15
прекращения его хозяйственной деятельности, и без образования
дополнительных юридических лиц.
Российские авторы в рамках рассмотрения процессов слияний и
поглощений, уделяют внимание различным аспектам.
В своих работах А. Маршак выделяет три формы интеграции
10
:
непосредственно слияние или поглощение, долгосрочный контракт,
стратегический альянс. В свою очередь, П.А. Ловчиновский предлагает деление
всех форм интеграций
11
на жесткие (слияния/поглощения) и мягкие (альянсы,
партнерства, консорциумы) (рис. 1).
Рисунок 1. Классификация форм интеграции компаний
12
Д.А. Ендовицкий и В.Е Соболев для определения вида интеграции
выделяют два основных критерия – механизм осуществления сделки конечный
и результат. Так, интеграция мягкого типа не предусматривает проведения
каких-либо изменений организационно-правого характера ради стратегических
целей. Интеграция умеренного типа предусматривает получение
корпоративного контроля одним из участников сделки над другим посредством
10
Маршак А. Эффективные слияния и поглощения. [Электронный ресурс]. Режим доступа:
http://www.executive.ru/knowledge/announcement/338280/ (дата обращения: 23.01.2017)
11
Ловчиновский П.А. Анализ опыта процессов слияний и поглощений в России и странах с
переходной экономикой // Финансовый менеджмент, 2005. № 1. [Электронный ресурс].
Режим доступа: http://www.finman.ru/articles/2005/1/3531.html/ (дата обращения: 24.01.2017)
12
Ендовицкий Д.А. Экономический анализ слияний/поглощений компаний: научное издание
/ Ендовицкий Д.А., Соболева В.Е. М.: КНОРУС, 2008. 448 с.
16
приобретения контрольного пакета акций Интеграция, проводимая в жесткой
форме, ведет к гарантированной потере поглощаемым субъектом статуса
юридического лица с полным слиянием или поглощением.
В большинстве случаев авторы отмечают, что невозможно дать
однозначное определение процессам слияния и поглощения компаний. Данные
явления требуют комплексного изучения, в рамках которого необходимо
выделить три уровня:
юридический (регламентирующий вопросы перераспределения прав
собственности, установление правопреемника и т. п.);
бухгалтерский (механизмы объединения активов и обязательств, критерии
их признания, способы отражения сделок в бухгалтерской отчетности);
экономический (источники конкурентных преимуществ объединенной
компании и определяющие их факторы).
В. Уваров
13
указывает, что "под M&A традиционно понимается передача
корпоративного контроля через механизмы приобретения или обмена активами.
Сюда включаются классические слияния, поглощения, приобретение компаний,
а также выкуп акций заемными средствами, враждебные поглощения,
рекапитализация, изменение структуры собственности, выделение и продажу
бизнес-единицы".
И. Владимирова
14
указывает, что в соответствии с общепринятыми за
рубежом подходами, под слиянием подразумевается любые операции по
объединение нескольких хозяйствующих субъектов в единую структуру,
представляющую собой полноценный субъект хозяйственных отношений.
Поглощение компании автор определяет как взятие одной компанией другой
под свой контроль с приобретением абсолютного права собственности на нее.
13
Уваров В. Слияния и поглощения в свете современных технологий конкуренции (сделки
M&A в системе факторов повышения конкурентоспособности компании) // Менеджмент в
России и за рубежом, 2015. № 2. С. 3–7.
14
Владимирова И. Слияния и поглощения компаний // Менеджмент в России и за рубежом,
1999. № 1. С. 27–48.
17
Поглощение компании зачастую осуществляется путем скупки всего пакета
акций компании на бирже, означающей ее приобретение.
Отдельные авторы
15
под термином «слияние» подразумевают весь спектр
сделок по слияниям и поглощениям. Это касается как добровольных
объединений, так и поглощений, проводимых во враждебных условиях, когда
руководство поглощаемой компании противится проведению сделки, но не
способно избежать ее осуществления.
Существует и противоположный подход, когда все проводимые операции
объединяют под термином «поглощение». Как отмечает Е. Чиркова
16
,
традиционно в литературе по корпоративным финансам выделяются три
способа поглощений:
добровольные слияния на заранее оговоренных с руководством
поглощаемой компании условиях и последующей покупкой или обменом
акций;
враждебный захват путем, осуществляемый путем тендерного предложения
на покупку акций непосредственно у акционеров компании;
получение контроля над советом директоров без покупки контрольной доли
в акционерном капитале, через голосование по доверенности.
Представленный анализ мнений представителей научного сообщества,
позволяет сформулировать следующие выводы относительно трактовки
понятия "слияния и поглощения компаний":
1) характеристика процессов слияний и поглощений, описываемая в
зарубежной научной литературе, не совпадает с российской правовой
моделью;
2) правовой подход к слияниям и поглощениям имеет существенные отличия
от экономического подхода. Юридической литературе ограничивается
15
Беленькая О. Анализ корпоративных слияний и поглощений // Управление компанией,
2001. № 2. С. 15- 21.
16
.Чиркова Е. Действуют ли менеджеры в интересах акционеров? Корпоративные финансы в
условиях неопределенности. М.: Олимп-Бизнес, 1999. С. 182–183.
18
такими аспектами, как правопреемство юридических лиц, процедура
конвертации акций, защита прав миноритарных акционеров, соответствие
сделок требованиям антимонопольного законодательства. На этом фоне
экономический подход описывает совершенно иные критерии оценки
осуществляемых сделок. Он затрагивает вопросы организации контроля в
новой компании, а также оценку эффективности осуществленной сделки,
выраженной, в увеличении рыночной стоимости объединенной компании;
3) процессы "слияния и поглощения" необходимо рассматривать в двух
аспектах: как процесс объединения капитала и как процесс слияния
юридических лиц.
На наш взгляд, значение термина "слияние и поглощение" необходимо
рассматривать не как отдельную операцию, причем пытаться отнести ее к
конкретному направлению: к "слиянию" или "поглощению" (очевидно, что
различие в этих терминах не финансовое, а юридическое), а как полноценную
финансовую стратегию, ориентированную на достижение определенных целей
и представляющую собой ряд последовательных действий, реализующихся
через совокупность мер, носящих юридический и экономический характер.
Исходя их этого, мы предлагаем понимать слияния и поглощения (M&A)
как совокупность стратегических действий, осуществляемых собственниками
компании с целью:
1) установления финансового контроля над одним или несколькими
хозяйствующих субъектами путем приобретения доли в их капитале;
2) покупки всех или основных активов;
3) объединения с другими компаниями для достижения положительного
экономического эффекта, приводящего к росту стоимости первоначально
вложенного капитала. При этом для каждого участника, исходя из стоящей
перед ним целью, стоимостная оценка будет различной.
Иначе говоря, слияния и поглощения представляют собой разновидность
финансовой стратегии, которая совмещает в себе все многообразие форм
рассматриваемых процессов. В качестве дополнения эта стратегия преследуют
19
конкретный положительный экономический эффект, при возникновении
которого происходит прирост стоимости, участвующего в этих процессах
капитала.
1.2 Классификация сделок по слиянию и поглощению
Одной из основных черт развития современной экономики является
повсеместная глобализация, и Россия в это плане не является исключением.
Конкуренция между компаниями, интеграционные процессы в бизнесе - все это
неразрывно связано с поглощениями и слияниями компаний, происходящими в
экономике страны.
Следует отметить, что в последние годы именно слияния и поглощения
выступают в качестве одного из основных направлений развития бизнеса,
предусматривающих возможность существенного расширения
производственных возможностей, наращивания объемов реализации и уровня
капитализации активов. Соответственно появляются возможности привлечения
инвестиций долгосрочного характера за счет формирования привлекательного
облика в глазах потенциальных инвесторов.
В 2015 году на российском рынке слияний и поглощений было проведено
504 сделки на общую сумму 55,8 млрд. долл. США. В стоимостном выражении
45% сделок на российском рынке слияний и поглощений пришлось на 10
крупнейших сделок, что выше аналогичного прошлогоднего показателя (40%).
Вместе с тем на российском рынке M&A продолжали доминировать сделки
стоимостью менее 100 млн. долл. США, на которые в 2015 г. пришелся 51% от
общего количества сделок.
В этих условиях важно уметь ориентироваться в типах слияний
компаний, выявлять основные цели, которые преследуют стороны при
заключении сделки слияния или поглощения компаний, оценивать
эффективность такой сделки и ее возможные последствия.
20
Слияния и поглощения делятся на определенные категории. Зарубежные
эксперты подразделяют данные процессы в основном на три типа
17
:
горизонтальное слияние – объединение компаний, действующих в одном
сегменте рынка и выпускающих схожие или идентичные товары;
вертикальное слияние – объединение предприятия с его поставщиками,
дистрибьюторами или потребителями продукции;
смежные (конгломератные) слияния – объединения компаний, не имеющих
производственной общности и представляющих различные направления
хозяйственной деятельности.
Российские исследователи предпочитают давать более развернутую
классификацию. Максимально полной можно признать вариант
И. Г. Владимировой
18
на рисунке 2.
17
Бишоп Д. Оценка компаний при слияниях и поглощениях: создание стоимости в частных
компаниях / Д. Бишоп, Ф. Эванс; науч. ред. Д. Кадыков, М. Чекулаев; пер. с англ. А.
Шматова. 3-е изд. М.: Альпина Паблишерз, 2015. 332 с.
18
Владимирова И. Г. Слияния и поглощения компаний // Менеджмент в России и за
рубежом, 2011. № 1. [Электронный ресурс]. Режим доступа:
http://www.cfin.ru/press/management/1999-1/03.shtml/ (дата обращения 05.02.2017).
21
Рисунок 2. Классификация типов слияний и поглощений компаний
В качестве основных критериев классификации в данном случае
предлагается использовать:
характер интеграции компаний;
национальную принадлежность объединяемых компаний;
отношение компаний к слиянию;
способ объединения; условия слияния, поглощения и используемые
механизмы.
В зависимости от характера интеграции выделяют:
горизонтальная интеграция (объединение компаний, производящих
идентичную продукцию);
вертикальная интеграция (объединение компаний связанных технологией
производства);
родовые слияния (объединение компаний, производящих взаимосвязанную
продукцию);
22
конгломератные слияния (объединение компаний различных отраслей без
наличия производственной общности).
Отдельного внимания заслуживают конгломератные слияния, когда
объединяемые компании не имеют никаких технологических или целевых
общностей. В результате исчезает четкое профилирование деятельности.
Конгломератные слияния могут иметь три разновидности:
слияния с расширением продуктовой линии, то есть соединяются:
а) неконкурирующие продукты;
б) каналы сбыта;
в) различные процессы производства;
слияния с расширением рынка, то есть приобретение дополнительных
каналов реализации продукции;
чистые конгломератные слияния, не предполагающие никакой
производственной общности.
Национальная принадлежность участников сделок предусматривает
разделение на две группы:
между национальными компаниями в рамках одной страны (национальные);
между компаниями, представляющими разные страны
(транснациональные).
В зависимости от отношения управленческого персонала компаний к
сделке по слиянию или поглощению компаний можно выделить:
дружественные слияния, когда обе стороны идут на слияние добровольно;
враждебные слияния, когда менеджмент поглощаемой компании не
согласен на слияние и стремится помешать готовящейся сделке,
осуществляя ряд противозахватных мероприятий.
В России случаи враждебного присоединения компаний в своем
большинстве реализуются в виде корпоративных захватов, предусматривающих
23
нарушение законов и подключение «административных» ресурсов
19
. В свою
очередь на Западе подобная практика широко распространена, но реализуется в
рамках закона.
По способу объединения потенциала можно выделить следующие типы
слияний:
корпоративные альянсы. Предусматривают объединение нескольких
участников только в рамках конкретного направления, в то время как
остальная деятельность ведется полностью независимо от партнеров;
корпорации. Предусматривают полное объединение участников для
дальнейшей совместной деятельности.
В зависимости от потенциала, слияния подразделяются на:
производственные слияния, предусматривающие соединение
производственного потенциала с целью получения синергетического
эффекта;
чисто финансовые слияния, предусматривающие централизацию
финансовой политики, без производственного соединения, с целью
усиления позиций на рынке ценных бумаг, в финансировании
инвестиционных проектов.
В зависимости от условий слияния или поглощения выделяют следующие
слияния:
на паритетных условиях ("пятьдесят на пятьдесят"), считается наиболее
сложным вариантом интеграции, так как такое слияние в итоге может
завершиться поглощением
20
;
не на паритетных условиях, то есть не по принципу "пятьдесят на
пятьдесят";
19
Ионцев М. Корпоративные захваты: слияния, поглощения, гринмэйл. М.: Ось-89, 2003. 176
с.
20
Владимирова И. Г. Слияния и поглощения компаний // Менеджмент в России и за
рубежом, 2011. № 1. [Электронный ресурс]. Режим доступа:
http://www.cfin.ru/press/management/1999-1/03.shtml/ (дата обращения 05.02.2017)
24
слияние с образованием нового юридического лица;
с полным поглощением, и получением контроля над всеми
подразделениями и видами деятельности компании;
с частичным поглощением, то есть получение частичного контроля
деятельности компании-цели.
В зависимости от используемых механизмов слияния или поглощения
можно разделить на:
слияния (поглощения) с присоединением всех активов и обязательств
поглощаемой компании, с потерей последней статуса юридического лица;
покупка, предусматривающая приобретение некоторых или всех активов
компании-цели, которая в дальнейшем продолжает существовать с
сохранением своей организационно-правовой формы;
приобретение акций - наиболее распространенный вариант поглощения.
При совершении покупки компаний расчеты могут осуществляться в
денежной форме или путем оплаты ценными бумагами. Для владельцев
поглощаемой компании вариант с денежными средствами выглядит
предпочтительным за счет высокой ликвидности и неизменности стоимости. В
то же время, при подомном способе оплаты требуется сразу оплатить налог на
прирост капитала. При использовании для расчетов ценных бумаг по выплате
налога может быть предусмотрена отсрочка. Несмотря на определенные
налоговые льготы, продавцу более выгоден вариант с денежными средствами,
так как он исключает любые неопределенности.
Акционерам и менеджерам компании-покупателя привлекательно
использование денежных средств при оплате, так как в этом случае доли
существующих акционеров не размываются. Но с другой стороны, в сделках,
оплачиваемых денежными средствами, все риски, связанные с неудачной