракта
в момент заключения и расчет на будущую дату представлены в таблице 4.
Таблица 4 – Форвардный контракт в момент
заключения и расчет на будущую дату*
В момент заключения
согласование:
Расчет на будущую дату:
Цены
Поставка в оговоренный день
Качества и количества
Поставка в заранее обозначенное место
30
Расчетной даты
Поставка на согласованных условиях
Места поставки
Оплата при непосредственной поставке
Других условий
* Рассчитано по Буренин, А.Н. Форварды, фьючерсы, опционы, экзотические и
погодные производные [Текст] : учебное пособие для вузов / А.Н. Буренин. –
М. : Научно-техническое общество имени академика С. И. Вавилова, 2011.
Стоимость хеджирования с помощью форвардных контрактов состоит
из издержек, которые связаны с поиском другого хеджера по контракту и
процедурой его заключения. Коэффициент при хеджировании форвардными
контрактами равен 1, это значит, что для компенсации риска одной единицы
валюты требуется одна единица инструмента хеджирования. Форвардная
цена контракта определяется с расчетом наличной цены на момент
заключения сделки, к которой прибавляются накладные расходы. В свою
очередь, накладные расходы, в зависимости от актива или товара, включают
в себя плату за страхование, хранение, транспортные издержки.
Наиболее частым инструментом хеджирования валютных рисков
является валютный форвард. Покупатель валютного форварда берет на себя
непосредственно обязательство на покупку определенного количества
валюты по заранее определенным курсам в будущем, а продавец форварда,
при этом, продать своему контрагенту валюту по этому курсу. Следует
заметить, что импортер (покупатель форварда) страхуется от роста
иностранной валюты, а экспортер (продавец форварда) страхуется от
снижения курса.
Форвардный курс – это ожидаемая стоимость валюты через
определенной период времени. Данный курс представляет собой цену, по
которой данная валюта продается или покупается при поставках в будущем.
На практике форвард-курс по сравнению с курсом спот всегда выше или
ниже. Если курс форвард выше курса спот, то он будет равен сумме курса
спот и разницы – форвардной маржи, которую в данном случае можно
назвать премией. Если форвард-курс ниже курса спот, то он представляет
собой курс спот, из которого была вычтена форвардная маржа, в этом случае
31
называемая дисконтом.
Операции по хеджированию валютного риска могут осуществляться
благодаря использованию различных видов форвардного контракта:
поставочного, то есть покупкой или продажей с реальной поставкой валюты,
или без реальной поставки валюты с выплатой маржи – расчетного.
По правилам поставочного форвардного контракта банк покупает или
продает клиенту оговоренную сумму валюты с поставкой в конкретный день
по оговоренному курсу в контракте. Клиент, в свою очередь, должен
перечислить банку сумму в рублях, если происходит покупка иностранной
валюты. Предметом договора расчетных форвардных контрактов является
курс валюты, а не наличная валюта. Клиенты могут конвертировать валюту в
одном банке, а покрывать валютный риск в другом. Продавец расчетного
форвардного контракта полностью берет на себя ответственность в случае
неблагоприятного для клиента изменения курса, однако в противоположном
случае клиент теряет возможность получить прибыль.
В случае, если маржа отрицательная, то продавец форвардного
контракта выплачивает ее покупателю, а в случае, если маржа
положительная, то покупатель должен выплатить ее продавцу.
В мировой практике форвардные контракты активно используются для
управления валютными рисками по следующим причинам:
- По сравнению со стандартизированными биржевыми
инструментами, форвардные контракты учитывают зачастую специфические
потребности хеджера в отношении сроков и объемов исполнения контракта.
- Риски форвардных контрактов невелики, так как основными
участниками являются мировые банки, репутация которых крайне высока.
- С помощью развитых современных коммуникаций, в последнее
время легко находить потенциального контрагента в любой стране, а также
осуществлять ведение переговоров и заключение соглашений без
значительных издержек и временных затрат.
- В настоящее время значительно продвинулись вопросы, связанные
32
со стандартизацией и унификаций условий форвардных контрактов, а также
повысилась ликвидность данного инструмента хеджирования.
- С помощью форвардного контракта можно удовлетворить
индивидуальные запросы сторон по таким параметрам сделки как размер,
срок и цена. Форвардные контракты могут заключаться на любые валюты, а
также на любые нестандартные сроки.
Однако существуют недостатки у данного типа контракта, а именно
наличие высокого риска неисполнения контрагентом обязательств по
контракту, а также невозможность досрочно завершить сделку или
отказаться от ее использования.
Зарождение фьючерсных контрактов было вызвано необходимостью
страхования от изменения цен на товары. Первые операции с фьючерсными
контрактами были совершены в Чикаго на товарных рынках, именно для
защиты от резких изменений от конъюктуры рынка. В настоящее время,
кроме хеджирования, валютный фьючерсный рынок используется для
спекулятивных целей. Определение условий фьючерсного контракта (размер,
срок и базисный актив) происходит не сторонами сделки, они являются
стандартизированными и определяются правилами биржи. Валютный
фьючерсный контракт – это стандартный срочный биржевой контракт купли-
продажи валюты в определенный день в будущем по курсу, который
устанавливается в момент заключения контракта. Продавец и покупатель
несут обязательства перед биржей вплоть до его исполнения.
Конструкция валютного фьючерса:
а) объем контракта;
б) актив контракта;
в) тип контракта – способ исполнения (расчетный или постановочный);
д) минимальное изменение цены, то есть изменение валютного курса
на спот-рынке;
ж) срок обращения контракта (от 3 месяцев до 1 года);
33
и) дата исполнения контракта;
к) цена контракта – фьючерсная цена, то есть текущая рыночная цена
фьючерсного контракта, с заданным сроком окончания действия.
л) расчетная цена по контракту;
м) ставка депозитной маржи.
Постановочный фьючерс можно охарактеризовать тем, что на дату
исполнения контракта покупатель должен приобрести, а продавец продать
установленное в контракте количество валюты. Осуществление поставки
происходит по расчетной цене, которая зафиксирована на последнюю дату
торгов. Исполнение расчетного фьючерса предполагает рачеты только в
денежной форме без физической поставки базового актива.
Продажа валютного фьючерса означает обязательство купить
национальную валюту и продать иностранную валюту. Покупка валютного
фьючерса означает обязательство купить иностранную валюту и продать
национальную валюту. Фьючерсные контракты – это краткосрочные
инструменты, которые в большинстве случаев имеют срок обращения не
превышающий одного года. Биржи отличаются друг от друга размерами
существующих на них контрактов, а также правилами совершения сделок, к
примеру требования маржи.
Торговля фьючерсами на бирже может иметь следующий вид.
Продавец и покупатель фьючерсного контракта, при заключении его должны
внести определенную сумму денег на депозит. Депозитная маржа
возвращается держателю контракта в срок его исполнения или закрытия
позиции. Начальная маржа призвана защитить расчетную палату от риска,
который связан с неисполнением контрагентами своих обязательств по
фьючерсному контракту. Депозитная маржа составляет около 2-10 %
текущей рыночной стоимости базового актива, а также устанавливается в
размере удвоенного лимита изменения цены. Обеспечивается полное
покрытие максимально возможного убытка участников, так как
соответствует потерям при максимально возможном изменении цены на