35
рынке, т.к. цена фьючерса в течение срока обращения обычно выше
цены акций;
операции по срочным контрактам на инвестиционный индекс
S&P/RUIX
34
дают возможность ориентироваться на движение
рынка в целом, не опасаясь воздействия негативных корпоративных
событий;
возможность открытия позиций Short или Long зависит только от
средств самого инвестора;
для повышения эффективности проводимых операций возможен
прием ценных бумаг в качестве части гарантийного обеспечения
позиций, открытых на срочном рынке.
2) Хеджеры – это основные участники фондового рынка, которые
хеджируют (страхуют) свои риски, стремясь обезопасить себя от
неблагоприятного изменения цен на рынке акций, при этом готовые к
определенным убыткам на срочном рынке. Хеджеры и инвесторы
(спекулянты) решают одни и те же проблемы, связанные с оптимизацией
портфеля, но они имеют разные начальные позиции. Так, хеджер – это
участник рынка с начальным размещением средств в реальном товаре (в
значительной мере, в производственных мощностях), эффективные
операции с которыми нельзя осуществить в течение приемлемого
периода времени. А инвестор (спекулянт) – это участник рынка,
начальные капитальные вложения которого имеют гибкую позицию,
поэтому именно хеджеры создают основу для получения прибыли
спекулянтами, и для них рынок FORTS предоставляет следующие
возможности страхования рисков:
страхование от падения и от повышения цен на акции;
возможность страховать акции, по которым не обращаются
фьючерсы;
34
Инвестиционный фондовый индекс RUIX рассчитывается по котировкам 7 наиболее ликвидных акций,
обращающихся в РТС.
36
страхование портфеля акций;
страхование валютной стоимости акций.
3) Арбитражеры
35
– это участники срочного рынка, которые отличаются
как от хеджеров так и от спекулянтов, и основной целью которых
является безрисковый арбитраж между двумя или несколькими
торговыми площадками. Используя отклонения цен от равновесных
значений арбитражеры стремятся получить прибыль от разницы цен
на двух площадках. Как и спекулянты, арбитражеры своими действиями
обеспечивают ликвидность рынка, но в отличие от них предпочитают
довольствоваться небольшим уровнем вознаграждения и не брать на
себя риски, тем самым сглаживая ценовые движения рынка.
Арбитражеры и спекулянты обладают большими финансовыми
средствами и при наступлении благоприятного события для совершения
сделки могут вливать большие суммы денег в рынок, то есть двигать
рынок к справедливой цене.
Преимущества проведения арбитражных операций:
проведение операций с гарантированным уровнем дохода
(покупка акций / продажа фьючерса);
использование срочного рынка для временного привлечения
средств;
использование арбитражных операций не только между срочным
рынком и рынком акций, но рынком процентных ставок и валюты.
4) Управляющие портфелями акций – эта категория участников
российского срочного рынка только формируется. Операции с
фьючерсами на инвестиционный индекс S&P/RUIX предоставляют
наиболее эффективный способ управления портфелем акций, упрощая
количество и сложность транзакций.
35
Классический пример арбитражера – покупка на срочном рынке финансового актива и тут же продажа
фьючерсного контракта.
37
Таблица 1.3
Изменения в управлении портфелем до и после появления
фьючерсов на RUIX
36
Управление портфелем до
появления фьючерсов на
RUIX
Управление портфелем с
использованием фьючерсов на
RUIX
Действия
совершение сделок со всеми
бумагами, входящими в пакет
совершение всего одной сделки с
фьючерсом на индекс RUIX
Издержки
– биржевой сбор;
– депозитарный сбор;
– плата за расчеты;
– «плата за ликвидность».
биржевой сбор
Преимущества операций с опционами:
опционы служат для ненаправленной торговли (не надо думать в
какую сторону движется рынок), тем самым предоставляя широкие
возможности для инвесторов;
возможность получения неограниченного дохода при ограниченном
риске (покупка опционов);
опционы – это самый удобный инструмент управления рисками, в том
числе и как инструмент для хеджирования;
построение позиций «риск-доходность»;
получение прибыли, исходя из изменения волатильности на рынке;
оптимизация затрат на операции со срочными контрактами.
В России рынок опционов развивается медленнее рынка фьючерсов, так
как опционы – это относительно новый инструмент для отечественного
фондового рынка. FORTS является первым в России ликвидным рынком
опционов. Опционы имеют явные преимущества по сравнению с другими
финансовыми инструментами и постепенно начинают занимать достойное
место на отечественном рынке.
36
FORTS - http://www.finam.ru
38
Но в тоже время существуют условия, которые сдерживают увеличение
количества частных инвесторов на российском срочном рынке:
1) преобладание на рынке участников-нерезидентов, юридических и
физических лиц значительно меньше;
2) опционы – это рынок для крупных инвесторов, которые в основном
торгуют на фондовом рынке;
3) отсутствие разрешения на управление капиталом физическим лицам
(частным управляющим), что объясняется лоббированием УК
(управляющих компаний) своих интересов, которые не желают
допускать конкурентов – частных инвесторов (физических лиц) к
самостоятельному управлению капиталом и привлечению мелкого
инвестора;
4) недоступность арбитража для физических лиц;
5) недостаточное количество информационных учебных программ для
привлечения на рынок мелких частных инвесторов.
39
Глава 2. Опцион как инструмент хеджирования рисков
2.1 Хеджирование опционами: специфика предмета, принципы, способы
Хеджирование как оптимизация риска
Рост капитала пропорционален росту мирового сырьевого и
продовольственного рынка, что влечет за собой риск непредвиденного и
неблагоприятного изменения цен. Вследствие наличия общей рыночной
неопределённости создание специальных способов страхования от ценовых
рисков явилось необходимым и действенным финансовым инструментом
для минимизации ценовых рисков.
Продавцы и покупатели всегда стремятся защитить себя и
застраховаться от изменения цен на свои товары в будущем.
Например, заключение почти 90 процентов всех контрактов на нефть не
приводит к реальной поставке товара, что с одной стороны является
увеличением ликвидности рынка, но с другой – может нести в себе опасность
коллапса финансовой системы. В ситуации, когда все инвесторы в момент
паники одновременно захотят продать все свои фьючерсы, ценовые движения
могут быть непредсказуемыми.
Хеджирование (англ. hedge – страховка или гарантия) – это особый
инструмент страхования для разработки обеспечения стабильного развития
любой компании, поэтому его роль в развитии финансового рынка достаточно
велика. С помощью хеджирования можно достичь существенного снижения
ценового риска, связанного с закупками сырья, поставкой готовой продукции
и комплектующих, а хеджирование процентных ставок и обменных курсов
позволяет снизить неопределенности будущих финансовых потоков и
обеспечить эффективный финансовый менеджмент. В результате
хеджирования уменьшаются колебания прибыли, и улучшается
управляемость компании.
Хеджирование, оно же «встречная сделка», как один из видов
страхования – это способ снижения риска финансовых потерь от
неблагоприятных изменений рыночных цен на продукты, такие как валюта,
40
металлы, продукция сельского хозяйства, а также инструменты финансовых
рынков. Во второй половине двадцатого века хеджирование использовалось
исключительно как инструмент снятия ценовых рисков. Сегодня целью
хеджирования является не снятие ценовых рисков, а их оптимизация.
Хеджирование – это страхование рисков изменения цен путем
заключения сделок на срочных рынках.
37
Полностью снять все риски
невозможно, но их можно минимизировать, используя механизм
хеджирования.
В период кризиса многие, кто стремился к получению сверхприбыли,
понесли серьезные убытки из-за агрессивных стратегий в акциях.
Производные инструменты при разумном подходе способны обеспечить
высокую доходность при допустимых рисках и увеличить эффективность
управления. В отличие от прямого инвестирования в акции, производные
инструменты дают возможность получить дополнительный доход при росте
фондового рынка и ощутимо сократить потери при его падении.
В общем понимании смысл хеджирования заключается в том, чтобы
сократить риски, которые возникают на одном рынке, при помощи операций
на другом. Традиционное хеджирование сильно взаимосвязано с рынком
производных финансовых инструментов – деривативов. Так, например,
сельскохозяйственные производители в современных рыночных условиях
имеют возможность «продавать» свой урожай через товарные фьючерсы
на биржах еще задолго до его созревания. В итоге, аграрии могут с
максимальной эффективностью применять хорошую конъюнктуру цен
на продукцию, а также подстраховаться от снижения ценности товара на
период созревания урожая. Надо отметить, что родоначальниками
хеджирования как такового являются именно американские фермеры. Таким
образом, сегодня понятие хеджирование подразумевает страхование от
неблагоприятных изменений рыночных цен на тот или иной товар. А
37
Буренин А.Н. Хеджирование фьючерсными контрактами фондовой биржи РТС. – М.: Научно-техническое
общество имени академика С.И. Вавилова, 2009. – 173 с.
41
страховка осуществляется благодаря продаже или покупке, расчетных
инструментов, которые не предполагают физической поставки товара.
Также важно, что затраты, которые возникают при хеджировании,
относят на себестоимость, что в свою очередь снижает налогооблагаемую
базу. Величина затрата на хеджирование варьируется в зависимости от
выбранного инструмента.
Основа портфельного подхода к хеджированию – это комбинирование
стратегий снижения риска и максимизации прибыли.
Хеджирование предполагает определенный набор инструментов,
эффективная работа которого зависит лишь от их правильного применения, а
также от точной настройки на решение поставленных задач, связанных со
снижением рисков, для чего служит такое направление как «финансовый
инжиниринг»
38
.
Инжиниринг – это кропотливая настройка для достижения
механического совершенства, а финансовый инжиниринг предполагает
детальную настройку и комбинацию различных финансовых инструментов
с целью решения определенной задачи инвесторов.
Основные цели и способы хеджирования опционами
Хеджирование опционами необходимо для защиты открытых позиций
по фьючерсам и акциям на случай непредвиденного разворота рынка, а также,
чтобы избежать потери всего капитала. Существует два основных способа –
длинное и короткое хеджирование. Далее мы разберём особенности каждого
из них.
Задачей короткого хеджирования является защита длинной позиции от
резкого изменения цены вниз, то есть в сторону уменьшения. Как правило,
трейдеры приобретают опционы «пут» или продают опционы «колл». Если
страховка осуществляется путем хеджирования опциона «пут», то при росте
38
Финансовый инжиниринг – комбинирование финансовых инструментов с различными параметрами риска
и доходности для реализации инвестиционной стратегии бизнеса.
(Википедия. – http://ru.wikipedia.org/wiki/Финансовый_инжиниринг)
42
стоимости ценной бумаги прибыль будет уменьшена на размер
вознаграждения. Если стоимость акции снизится, то объем потерь не превысит
размер премии. А если купленные акции будут захеджированы опционами
«колл», то инвестор может рассчитывать на определенную помощь в виде
вознаграждения за опционы.
Задачей длинного хеджирования является надежная защита короткой
позиции от увеличения цены. Наиболее простым и надежным способом
является покупка опциона «колл». Если стоимость базового актива увеличится,
то снизятся и убытки по короткой позиции. Это имеет место быть благодаря
получению дополнительной прибыли при росте стоимости опциона. Но
хеджирование ценных бумаг это далеко не единственный инструмент в руках
трейдера. Всегда существует возможность осуществить хеджирование самих
опционов. Например, инвестор приобретает два опциона «колл» и один
опцион «пут». Если стоимость пойдёт вверх, доход по опционам «колл»
обязательно перекроет убытки, связанные с обесцениванием «пут». А если
цена, наоборот, будет активно снижаться, то с помощью приобретённого
опциона «пут» будет возможность частично компенсировать потери.
Основной задачей трейдера является защита своей позиции от убытков. Если
расчеты верные, убыток всегда перекрывается хеджем. На практике
комбинации бывают очень различны. Например, инвестор может
предусмотреть рискованную, но более прибыльную сделку с частичным
покрытием. Или же рассчитывать на минимальный, но зато гарантированный
доход. Рассмотрим пример. В наличии у инвестора 100 акций, он продает
опцион «колл» на 200 акций. Если стоимость акции возрастает, то опцион
исполняется. В таком случае инвестор отдает покупателю опциона 100
собственных акций. Помимо этого, он докупает еще столько же ценных бумаг
по рыночной стоимости. Так как опцион был куплен с покрытием в 50%, то
убытки инвестора снижаются.
43
Общие принципы хеджирования опционами
Приведем несколько примеров хеджирования с целью понять суть
данного инструмента. Одним из основных принципов хеджирования является
то, что опцион должен покупаться в направлении, противоположном
направлению сделки на спот-рынке. Можем рассмотреть пример. Инвестор
решает приобрести акции «Лукойла» по 100 рублей. При этом он предполагает,
что через определённый промежуток времени цена поднимется до 130 рублей
за одну акцию и решает сделать прибыль на данном повышении. Он рискует и
приобретает 2000 акций. Для защиты средств одновременно с первой сделкой
покупает за 5000 рублей опцион «пут» на продажу 2000 акций «Лукойл» со
стоимостью исполнения 110 рублей. Если его прогноз на 100% был верен, и
стоимость акций действительно возросла до уровня 130 рублей, то в таком
случае прибыль инвестора составит – (130-100)*2000 – 5000= =55 000
рублей. Но в случае, если прогнозы не были верны, и стоимость акции
опустилась до уровня 110 рублей, то инвестор сможет продать 2000 акций
продавцу по цене 110 рублей (притом, что покупка осуществлялась по цене
100 рублей за акцию), в таком случае прибыль составит (110-100)*2000 – 5000
= 15000 рублей. Даже если покупатель опциона «Пут» не угадал с
направлением, то он потеряет всего лишь опционную премию. На такую же
сумму уменьшится и вероятная прибыль. В случае с хеджированием
опционами «Колл» ситуация повторяется в обратном направлении. Если было
спрогнозировано снижение цены, то при росте рынка станет возможным
покрыть короткую позицию акциями, которые были получены при
исполнении опциона «Колл». В итоге финансовые потери будут
минимальными. Как показывает практика, лучшие результаты хеджирования
можно получить на высоколиквидных волантильных рынках. В этом случае
движение рынка трудно прогнозируется, а обвалы и гэпы(сноска) являются
постоянным явлением.
Существует множество разновидностей базовых активов, хеджируемых
опционами, которые подлежат рассмотрению далее.
44
Опционы на акции
Опционы на акции предусматривают покупку или продажу
определенного количества акций (обычно 100 или 1000 штук) по
зафиксированной в контракте цене. Совокупная цена исполнения и
совокупная премия одного опционного контракта рассчитывается как
умножение цены исполнения и премии на число акций в контракте. Опционы
на акции в большинстве своем являются опционами американского стиля с
физической поставкой.
Владельцы акций, продавая опционы колл, преследуют различные цели:
получение премии;
во время действия опциона владельцы продолжают получать
дивиденды на акции;
заключаемые контракты зачастую представляют собой страховку
от больших колебаний курса акций их портфеля.
Покрытые подписчики опционов купли имеют право на получение
дивидендов на базисные акции до момента исполнения опциона. Однако,
держатель опциона имеет право на получение дивидендов, если он исполнил
опцион до даты регистрации владельцев акций, даже если назначенный
подписчик опциона был уведомлен об исполнении опциона после даты
регистрации.
Исполнение опциона продажи американского стиля перед датой
регистрации владельцев акций, после которой наблюдается падение цены
базисных акций, является выгодной стратегией держателя опциона.
Например: Инвестор покупает опцион «колл» «IBM июль со страйком
50», что даёт ему право приобрести 100 обыкновенных акций по цене $50 за
акцию в любое время до даты истечения контракта в июле. Совокупная премия
за опцион равна $350. Если цена акций IBM возрастает до $55, то при
исполнении опциона держатель получит (55-50-3,5)*100 = $150.
Валютные опционы