14
в банки или в облигации для получения процентного дохода). Оценка затрат на
приобретение основных средств проводится на основе оценки аналогичного
имущества. Более того, инвестиционные затраты распределяются на весь
период строительства согласно графику. Притоками могут быть продажа
активов во время проекта, поступления, связанные со снижением потребности в
оборотном капитале и прочее.
2) Текущая (операционная) деятельность.
Притоки по данному виду деятельности: выручка от продажи продукции
(услуг), операционные и внереализационные доходы, средства, полученные от
вложения в дополнительные фонды. Оттоками текущей деятельности являются
издержки производства и налоги.
3) Финансовая деятельность.
К данному виду деятельности относят операции с внешними, по
отношению к проекту, средствами: собственный (акционерный) капитал
предприятия и привлеченные средства (субсидии, кредиты и займы). Оттоками
по финансовой деятельности являются: возвраты по кредитам и займам,
выплата дивидендов акционерам и прочее. Анализ денежных потоков от
финансовой деятельности проводится во время оценки эффективности участия
в проекте. Информация о денежных потоках появляется при разработке плана
финансирования проектов прогнозных ценах. Данный подбор финансовых
ресурсов необходим для обеспечения реализации проекта, а именно, для того,
чтобы на каждом этапе проекта был необходимый объем средств.
Достаточным условием финансовой реализуемости проекта (при
исключении влияния риска) является неотрицательное значение сальдо потока
(т.е. суммарное значение потоков от трех видов деятельности).
3. По направлению движения денежных средств принято выделять
входящий и исходящий денежные потоки. Входящий денежный поток (приток)
представляет собой совокупность поступлений денежных средств на
предприятие за определенный период времени. Исходящий денежный поток
15
(отток) отражает выплаченные денежные средства организацией за тот же
период времени.
4. По формам осуществления различаются безналичный и наличный
денежные потоки. Безналичный денежный поток осуществляется в виде
записей на бухгалтерских счетах. Наличный денежный поток формируется при
получении или выплате предприятием денежных купюр и монет.
5. В зависимости от сферы обращения существуют внешний и
внутренний денежные потоки. Внешний денежный поток появляется в
результате денежных отношений предприятия с партнерами и
государственными органами. Он составляет большую часть совокупного
денежного потока предприятия. Внутренний денежный поток отражает
поступления и расходования денежных средств в пределах предприятия, т.е.
составляет внутренний оборот предприятия. Данные движения обусловлены
денежными отношениями предприятия с персоналом, учредителями,
дочерними структурными подразделениями и т.п.
6. По продолжительности принято выделять краткосрочный и
долгосрочный денежные потоки. Краткосрочный денежный поток
характеризуется вложением денежных средств на срок до одного года. Он
характерен для операционной и частично для финансовой деятельности
предприятия. По долгосрочному денежному потоку период от начала
поступлений до их завершения превышает один год. Данный вид денежного
потока обычно используется для характеристики отдельных хозяйственных
операций предприятия и связан с его инвестиционной и частично с финансовой
деятельностью.
7. По достаточности объема принято различать избыточный и
оптимальный денежные потоки. Избыточный денежный поток возникает при
условии, когда поступления денежных средств превышают текущие
потребности предприятия. Характерным признаком данного потока является
высокая положительная величина чистого остатка средств, который не
16
используется предприятием в финансово-хозяйственной деятельности.
Дефицитный денежный поток – строго диаметральное понятие, которое
характеризуется острым недостатком денежных средств для обеспечения
плановой потребности в них. Это возможно даже при положительной величине
чистого остатка средств; его же отрицательное значение автоматически делает
поток дефицитным. Оптимальный денежный поток формируется при
сбалансированности поступлений и расходования денежных средств. Он
способствует формированию остатка, который позволяет предприятию вовремя
выполнить свои обязательства.
8. По видам валют различают денежный поток в национальной валюте –
поток, который формируется за счет денег, выпущенных страной, на
территории которой расположено предприятие, и денежный поток в
иностранной валюте, который обслуживается валютой стран, отличных от
страны, где находится организация.
9. По предсказуемости. Данный классификационный признак
используется при планировании и оптимизации. Денежный поток является
планируемым, если имеется предположение о том, когда и в каком размере
денежные средства поступят на предприятие. Если движение денежных средств
возникает спонтанно, то можно говорить о непланируемом денежном потоке.
Также различают недостаточно предсказуемый, полностью предсказуемый и
непредсказуемый денежные потоки.
10. В зависимости от непрерывности формирования выделять денежные
потоки возможно только в рамках определенного временного интервала, в
зависимости от которого вид потока может изменяться.
Регулярный денежный поток – поступления и расходования средств,
осуществляемые в рассматриваемом периоде постоянно. Регулярный характер
носят потоки, возникающие в результате операционной деятельности
предприятия. Дискретный денежный поток возникает при осуществлении
единичных финансовых операций в рассматриваемом периоде.
17
11. По методу оценки во времени может быть выделен текущий и
будущий денежные потоки. Текущий (настоящий) денежный поток – поток,
приведенный по стоимости к текущему моменту времени. Будущий денежный
поток – поток, приведенный по стоимости к моменту времени в будущем.
12. По характеру денежного потока он может быть ординарным и
неординарным. Ординарный денежный поток – поток, который состоит из
инвестиций (одновременных или в течение нескольких периодов) и
последующих притоков. Неординарным денежный поток является, если
притоки и оттоки чередуются в любой последовательности.
Помимо понятия денежных потоков при оценке инвестиционного
проекта, используется понятие «накопленный денежный поток», который
характеризует накопленный приток, накопленный отток и накопленное сальдо
как суммарное значение соответствующих показателей денежного потока на
каждом этапе.
1.3. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов
Для расчета эффективности инвестиционного проекта необходимо оценить
его основные показатели, а именно показатели эффективности, его стоимость и
объем необходимых инвестиций. Заметим, что под эффективностью
инвестиционного проекта принято в экономической литературе принято
понимать категорию, отражающую соответствие инвестиционного проекта
целям и интересам его участников и выражаемую соответствующей системой
показателей
11
.
Вопросы, связанные с оценкой эффективности инвестиционных проектов,
в последнее время широко рассматриваются в научной литературе.
11
Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (2-я ред., испр.и доп.), утв.
Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госстороем РФ от 21.06.1999г. № ВК 477. // Электронный ресурс. UPL:
http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_28224/
18
В методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных
проектов предлагается рассматривать следующие виды эффективности:
общественную эффективность (его цели соответствуют целям социально-
экономического развития общества) и коммерческую эффективность проекта
(если он соответствует их коммерческим целям и интересам). Для локальных
проектов обычно оценивают только их коммерческую эффективность в целом.
Результаты оценки инвестиционных проектов помогают принять решения
по поводу разработки и реализации инвестиционного проекта. Для каждого
метода оценки инвестиционных проектов следует ориентироваться на
определенный набор критериев, наиболее важных, по мнению руководства
предприятия.
Оценивая эффективность инвестиционного проекта, необходимо
устанавливать степень его финансовой реализуемости, т.е. существуют ли
финансовые возможности у компании для реализации инвестиционного
проекта или нет. Если данных возможностей нет, то необходимо
пересматривать схему финансирования проекта.
Общеизвестно, что оценка объема предполагаемых инвестиций и
будущих поступлений выгод является основной при принятии управленческих
решений. В связи с тем, что данные показатели относятся к различным
временным периодам, ключевым моментом (а точнее, проблемным моментом)
становится их сопоставимость. В связи с этим можно выделить существование
методов, которые делятся на 2 группы в зависимости от временного параметра:
1. «Динамические» методы (те, которые основаны на дисконтированных
оценках, т.е. учитывают такой фактор, как время). Данные методы являются
наиболее современными в области оценки эффективности проектов, поэтому
используются в практике крупных и средних предприятий развитых стран
12
.
Применительно к России - использование этих методов обуславливается
12
Ильмиева З.Б. Инвестиции как экономическая категория, теоретические и методические основы
формирования инвестиционного // Экономика и предпринимательство. — 2016 .— N 7 (48) .— С. 825
19
высоким уровнем инфляции. При использовании данного метода необходимо
принимать во внимание некоторые допущения, например, такие как:
- потоки денежных средств на конец (начало) каждого периода реализации
проекта известны;
- определена норма дисконта (процентная ставка, в соответствии с
которой средства вкладываются в проект). В качестве такой оценки
обычно используют среднюю или предельную стоимость капитала;
- определен необходимый уровень нормы доходности на вложенные
средства и прочее.
При оценке инвестиционного проекта динамическими методами
рассчитывают:
- чистую приведенную стоимость - NPV (Net Present Value);
- индекс рентабельности инвестиций - PI (Profitability Index);
- внутреннюю норму прибыли - IRR (Internal Rate of Return);
- модифицированную внутреннюю норму прибыли- MIRR (Modified
Internal Rate of Return);
- дисконтированный срок окупаемости инвестиций - DPP (Discounted
Payback Period).
2. «Статистические» методы (основаны на учетных оценках).
Чаще всего данные методы используют на ранней стадии проекта, в
основном для его быстрой («грубой») оценки. Благодаря своей простоте
расчета получили довольно широкое распространение среди
пользователей. Основой в оценке статистическими методами является
предполагаемая сумма прибыли, а не денежные потоки. Главным
недостатком данных методов является то, что они «не полностью
учитывают временной аспект в определении стоимости денег, а также
факторы, связанные с инфляцией и рисками»
13
. Более того, усложняется
13
Лившиц В.Н. О типовых заблуждениях при оценке эффективности реальных инвестиционных проектов / В.
Н. Лившиц, П. Л. Виленский // Экономика и математические методы. — 2016 .— Т. 50, N 1 .— С. 31
20
проведение сравнительного анализа проектных и фактических данных по
годам функционирования инвестиционного проекта. Следовательно,
статистические методы можно применять там, где затраты и результаты
имеют равномерное распределение по годам реализации инвестиционного
проекта и срок его окупаемости охватывает период до трех лет.
При оценке инвестиционного проекта статистическими методами
рассчитывают:
- срок окупаемости инвестиций - PP (Payback Period);
- коэффициент эффективности инвестиций - ARR (Accounted Rate of Return).
Рассмотрим более углубленно критерии, используемые при оценке
эффективности проектов динамическими методами, которые получили
наибольшее распространение в мировой практике.
1. Чистая приведенная стоимость (NPV – Net Present Value)
Данный показатель характеризует изменение экономического потенциала в
случае реализации инвестиционного проекта, а именно показывает превышение
денежных поступлений над суммарными затратами на проект. Этот метод
основан на определении коэффициента дисконтирования с учетом стоимости
источников финансирования. Ставка, по которой происходит дисконтирование,
называется ставкой дисконтирования (дисконта).
Величина чистой текущей стоимости определяется как разность
дисконтированных денежных потоков доходов и расходов, возникающих в
процессе реализации инвестиций за период.
Чистая приведенная стоимость для постоянной нормы дисконта и
разовыми инвестициями определяется по формуле 1:
Чистая приведенная стоимость. (1)
????
????
, где
I
О
– денежный поток первоначальных инвестиций;
C
t
– денежный поток от реализации инвестиций в момент времени t;
t– шаг расчета;
21
i– ставка дисконтирования.
При проведении прогноза по годам необходимо брать во внимание все виды
поступлений, которые относятся к данному проекту, в том числе и
ликвидационная стоимость, которая возникает при завершении проекта, также
должна быть включена в доход соответствующего периода.
В.В. Бочаров в книге «Инвестиции»
14
предлагает рассчитывать чистый
приведенный эффект инвестиций, как разницу между суммой
дисконтированных денежных поступлений и суммой инвестирования в их
реализацию: формула 2.
Чистая приведенная стоимость. (2)
NPV = PV – IC, где
PV–настоящая стоимость денежных поступлений от проекта после
дисконтирования;
IC–сумма инвестиций в реализацию проекта.
Дисконтированную ставку, используемую для расчетов, определяют,
учитывая влияние риска и периода окупаемости инвестиций.
В случае, когда проект предполагает не разовую инвестицию, а
последовательное инвестирование в течение определенного периода времени,
то формула расчета модифицируется в формулу 3:
Чистая приведенная стоимость. (3)
????
????
????
????
, где
I
t
– денежный поток первоначальных инвестиций;
C
t
–денежный поток от реализации инвестиций в момент времени t;
t – шаг расчета;
i – ставка дисконтирования.
Расчет с помощью вышеизложенных формул достаточно трудоемок,
поэтому для удобства применения методов, основанных на дисконтированных
14
Бочаров В.В. Инвестиции: учебник для вузов. 2-е изд. – СПб.: Питер, 2014. – 34 с.
22
оценках, разработаны специальные статистические таблицы, в которых
табулированы значения дисконтирующих множителей в зависимости от
временного интервала и значения ставки дисконтирования.
Значение критерия NPV показывает экономическую выгоду
инвестиционного проекта, выраженную в денежных единицах. Показатель
чистой приведенной стоимости необходим не только при оценке
эффективности инвестиционных проектов и их сравнении на предварительном
этапе, но и для принятия решения о реализации проектов. Одним из достоинств
данного критерия является возможность его суммирования для различных
проектов.
Итак, если NPV>0, то реализуемый проект принесет как ожидаемую
отдачу, так и дополнительную выгоду в размере NPV.
Если NPV=0, то принятие проекта никак не изменит благосостояние
компании, то есть ожидаемая отдача будет равна ставке дисконтирования.
Необходимо отметить, что в этом случае реализация проекта будет
прибыльной, а, следовательно, его реализация возможна.
Если NPV<0, то проект следует отвергнуть, а так как реализация такого
инвестиционного проекта принесет меньшую прибыль, чем ожидалось.
Получается, что общая стоимость компании уменьшится на величину NPV при
реализации такого проекта.
При рассмотрении альтернативных проектов, необходимо выбирать проект
с максимальной чистой приведенной стоимостью.
2. Индекс рентабельности инвестиций (PI – Profitability Index)
Данный индекс характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. он
показывает эффективность вложений, а именно чем больше значение этого
показателя, тем выше отдача каждого рубля, инвестированного в проект. Расчет
индекса производится по формуле 4:
Индекс рентабельности инвестиций. (4)
, где
23
Iо–инвестиции предприятия в начальный момент времени;
∑NCF–сумма дисконтированных денежных потоков предприятия;
i– ставка дисконтирования.
Критерий рентабельности инвестиций чрезвычайно удобен при выборе
проекта из альтернативных с примерно одинаковыми значениями NPV, так как
большую выгоду принесет проект, который обеспечит большую эффективность
вложений. Однако, у критерия PIимеется такой недостаток, как
неоднозначность при дисконтировании отдельно денежных притоков и оттоков.
Значение индекса PI=1 соответствует NPV=0. Данное значение индекса
характеризует эффективность проекта.
Если PI>1, то чистая приведенная стоимость NPV>0.
Если PI<1, то чистая приведенная стоимость NPV<0.
Критерии NPV и PI аналогичные, только последний выражается в
относительных единицах. С точки зрения принятия инвестиционного решения
данные критерии идентичны.
3. Внутренняя норма доходности инвестиции, или маржинальная
эффективность капитала (IRR –Internal Rate of Return)
Под внутренней нормой доходности понимают ставку дисконтирования,
при которой чистая текущая стоимость инвестиционного проекта равна нулю.
На практике значение IRR приравнивают к заданной норме дисконта r, при
котором NPV = 0. При этом, если IRR>r, то проект дает положительную
величину NPV и процент дохода, равный (IRR-r).В инвестиционном
менеджменте IRR выражает ставку рентабельности, при которой стоимость
поступлений от проекта (Cash Flow, CF) равна стоимости капитальных затрат.
Построим график показателя IRR (рисунок 1).
В точке пересечения кривой NPV с осью r чистая настоящая стоимость
проекта равна нулю, значение r в этой точке равно IRR. Из графика видно, что
отток капиталовложений сменяется их притоком в сумме, которая превышает
их отток.