12
период оборачиваемости, тем выше эффект для предприятия. Поэтому на равно-
мерность, согласованность и высокую эффективность функционирования произ-
водственного предприятия значительное влияние оказывает обеспеченность обо-
ротными средствами. Следовательно, для поддержания бесперебойного функци-
онирования организации финансовому менеджеру необходимо изыскивать ис-
точники финансирования предпринимательской деятельности. Перейдем к рас-
смотрению этих источников.
Изначально источником финансирования предприятия является уставный
капитал, который формируется за счет вкладов учредителей. Для обеспечения
финансовых обязательств, выполнения потребностей социального характера,
формирования необходимых инвестиций финансовому менеджеру организации
следует накапливать доступные источники финансирования предприниматель-
ской деятельности. Именно поэтому существенное значение имеют способы
формирования и наращения источников финансирования.
«Источники финансирования представляют собой денежные доходы и по-
ступления, находящиеся в распоряжении предприятия и предназначенные для
осуществления затрат по расширенному воспроизводству, экономическому сти-
мулированию, выполнению обязательств перед государством, финансированию
прочих расходов»
5
. Источник - структура, прописанная использованием двойной
записи в учете, поэтому не следует путать его собственно со средствами.
Возникновение источников финансирования возможно при целенаправ-
ленных действиях (получение кредита, ссуды, займов) или как следствие финан-
сово-хозяйственной деятельности, т.е. спонтанно (образование задолженности
по налогам и сборам). Чтобы более точно организовать финансирование пред-
принимательства необходимо классифицировать источники. Первый критерий,
по которому в экономической литературе принято классифицировать источники,
- срочность. Источники, сгруппированные по этому признаку, связаны со сро-
5
Лихачева О.Н., Щуров С.А. Долгосрочная и краткосрочная финансовая политика предприятия [Текст]: Учеб,
пособие/. Под. ред. И.Я. Лукасевича. - М.: Вузовский учебник, 2018. - 288 с.
13
ком, по истечении которого привлеченные средства необходимо вернуть постав-
щику. Они подразделяются на краткосрочные (до 1 года) и долгосрочные (свыше
1 года).
Краткосрочные источники финансирования отражаются в пассиве баланса
как обязательства организации перед поставщиками, государством, работниками
фирмы, банком. К долгосрочным источникам финансирования можно отнести
банковские кредиты, нераспределенную прибыль, накопленные амортизацион-
ные отчисления. Долгосрочное финансирование приобретает особое значение с
точки зрения стратегического управления предприятием, что же касается повсе-
дневной деятельности фирмы, то ее результат существенно зависит от эффектив-
ности управления краткосрочными пассивами и активами. Такое разделение ис-
точников финансирования важно в том понимании, что чем продолжительнее
срок использования источника, тем в менее ликвидные активы могут быть вло-
жены средства.
Согласно второму критерию источники подразделяют на собственные и
привлеченные. Это означает, что некоторые процессы фирмы могут быть профи-
нансированы за счет средств (нераспределенная прибыль, накопленные аморти-
зационные отчисления, резервный фонд), которые предприятие накопило соб-
ственными силами, либо за счет привлечения средств из внешних источников
(ссуды банков, средства от продажи облигаций и других ценных бумаг, заемные
средства, страховые возмещения рисков, кредиторская задолженность).
В отдельных случаях привлеченные источники имеют больше преиму-
ществ, в частности, они имеют более низкую стоимость по сравнению с соб-
ственными источниками, т.к. все затраты, связанные с их приобретением вычи-
таются из налогооблагаемой прибыли, создавая тем самым «налоговый щит».
Также с помощью заемных источников можно формировать прирост коэффици-
ента рентабельности собственного капитала. Однако чрезмерное их наращение
может привести к сдвигу в структуре источников к привлеченным средствам, что
приведет к росту риска и удорожанию стоимости заемного капитала.
При формировании рациональной структуры финансовых источников
14
средств предприятия финансовому менеджеру важно сохранить запас финансо-
вой гибкости для возможности в дальнейшем приобретать займы и кредиты на
хороших условиях.
1.2. Оценка стоимости и основные способы наращения внутренних и
внешних источников финансирования предпринимательской
деятельности
Существенной и, обычно, определяющей характеристикой почти каждого
источника финансирования является денежное выражение. Их стоимость вола-
тильна, поэтому организация старается отыскать допустимый для нее и ее соб-
ственников вариант. Все денежные средства, которые предприятие вынуждено
отдать за пользование финансовыми ресурсами, составляют общую стоимость
капитала. Она выражается в процентном соотношении ко всему объему получен-
ных денежных средств. На стоимость капитала оказывают влияние:
- состояние рынков капитала;
- средняя ставка ссудного процента;
- открытость разнообразных источников финансирования для определен-
ных предприятий;
- степень сосредоточения собственного капитала;
- пропорциональный состав инвестиционной и операционной деятельно-
сти;
- уровень риска проводимых операций;
- отраслевые особенности деятельности фирмы, включая продолжитель-
ность операционного и производственного циклов и др.
Стоимость капитала организации идентифицируется в несколько стадий.
На первой стадии определяют элементы, составляющие основу источников фи-
нансирования. Далее анализируют стоимость каждого отдельного источника. На
третьей стадии идентифицируют средневзвешенную стоимость капитала по
принципу удельного веса каждого компонента в сумме всего вложенного капи-
15
тала. На последней стадии подготавливают процедуры по формированию и оп-
тимизации структуры финансовых источников с учетом доходности и риска.
Схематично данный процесс представлен на рисунке 3.
Рисунок 3. Этапы идентификация стоимости капитала
организации
Следует отметить, что для расчетов необходимо использовать стоимость,
относящуюся к дополнительным издержкам по привлечению новых источников
финансирования. Рассмотрим основные источники финансирования предприни-
мательской деятельности и изложим механизм определения их стоимости.
Внутренние источники собственных средств образуются в результате дея-
тельности организации и определяют возможности предприятия к самофинанси-
рованию. Предприятие, располагающее такими источниками, обладает весо-
мыми конкурентными преимуществами, возможностями для расширения произ-
водства за счет снижения издержек по привлечению дополнительного капитала
и снижения риска.
Многоцелевым источником финансирования предприятия является чистая
прибыль. Разумное использование прибыли предусматривает учет таких факто-
ров, как планирование дальнейшего развития деятельности организации, соблю-
дение интересов собственников и инвесторов. Чем больше прибыли направля-
ется на развитие хозяйственной деятельности, тем меньше становится потреб-
Определение источников финансирования
Оценка стоимости каждого источника
Расчет средневзвешенной стоиомости капитала
Определение оптимальной структуры капитала
16
ность организации в дополнительном финансировании. Размер нераспределен-
ной прибыли напрямую зависит от рентабельности хозяйственных операций и
принятой на предприятии дивидендной политики.
К преимуществам реинвестирования прибыли следует отнести:
- сохранение контроля за деятельностью организации со стороны соб-
ственников;
- увеличение финансовой устойчивости, формирование благоприятных
возможностей финансирования из внешних источников;
- отсутствие расходов, связанных с привлечением капитала.
К недостаткам использования данного источника следует отнести:
- ограниченность и изменчивость величины прибыли;
- сложность прогнозирования;
- зависимость от внешних факторов, которые не поддаются контролю со
стороны финансового менеджера (фаза экономического цикла, изменения
спроса, конъюнктуры рынка, цен).
Стоимость такого источника как нераспределенная прибыль приравнива-
ется к предполагаемой доходности по обыкновенным акциям для акционерных
обществ и предполагаемым доходам от участия в уставном капитале для участ-
ников обществ с ограниченной ответственностью. Действительная стоимость
доли участника общества соответствует части стоимости чистых активов обще-
ства, пропорциональной размеру доли его участия.
Еще одним важнейшим и наиболее устойчивым источником самофинанси-
рования предприятия служит амортизационный фонд. Достоинства использова-
ния: амортизационный фонд существует при любом финансовом положении ор-
ганизации и всегда остается в ее распоряжении. Недостатком данного источника
является его ограниченность, он может быть использован только для реализации
небольших инвестиционных проектов.
Величина такого источника финансирования во многом зависит от способа
начисления амортизации, который регулируется государством. Выбранный спо-
соб начисления фиксируется в учетной политике организации и используется в
17
течении всего срока эксплуатации объекта основных средств. Использование
ускоренных способов (по сумме чисел лет, уменьшаемого остатка) дает возмож-
ность увеличить амортизационные отчисления в начальные периоды эксплуата-
ции объектов инвестиций, что при прочих равных условиях может привести к
увеличению объемов самофинансирования. Однако, такие способы амортизации
одновременно увеличивают и себестоимость производимой продукции, оказы-
вая тем самым негативное воздействие на показатели прибыли. Поэтому аморти-
зационная политика должна проводиться на основе предварительного анализа
финансового состояния предприятия и определения оптимальных показателей
прибыли и рентабельности.
В общем, адекватная амортизационная политика при определенных усло-
виях может способствовать высвобождению средств, превышающих расходы по
осуществленным инвестициям. Данный факт известен в научной литературе как
«эффект Lohmann-Ruchti», который выражается в способности финансирования
инвестиционных программ посредством амортизационных отчислений, т.е. без
привлечения заемных средств.
Стоимость такого источника финансирования как «амортизационный
фонд» рассчитывается аналогично стоимости капитала, скомплектованного с по-
мощью нераспределенной прибыли.
Организация может привлекать собственные средства с помощью увели-
чения уставного капитала за счет дополнительных взносов учредителей или
эмиссии новых акций. Возможности такого способа привлечения средств зависят
от организационно-правовой формы предприятия.
Финансирование предприятия за счет эмиссии обыкновенных акций воз-
можно для акционерных обществ и имеет ниже перечисленные достоинства:
- данный источник не предполагает обязательных выплат (решение о ди-
видендах принимается советом директоров и утверждается общим собранием ак-
ционеров);
- акции не имеют фиксированной даты погашения;
- проведение IPO существенно повышает статус фирмы как заемщика: по
18
оценкам экспертов стоимость кредитных ресурсов снижается на 2-3% годовых);
- акции могут выступать в качестве залога для обеспечения долга;
- повышается капитализация организации;
- положительный имидж в деловом сообществе.
К недостаткам финансирования за счет эмиссии обыкновенных акций от-
носится:
- предоставление права участия в прибылях и управлении предприятием
большему числу владельцев;
- возможность потери контроля над предприятием;
- достаточно высокая стоимость привлечения капитала по сравнению с
другими источниками;
- сложность организации и проведении эмиссии, высокие расходы на ее
подготовку.
Не стоит также забывать, что российский фондовый рынок имеет свою спе-
цифику: его низкая емкость не позволяет привлекать ощутимый объем средств,
также существует большой временной разрыв между датой принятия решения о
размещении акций и началом их обращения на вторичном рынке.
Стоимость финансирования за счет эмиссии акций определяется размером
дивидендов, которые предприятие планирует выплачивать по акциям.
Далее перейдем к рассмотрению внешних источников финансирования.
Одним из них является государственное финансирование. Оно может осуществ-
ляться в форме субсидий, грантов, льготного кредитования, целевых займов, по-
ручительства по кредитам, займам, договорам лизинга.
Преимущества такого финансирования:
- требования государства к раскрытию информации и подготовке инве-
стиционных проектов скорее формальные, чем профессиональные;
- государство обычно требует выплаты меньшего объема средств в более
продолжительный срок;
- государство достаточно лояльный кредитор, поэтому существует воз-
19
можность не возвращать полученные займы в срок без опасения быть объявлен-
ными банкротами.
Недостатками государственного финансирования являются:
- целевое назначение полученных средств, ограничения в использовании;
- небольшой объем финансирования.
Одним из основных источников внешнего финансирования выступает кре-
диторская задолженность, или коммерческий кредит, который предоставляется
предприятию поставщиками в виде отсрочки платежа за проданные товары. Ос-
новным преимуществом такого финансирования является то, что, формально это
бесплатный источник. Также к преимуществам следует отнести его доступность,
предоставление предприятию широких возможностей маневрирования оборот-
ными средствами. К недостаткам относят: ограниченные возможности во вре-
мени и размерах предоставления средств, а также штрафы и пени за неосторож-
ное использование в качестве источника финансирования кредиторской задол-
женности в бюджет и внебюджетные фонды.
Пеня за просроченную задолженность в бюджет и внебюджетные фонды,
в соответствии со ст. 75 главы II Налогового кодекса РФ, устанавливается в раз-
мере 1/300 действующей ставки рефинансирования Центрального банка РФ от
неуплаченной суммы налогов за каждый день просрочки и выражается в процен-
тах
6
.
В Трудовом кодексе РФ предусмотрена материальная ответственность ра-
ботодателя за приостановление выплат по заработной плате в размере не ниже
1/300 ставки рефинансирования от неоплаченной во время суммы, начиная со
дня, следующего после установленного срока выплат, за каждый день до дня дей-
ствительного расчета включительно
7
.
Одним из наиболее важных компонентов заемного капитала является бан-
6
Налоговый кодекс Российской Федерации (часть первая)». [Электронный ресурс]: от 31.07.1998 № 146-ФЗ (ред.
от 05.04.2016). - ст. 75. - Режим доступа: [Консультант Плюс]
7
Трудовой кодекс Российской Федерации. [Электронный ресурс]: от 30.12.2001 № 197-ФЗ (ред. от 05.04.2016 с
изменениями, вступившими в силу с 19.04.2016). - ст. 236. - Режим доступа: [Консультант Плюс].
20
ковский кредит. Кредитные отношения между банком и клиентом выстраива-
ются на принципах срочности, платности и возвратности, с обеспечением залога
и оформлением договора. Кредиты банков предоставляются предприятиям в дол-
госрочной и краткосрочной форме.
Достоинства банковского кредита:
- правовые отношения между кредитором и заемщиком известны ограни-
ченному кругу лиц;
- более короткий период между подачей заявки и получением кредита, чем
при эмиссии акций;
- все затраты по кредиту сводятся только к выплате процентов по займу;
- независимость в использовании полученных денежных средств.
Недостатки банковского кредита:
- наличие залогового обеспечения, стоимость которого обычно в 1,5-2 раза
превышает объем полученных средств;
- в некоторых случаях банки предлагают открыть расчетный счет в каче-
стве одного из условий банковского кредитования, что не всегда выгодно пред-
приятию.
Стоимость такого источника финансирования как банковский кредит
должна исчисляться с учетом налога на прибыль. Так как проценты за использо-
вание заемных средств снижают налогооблагаемую прибыль, следовательно, и
стоимость такого источника ниже, чем процент, выплачиваемый банку.
В соответствии со ст. 269 Налогового кодекса РФ проценты, начисленные
по кредиту, уменьшают налогооблагаемую базу в случае, если их величина не
отклоняется от среднего уровня процента, выданного в том же отчетном периоде
при аналогичных обстоятельствах
8
. Серьезным отклонением является отклоне-
ние более чем на 20% по направлению повышения или понижения. «При отсут-
ствии долговых обязательств, выданных в том же квартале на сопоставимых
8
Налоговый кодекс Российской Федерации (часть вторая». [Электронный ресурс]: от 05.08.2000 № 117-ФЗ (ред.
от 12.04.2016). - ст. 269, ст. 251. - Режим доступа: [Консультант Плюс].
21
условиях, а также по выбору налогоплательщика предельная величина процен-
тов, признаваемых расходом, принимается равной ставке рефинансирования
Центрального банка Российской Федерации, увеличенной в 1,1 раза, — при
оформлении долгового обязательства в рублях и равной 15% — по долговым
обязательствам в иностранной валюте»
9
.
Наиболее привлекательным с точки зрения владельцев бизнеса является
такой источник финансирования, как облигационный займ. Однако, предприя-
тие, решившее разместить облигации на фондовом рынке, должно обладать
устойчивыми активами для обеспечения этого займа. При этом существует также
высокий риск, что размещение облигаций на рынке будет неудачным, поэтому,
если у предприятия нет уверенности, то лучше воздержаться от данного источ-
ника финансирования.
Стоимость облигационного займа как источника финансирования при-
мерно равна величине уплачиваемого процента, но так же не стоит забывать и о
дисконте, с которым нередко продаются облигации; расходах по выпуску обли-
гаций; влиянии налогов.
В РФ проценты по облигациям разрешается относить на прибыль до нало-
гообложения, поэтому стоимость этого источника необходимо скорректировать
на налоговую составляющую.
При обостренной ситуации, связанной с заемными источниками финанси-
рования, значительно возрастает риск неплатежеспособности хозяйствующих
субъектов, что может повлечь за собой сокращение производства, его приоста-
новку или даже банкротство. Характерной особенностью использования заем-
ных средств выступает финансовый леверидж - возможное изменение чистой
рентабельности собственного капитала путем привлечения заемного капитала.
Чем больше заемных средств в общей структуре финансовых ресурсов, ис-
пользуемых предприятием, тем выше уровень прибыли, которую оно принимает
на собственный капитал. Здесь существует взаимосвязь эффекта
финансового левериджа и соотношения экономической рентабельности и
9
Там же