34
наиболее характерный интервал планирования.
Основным достоинством данного метода является его простота для
понимания, доступность информации, несложность вычислений. А
недостатком метода является то, что он не учитывает скрытый характер
некоторых видов затрат (амортизация) и связанную с этим налоговую
экономию, возможности реинвестирования получаемых доходов, времени
притока и оттока денежных средств.
Вторым простым методом является расчет бездисконтного периода
окупаемости инвестиций (Payback Period, PP). [12, с.448] Это показатель,
который отражает эффективность инвестиционного проекта. Он представляет
собой временной отрезок, необходимый для полного возмещения
первоначальных инвестиционных затрат. Алгоритм расчета показателя зависит
от равномерности распределения прогнозируемых чистых денежных потоков.
Если потоки распределены по годам равномерно, то показатель рассчитывается
делением единовременных затрат на годовую величину чистого денежного
дохода. А если чистый денежный поток распределен неравномерно, то
показатель РР определяется прямым подсчетом лет, течение которых
инвестиция будет погашена. Проект принимается, если период его окупаемости
не превышает предпочтительного для инвестора срока. [15, с.225]
Данный метод не учитывает деятельность проекта за пределам; срока
окупаемости и не может быть применен при сопоставлении альтернативных
проектов с одинаковыми периодами окупаемости, и различающихся по
продолжительности жизненного цикла.
Простые методы оценки инвестиционных проектов не предполагаю
временной упорядоченности денежных поступлений, но применимы рамках
прединвестиционного анализа для выбора наиболее предпочтительного
инвестиционного решения.
Но кроме простых, оценка инвестиционного проекта предполагают
использование методов дисконтирования.
35
2.3 Методы дисконтирования
Здесь рассмотрена вторая группа методов, которые помогают
определить экономическую эффективность инвестиций. Это методы
дисконтирования, которые оперируют понятием «временных рядов», требуют
применения специального математического аппарата и более тщательной
подготовки исходной информации. Методы дисконтирования могут быть
отнесены к стандартным методам анализа инвестиционных проектов. На
рисунке 5. приведена классификация наиболее распространенных методов
дисконтирования.
Рисунок 5 - Классификация методов дисконтирования
При расчете данных показателей используются дисконтированные
значения будущих денежных потоков и инвестиционных затрат. Приведение
величины денежных потоков, возникающих в процессе реализации проекта, к
моменту начала его осуществления, производится с помощью коэффициента
дисконтирования. Если инвестиционная стадия охватывает период менее
одного года, то инвестиционные затраты рассматриваются как одномоментные
и относятся к окончанию этой стадии. Размер ставки дисконтирования
устанавливается инвестором, исходя из его представлений о доходности
Чистый приведенный доход (Net
Prezent Value, NPV)
Индекс рентабельности инвестиций
(Profitability Index, PI)
Внутренняя норма доходности
(Internal Rate of Return, IRR)
Дисконтированный срок
окупаемости инвестиций
(Discounted Payback Period, DPP)
Методы
дисконтирования
36
инвестированного капитала с учетом факторов риска и инфляции.
В основе метода расчета чистого приведенного дохода (Net Prezent
Value, NPV), или текущей стоимости проекта, заложено следование основной
целевой установке, определяемой собственниками компании -повышение
ценности фирмы, количественной оценкой которой служит ее рыночная
стоимость. Расчет данного показателя основан на сопоставлении
инвестиционных затрат с общей суммой чистых денежных потоков:
ΣNCFdisc-I, (2)
где ΣNCFdisc - кумулятивные дисконтированные чистые денежные
потоки, I - вложенные инвестиции.
Если показатель чистого приведенного дохода > 0, то проект следует
принять к реализации.
Если показатель чистого приведенного дохода < 0, то проект следует
отвергнуть, так как в случае принятия проекта ценность компании уменьшится,
то есть владельцы компании понесут убыток [28, с.30].
Если показатель чистого приведенного дохода = 0, то инвестиционный
проект является ни прибыльным, ни убыточным. [24, с.51] На эту ситуацию
следует обратить особое внимание. В случае, когда NPV=0 благосостояние
владельцев компании действительно не меняется, но нередко инвестиционные
проекты принимаются управленческим персоналом самостоятельно и при этом
менеджеры могут руководствоваться только своими предпочтениями. Поэтому
инвестиционный проект с показателем NPV=0 имеет все же дополнительный
аргумент в свою пользу [12, с.453]. Ведь в случае реализации такого проекта
объемы производства возрастут, то есть компания увеличиться в масштабах. А
так как увеличение размеров компании нередко рассматривается
положительно, проект все таки принимается.
При расчете NPV как правило используется постоянная ставка
дисконтирования, однако при некоторых обстоятельствах могут использоваться
индивидуальные по годам значения ставки.
Показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения
37
экономического потенциала коммерческой организации в случае принятия
рассматриваемого проекта. Причем оценка делается на момент окончания проекта,
но с позиции текущего момента времени, то есть с начала проекта. Важным
свойством этого показателя является то, что он аддитивен в пространственно-
временном аспекте, то есть NPV различных проектов можно суммировать. Это
позволяет использовать его в качестве основного при анализе оптимальности
инвестиционного портфеля. [22, с.51]
Следующий метод - метод расчета индекса рентабельности инвестиций
(Profitability Index, PI) - по сути является следствием метода расчета NPV. Этот
показатель является относительным и характеризует уровень доходов на единицу
инвестиционных затрат [14, с.224].
ΣNCFdisc/I (3)
где ΣNCFdisc - кумулятивный дисконтированный денежный поток;
I-вложенные инвестиции.
Если значение показателя PI >1, то проект следует принять, так как
он является эффективным.
Если показатель Р1<1, то проект следует отвергнуть.
Если показатель Р1=1, то проект является ни прибыльным, ни
убыточным.
Чем больше значение показателя PI, тем выше отдача каждого рубля,
инвестируемого в данный проект. Благодаря этому критерий PI очень удобен
при выборе одного проекта из ряда альтернативных, которые имеют примерно
одинаковые значения NPV, либо при формировании портфеля инвестиций с
целью максимизации суммарного значения NPV [12, с.455].
Теперь рассмотрим метод внутренней нормы доходности инвестиций
(Internal Rate of Return, IRR), под которой понимается такое значение ставки
дисконтирования, при которой показатель NPV проекта равен нулю. Смысл
расчета внутренней нормы доходности заключается в следующем: IRR
показывает максимально допустимый относительный уровень расходов,
которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект
38
полностью финансируется за счет кредита коммерческого банка, то значение
IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной
ставки, повышение которой делает проект убыточным [12, с.450].
Критерий IRR при анализе планируемых инвестиций сравнивается с
показателем средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of
Capital, WACC). Связь между этими критериями такова: если IRR>WACC, то
проект является эффективным и должен быть принят к реализации; если
IRR<WACC, то проект следует отвергнуть.
При анализе ряда альтернативных проектов предпочтительнее является
проект с большим значением IRR.
Таким образом, экономический смысл критерия IRR заключается в том,
что организация может принимать любые решения инвестиционного
характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего показателя
стоимости капитала
WACC
[14, с.225].
Метод определения IRR предполагает сложные вычисления, поэтому
расчеты целесообразно проводить с помощью специальных программ, либо по
упрощенному методу последовательных итераций с использованием
табулированных значений дисконтирующих множителей. Для этого с помощью
таблиц выбирается два значения ставки дисконта rl<r2 таким образом, чтобы в
интервале (rl,r2) чистый приведенный эффект NPV изменил свое значение с (+)
на (-). Для этого применяется следующая формула:
IRR=r1+ NPV(r1)/NPV(r2) - NPV(r2)х(rl-r2, (4)
где: rl-значение ставки дисконтирования, при которой NPV(rl)>0;
r2- значение ставки дисконтирования, при которой NPV r2)<0.
При выборе значений rl и г2 длина интервала (rl- г2) должна быть
минимальна.
Практическое применение данного метода осложнено, если в
распоряжении аналитика нет специализированного финансового
калькулятора.
39
Последним методом, который рассмотрен, является расчет
дисконтированного срока окупаемости проекта (Discounted Payback Period,
DPP).
Определение данного показателя осуществляется аналогично расчету
простого срока окупаемости (РР). Дисконтированный срок окупаемости
определяет момент, когда дисконтированные денежные потоки проекта
сравниваются с дисконтированными инвестиционными затратами [21, с 73].
Очевидно, что в случае дисконтирования срок окупаемости
увеличивается, то есть всегда DPP>PP. Проект, приемлемый по критерию РР,
может оказаться неприемлемым по критерию DPP [12, с.448].
Алгоритм расчета срока окупаемости РР зависит от равномерности
распределения прогнозируемых доходов от инвестиций. Если доход
распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается
делением единовременных затрат на величину годового дохода,
обусловленного ими. Если прибыль распределена неравномерно, то срок
окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых
инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Иногда показатель РР
рассчитывается более точно, то есть рассматривается и дробная часть года. При
этом делается молчаливое предположение, что денежные потоки распределены
равномерно в течение каждого года. Показатель срока окупаемости РР очень
прост в расчетах, но имеет и ряд недостатков.
Во первых, он не учитывает влияние доходов последних периодов.
Во вторых, метод не делает различия между проектами с суммой
кумулятивных доходов, но различным распределением ее по годам.
В третьих, метод не обладает свойством аддитивности [15, с.226].
Все показатели оценки эффективности инвестиционного проекта
находятся между собой в тесной взаимосвязи, поэтому в процессе
инвестиционного анализа экономические показатели следует рассматривать в
комплексе.
Если анализируется ряд альтернативных инвестиционных проектов, то
40
выбор осуществляется по одному из рассмотренных критериев, который
является для инвестора приоритетным. При затруднительном выборе
определяющего критерия предпочтительным является показатель NPV в силу
того, что он характеризует возможный прирост технического потенциала
предприятия.
Достоверность расчетных показателей экономической эффективности и
их практическое значение зависят от используемых аналитиком методов
прогнозирования чистых денежных потоков и выбора ставки дисконта.
Все вышеперечисленные методы помогают достоверно произвести
экономическую оценку инвестиционного проекта. Но кроме экономической
инвестиционный проект подвергается финансовой оценке.
2.4 Финансовая оценка инвестиционных проектов
Инвестиционные проекты оцениваются не только с экономической, но и
с финансовой точки зрения, то есть инвестор должен оценить инвестиционный
проект со стороны финансовой состоятельности.
Оценка финансовой состоятельности инвестиционного проекта
основывается на трех формах финансовой отчетности, которые называются еще
базовыми формами финансового анализа или финансовой оценки. К этим
формам относятся:
-отчет о финансовых результатах и их использовании; (Приложение 1)
-отчет о движении денежных средств; (Приложение 2)
-бухгалтерский баланс. (Приложение 3)
Для составления финансовой отчетности бухгалтерия предприятия
использует одни и те же исходные данные, основанные на первичных
документах бухгалтерского учета, которые корреспондируются друг с другом .
Все формы отчетности несут в себе информацию о проекте в законченном виде,
но каждая отдельно взятая форма, представляет информацию в ракурсе
отличном от других. Если подумать, то, безусловно, каждая из сторон,
41
участвующих в реализации инвестиционного проекта, по- своему
воспринимают информацию о нем. Владельцев проекта и совладельцев
будущего предприятия в первую очередь будет интересовать финансовый
результат, который детально раскрыт в отчете о прибыли, кредиторам более
важным будет отчет о движении денежных средств и бухгалтерский баланс ,
ведь в этих формах легко увидеть динамику денежных средств и
задолженностей, соответственно проанализировать и принять необходимые
меры.
Первой формой, которую мы рассмотрим, является отчет о финансовых
результатах и их использовании, который иногда называют отчетом о
прибылях и убытках (Приложение 1). Назначение этой формы заключается в
иллюстрации соотношения доходов, которые получают в процессе
производственной деятельности предприятия в течении какого - либо периода
времени, с расходами, которые понесет предприятие в этот же период. Отчет о
прибыли необходим для оценки эффективности текущей хозяйственной
деятельности. Анализ соотношения доходов и расходов позволяет оценить
резервы увеличения собственного капитала проекта.
Еще одна функция, которая выполняется этой формой отчетности,
состоит в расчете величин различных налоговых выплат и дивидендов.
Также в отчет о прибыли включается выручка от реализации, которая
представляет собой цену всего объема отгруженной продукции или оказанных
услуг за определенный промежуток времени. В некоторых случаях данная
позиция представляется в развернутой форме, то есть когда отдельно
выделяются валовой объем реализации, возврат ранее отпущенной продукции,
скидки от реализации. При определении объема реализации не учитываются
налоги с оборота, таможенные и акцизные сборы. Итоговой строкой во всех
случаях будет чистая выручка от реализации.
Здесь же рассматривается понятие себестоимости продукции, под
которой понимаются затраты, связанные непосредственно с производством
реализуемой продукции. Состав затрат при этом регламентируется
42
нормативными актами. Часть эта статья разбивается на прямые затраты и
косвенные затраты.
Также надо обратить внимание на понятие маржинальной (предельной)
прибыли, которая представляет собой разность между выручкой от реализации
и прямыми затратами. Экономический смысл маржинальной прибыли состоит
в том, что это то увеличение объема общей массы прибыли, которое
достигается при увеличении объема производства на одну единицу. То есть
можно сделать вывод, что минимальный допустимый объем производства
должен соответствовать равенству между маржинальной прибылью и
постоянными расходами. Но так как на практике разделение затрат на чисто
постоянные и чисто переменные весьма затруднительно, поэтому точный
расчет маржинальной прибыли не всегда возможен.
Здесь же надо рассмотреть понятие операционной прибыли. Она
представляет собой разность между выручкой от реализацией к операционными
затратами, то есть расходами, которые непосредственно связаны с
осуществлением производственной деятельности. Эти затраты включают в себя
помимо прямых затрат, накладные расходы Амортизационные отчисления и
проценты в операционные затраты не включаются. Экономический смысл
операционной прибыли состоит в оценке эффективности производственной
деятельности предприятия.
В отчет о прибыли заносится балансовая прибыль, которая представляет
собой массу прибыли до ее налогообложения. Эту прибыль называют
прибылью до уплаты налогов. Величина налогооблагаемой прибыли может
быть увеличена или уменьшена и рассчитывается < учетом системы льгот.
Ключевым понятием отчета о прибыли является чистая прибыль равная
балансовой прибыли за вычетом налога на прибыль. Именно этот показатель
дает наилучшее представление об эффективности функционирования
предприятия. Чистая прибыль является основным источником увеличения
собственного капитала. Также чистая прибыль является источником выплаты
дивидендов, после уплаты которых она представляет собой нераспределенную
43
прибыль, которая может формировать так называемый дополнительный
капитал проекта.
Рассмотренная форма отчетности позволяет учесть все возможные
ситуации, которые связаны с особенностями законодательства, юридического
статуса организации, его сферы деятельности, а также помогает решить общую
задачу, которая связана с оценкой финансовой состоятельности проекта.
Следующей формой финансовой отчетности, как говорилось выше,
является отчет о движении денежных средств, форма которого представлена в
(Приложении 2). Иначе этот документ называют отчетом о формировании и
использовании источников финансирования. Этот отчет является важнейшей
формой оценки инвестиционного проекта.
Необходимость подготовки данного документа обусловлена тем, что
понятия «расходы» и «доходы», используемые в отчете о прибыли, не
отражают напрямую действительного движения денежных средств: затраты на
реализованную продукцию не всегда относятся к тому же временному
интервалу, в котором эта продукция была отгружена потребителю. Также в
отчете о прибыли отсутствует информация о других направлениях
деятельности предприятия, кроме производственной, то есть финансовой и
инвестиционной.
Отчет о движении денежных средств представляет собой информацию,
которая характеризует операции, связанные с образованием источников
финансовых ресурсов и использованием этих ресурсов. В качестве источников
этих средств могут выступать: увеличение собственного капитала (за счет
эмиссии новых акций), увеличение задолженности (получение новых займов
или выпуск облигаций), выручка от реализации продукции и прочие доходы.
Основные направления использования денежных средств связаны с
инвестициями в постоянные активы, пополнением оборотного капитала, с
осуществлением текущей производственной деятельности, с обслуживанием
внешней задолженности (уплата процентов), с расчетами с бюджетом, с
выплатой дивидендов.