25
NPV =
????????
. (9)
Если рассчитанная таким образом чистая современная стоимость потока
платежей имеет положительный знак (NPV > 0), это означает, что в течение
своей экономической жизни проект возместит первоначальные затраты и
обеспечит получение прибыли согласно заданному стандарту r, а также ее
некоторый резерв, равный NPV. Отрицательная величина NPV показывает, что
заданная норма прибыли не обеспечивается и проект убыточен. При NPV = 0
проект только окупает произведенные затраты, но не приносит дохода. Однако
проект с NPV=0 имеет все же дополнительный аргумент в свою пользу - в
случае реализации проекта объемы производства возрастут, т.е. компания
увеличится в масштабах (что нередко рассматривается как положительная
тенденция).
Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное
инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчета
NPV модифицируется следующим образом:
. (10)
Являясь абсолютным показателем, NPV обладает важнейшим свойством
- свойством аддитивности, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. К
числу других важнейших свойств этого критерия следует отнести более
реалистические предположения о ставке реинвестирования поступающих
средств. (В методе NPV неявно предполагается, что средства, поступающие от
реализации проекта, реинвестируются по заданной норме дисконта r.).
Правила и методы вычисления NPV.
При определении приведенной стоимости и проведении операций
дисконтирования надо руководствоваться следующими правилами:
1. Необходимо дисконтировать потоки денег, под которыми
понимают в общем случае оборот денежных средств определенного
направления или вида деятельности, протекающий непрерывно во времени.
Необходимо использование именно денежных потоков, а не бухгалтерских
26
значений выручки, затрат, прибыли и убытков.
2. Подлежат оценке только дополнительные суммы денег, т.е. только
предстоящие затраты и поступления, обусловленные реализацией
инвестиционного проекта.
3. При оценке эффективности инвестиционного проекта надо
учитывать фактор инфляции. В данном случае говориться об учете трех видов
цен в зависимости от учета общего уровня цен: текущие цены, прогнозные
цены и дефлированные цены (прогнозные цены, приведенные к уровню цен
фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс
инфляции).
Следует учитывать, что метод NPV является центральным при
проведении подобных оценок и наиболее широко используется для выбора
инвестиционного проекта. Однако данный метод имеет отдельные недостатки:
Во-первых, величина NPV представляет собой абсолютную
характеристику и измеряется в денежных единицах. Это не позволяет соотнести
приведенную стоимость и стоимость потока доходов по проекту с
первоначальными инвестиционными затратами.
Во-вторых, для оценки NPV требуется значительный объем вычислений.
Дисконтированный срок окупаемости - это минимальный временной
интервал от начала реализации проекта, когда соответствующий интегральный
эффект становится положительным и остается таковым до конца
анализируемого периода, т.е. период времени, через который
аккумулированный поток дисконтированных сумм ожидаемых потоков
доходов превзойдет сумму начальных инвестиций. Дисконтированный срок
окупаемости устраняет недостаток обыкновенного срока окупаемости,
связанный с тем, что при применении последнего все потоки денег имеют
равные веса во времени.
Дисконтированный срок окупаемости инвестиций рассчитывается по
формуле:
27
n
r
PV
ICDPP
1
/
. (11)
Дисконтированные оценки срока окупаемости всегда больше простых
оценок, т.е. DPP PP.
Недостатки метода DPP:
не учитывает влияние денежных притоков последних лет;
не делает различия между накопленными денежными потоками и их
распределением по годам;
не обладает свойством аддитивности.
Преимущества данного метода:
прост для расчетов;
способствует расчетам ликвидности предприятия, т.е. окупаемости
инвестиций;
показывает степень рискованности того или иного инвестиционного
проекта, чем меньше срок окупаемости тем меньше риск и наоборот.
Дисконтированный индекс доходности (рентабельности) –DPI.
Дисконтированный индекс рентабельности (Discounted Profitability
Index) проекта рассчитывается как отношение текущей оценки будущих чистых
денежных потоков по проекту к текущей оценке инвестиционных затрат.
(12)
где: CFt - приток денежных средств в период t;
It - сумма инвестиций (затраты) в t-ом периоде;
r - барьерная ставка (ставка дисконтирования);
n - суммарное число периодов (интервалов, шагов) t = 0, 1, 2, ..., n.
Индекс прибыльности (Profitability Index, PI) рассчитывается по
следующей формуле:
(13)
28
где NCFi - чистый денежный поток для i - го периода;
Inv - начальные инвестиции;
r - ставка дисконтирования (стоимость капитала, привлеченного для
инвестиционного проекта).
Правило метода индекса рентабельности следующее:
если индекс рентабельности ИР > 1, то проект принимается;
если ИР < 1 , то проект следует отвергнуть;
для случая IP = 1, то у проекта нет конкурентных преимуществ.
Расчет данного показателя используется:
1. При отборе альтернативных проектов, имеющих разные
первоначальные инвестиции, или же при отборе проектов, имеющих
разные сроки реализации;
2. В ситуации «лимитированности свободного капитала».
Внутренняя норма прибыльности (IRR)
По определению, внутренняя норма прибыльности (иногда говорят
доходности) (IRR- Internal Rateof Return) - это такое значение показателя
дисконта, при котором современное значение инвестиции равно современному
значению потоков денежных средств за счет инвестиций, или значение
показателя дисконта, при котором обеспечивается нулевое значение чистого
настоящего значения инвестиционных вложений.
Финансовый смысл внутренней нормы прибыльности заключается в
том, что это такая норма доходности инвестиций, при которой предприятию в
одинаковой мере эффективно инвестировать свой основной капитал под IRR
процентов в какие-либо финансовые инструменты или произвести реальные
капиталовложения, которые генерируют денежный поток, каждый элемент
которого в свою очередь инвестируется по IRR процентов.
Математическое определение внутренней нормы прибыльности
предполагает решение следующего уравнения
(14)
29
где: CFj - входной денежный поток в j-ый период;
INV - значение инвестиции.
Решая это уравнение, находим значение IRR. Схема принятия решения
на основе метода внутренней нормы прибыльности имеет вид:
если значение IRR выше или равно стоимости капитала, то проект
принимается;
если значение IRR меньше стоимости капитала, то проект
отклоняется.
Таким образом, IRR является как бы “барьерным показателем”: если
стоимость капитала выше значения IRR, то “мощности” проекта недостаточно,
чтобы обеспечить необходимый возврат и отдачу денег, и, следовательно,
проект следует отклонить.
В общем случае уравнение для определения IRR не может быть решено
в конечном виде, хотя существует ряд частных случаев, когда это возможно.
Как и IRR, MIRR характеризует ставку дисконтирования, при которой
суммарная приведенная стоимость доходов от осуществляемых инвестиций
равна стоимости этих инвестиций. Поскольку метод, используемый для расчета
IRR, иногда приводит к неопределенностям, модифицированное значение IRR
рассчитывается несколько иначе - скорректированная с учетом нормы
реинвестиции внутренняя норма доходности.
Порядок расчета модифицированной внутренней нормы доходности
MIRR:
Рассчитывают суммарную дисконтированную стоимость всех
денежных оттоков и суммарную наращенную стоимость всех притоков
денежных средств.
Дисконтирование осуществляют по цене источника финансирования
проекта (стоимости привлеченного капитала, ставке финансирования или
требуемой нормы рентабельности инвестиций, Capital Cost, CC или WACC), т.е.
по барьерной ставке. Наращение осуществляют по процентной ставке равной
уровню реинвестиций.
30
Наращенную стоимость притоков называют чистой терминальной
стоимостью (Net Terminal Value, NTV).
Устанавливают коэффициент дисконтирования, учитывающий
суммарную приведенную стоимость оттоков и терминальную стоимость
притоков. Ставку дисконта, которая уравновешивает настоящую
стоимость инвестиций (PV) с их терминальной стоимостью, называют
MIRR.
Формула для расчета модифицированной внутренней нормы доходности
(MIRR):
; (15)
где CF+i - доходы i-го периода;
CF-i - затраты (инвестиции) i-го периода;
WACC - средневзвешенная стоимость капитала;
r - ставка дисконтирования;
N - длительность проекта.
В левой части формулы - дисконтированная по цене капитала величина
инвестиций (капиталовложений), а в правой части - наращенная стоимость
денежных поступлений от инвестиции по ставке равной уровню реинвестиций.
Отметим, что формула MIRR имеет смысл, если терминальная
стоимость притоков превышает сумму дисконтированных оттоков денежных
средств (приток денег больше их оттока).
Критерий MIRR всегда имеет единственное значение и может
применяться вместо показателя IRR для оценки проектов с неординарными
денежными потоками.
При описании методов дисконтированных потоков платежей
существенно были использованы следующие два допущения:
Потоки денежных средств относятся на конец расчетного период
времени. На самом деле они могут появляться в любой момент в течение
31
рассматриваемого года. В рамках рассмотренных выше инвестиционных
технологий мы условно приводим все денежные доходы предприятия к
концу соответствующего года.
Денежные потоки, которые генерируются инвестициями,
немедленно инвестируются в какой-либо другой проект, чтобы
обеспечить дополнительный доход на эти инвестиции. При этом
предполагается, что показатель отдачи второго проекта будет, по крайней
мере, таким же, как показатель дисконтирования анализируемого
проекта.
Используемые допущения, разумеется, не полностью соответствуют
реальному положению дел, однако, учитывая большую продолжительность
проектов в целом, не приводят к серьезным ошибкам в оценке эффективности.
Вероятностные методы
Метод реальных опционов (ROV, Real Option Value)
Данный метод предполагает оценку инвестиционных проектов и
возможностей компании в виде финансового опциона.
Опцион - договор, по которому потенциальный покупатель или
потенциальный продавец получает право, но не обязательство, совершить
покупку или продажу актива (товара, ценной бумаги) по заранее оговорённой
цене в определённый договором момент в будущем или на протяжении
определённого отрезка времени.
Таким образом, проводится аналогия управления инвестиционной
возможностью с управлением опционом.
Такой подход дает возможность шире взглянуть на возможность
управления инвестиционными проектами. Оценка проекта протекает в течение
всего периода его реализации с учетом динамических процессов (социальных,
экономических, политических и.д.) и в соответствии с этим принимаются
управленческие решения (заморозка, продажа проекта и т.д.). Другими словами
инвестиционный проект представляется как программа, разбиваясь на этапы, у
каждого из которых просчитываются показатели и варианты управленческих
32
решений при каждом из альтернативных вариантов развития событий.
Суть заключается, в том, что при расчете денежных потоков
приносимых проектом, учитывается волатильность (изменчивость стоимости
проекта) или риск. В итоге мы получаем возможность своеобразного
моделирования неопределенности. Убедиться в этом можно в однотипности
схожести оценки опционов и реальных активов (Приложение 3).
Таблица 1.
Сравнение финансового и реального опционов.
Финансовый опцион
Реальный опцион
Стоимость опциона
Ценность проекта
Текущая цена финансового
актива
Чистый приведенный доход от
реализации проекта
Цена исполнения опциона
Стоимость проекта (размер
инвестиций)
Волатильность стоимости
финансового актива
Изменчивость стоимости проекта
Безрисковая ставка процента
Временная стоимость инвестиций
Дата исполнения опциона
Дата истечения возможности
осуществления проекта
Существуют три условия, при которых использование ROV в деле
оценки инвестиционных проектов или стоимости бизнес - проекта приносит
максимальные результаты:
1. NPV (или DCF) >0;
2. Менеджеры проекта (предприятия) могут влиять на исход событий
при получении новой информации;
Велика вероятность получения новой информации.
Оценка реальных опционов позволяет перейти от тщательной оценки
активов и необходимости составления правильных прогнозов для управления к
точному определению потенциальных реакций на ряд возможных будущих
условий.
33
ГЛАВА 2. РАСЧЕТ ЭФФЕКТИВНОСТИ
ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА НА ПРИМЕРЕ ТОО
«АГРОФИРМА РОДИНА»
2.1 Краткая характеристика экономического субъекта
Деятельность ТОО «Агрофирма Родина» регулируется Гражданским
Кодексом Республики Казахстан, Законом Республики Казахстан от 22.04.1998
г. «О товариществах с ограниченной и дополнительной ответственностью» и
других законодательных актов, регулирующих предпринимательскую
деятельность.
Состав участников товарищества фиксируется в реестре участников
товарищества, который осуществляется АО «Единый регистратор ценных
бумаг». Документом, подтверждающим право на долю в Уставном капитале
товарищества, ведение реестра участников которого осуществляется
регистратором, является выписка из реестра участников товарищества.
Полное и сокращенное наименование товарищества на государственном
и русском языках:
"Агрофирма Родина" Жауап кершiлігі шектеулы серіктестігі;
Товарищество с ограниченной ответственностью "Агрофирма Родина";
АФ "Родина" ЖШС;
ТОО АФ "Родина".
Товарищество основанное на договоре его участников путем
объединения их усилий, финансовых и материальных средств, для совместного
ведения предпринимательской деятельности. Товарищество является
юридическим лицом с момента его государственной регистрации в органах
юстиции, обладает обособленным имуществом, имеет самостоятельный баланс,
расчетный и другие счета в кредитных учреждениях, в том числе свободно
конвертируемой валюте, печать с эмблемой и наименованием на
государственном и русском языках, может иметь свою символику, бланки, свой
товарный знак. Товарищество не отвечает по обязательствам своих участников.
34
Участники не отвечают по обязательствам товарищества и несут риск убытков,
связанных с деятельностью товарищества, в пределах стоимости внесенных
ими вкладов. Местонахождение товарищества Республика Казахстан,
Акмолинская область. Целиноградский район, село Родина, улица Центральная,
дом 15, почтовый индекс 02 18 09.
Главной целью деятельности товарищества является извлечение чистого
дохода путем удовлетворения спроса на товары, производимые
Товариществом. Виды деятельности товарищества производства и реализации
высококачественной продукции растениеводства и животноводства;
• создание и реализация, предоставление в аренду, лизинг электронно -
радиотехнической и другого оборудования, автомобилей;
• производство, переработка, хранение, закуп и сбыт различных видов
готовых изделий, полуфабрикаты, продовольственных товаров,
сельскохозяйственной продукции, вторичного сырья и валовых отходов. Также
товаров народного потребления, на основе приобретенного оборудования,
лицензии, ноу-хау, создание промышленных заводов, фабрик, цехов,
сельскохозяйственных, в том числе в фермерских хозяйств и иных
производственных объектов;
• капитальное строительство, ремонт и эксплуатация производственных
и жилых зданий, сооружений, реставрационный и отделочные работы,
производства и реализации строительных материалов;
• создание консигнационных складок и проведения консигнационных
операции;
• торговля ценными бумагами и их производственные, посредничество в
сфере торговли, включая оптовую, розничную, внешнюю;
• организация сети магазинов, кафе, ресторанов, а также иных точек
социально-культурного и бытового обслуживания населения;
• создание сбытовой сети видеофильм дилеров и дистрибьюторов, в том
числе товарных, фондовых, финансовых, обменных пунктов;