54
Для дальнейшего согласования также была составлена матрица
сравнения (таблица 22). По этой матрице были рассчитаны средние удельные
веса каждого подхода.
Таблица 22
Критерии сравнения оценки стоимости
Критерий
Подход
Затратный
Сравните
льный
Доходный
Соответствие целям оценки
+
Соответствие используемой
информации
+
+
Достаточность информации
+
+
Достоверность информации
+
Учет имущественного потенциала
+
Учет рыночной конъюнктуры
+
Учет перспектив развития бизнеса
+
Учет рисков ведения бизнеса
+
Простота расчетов
+
Учет специфических особенностей
объекта оценки
+
Учет финансового состояния и
структуры
+
Количество наблюдений
4
1
8
Итого
4/11
1/11
8/11
Вес
0,31
0,08
0,61
Исходя из полученного удельного веса каждого критерия, получается
следующая согласованная рыночная для ПАО «Банк ВТБ» и ПАО «Банк ВТБ
24» (таблица 23, 24):
55
Таблица 23
Результаты согласованной оценки рыночной стоимости
ПАО «Банк ВТБ 24»
Подход
Стоимость,
тыс. руб
Удельный
вес
Согласованная стоимость,
тыс. руб.
Затратный
подход
207 228
444
0,31
64 240 818
Сравнительный
подход
595 124
838
0,08
47 609 987
Доходный
подход
525 705
000
0,61
320 680 050
Окончательная
стоимость
432 530 855
Согласованная стоимость компании ПАО «Банк ВТБ 24» составила 432
530 855 тыс. рублей.
Таблица 24
Результаты согласованной оценки рыночной стоимости
ПАО «Банк ВТБ»
Подход
Стоимость,
тыс. руб
Удельны
й вес
Согласованная стоимость,
тыс. руб.
Затратный
подход
348 997 521
0,31
108 189 232
Сравнительный
подход
1 101 368 400
0,08
88 109 472
Доходный
подход
823 000 000
0,61
502 030 000
Окончательна
я стоимость
698 328 704
Согласованная стоимость компании ПАО «Банк ВТБ» составила 698
328 704 тыс. рублей.
Как видим, банки являются одними из лидеров рынка банковских услуг
в России по многим направлениям, в том числе и по увеличению прибыли, и
по росту рыночной стоимости компаний.
56
2.3. Оценка стоимости компании после слияния
Процессы слияний и поглощений занимают достаточно
продолжительный промежуток времени. Конечно же, слияние данных банков
не является слиянием в чистом виде. Рассматриваемые компании были уже
во многом интегрированы, так как «Банк ВТБ» являлся материнской
компанией «Банк ВТБ 24». В частности, многие бизнес-процессы,
управленческие шаблоны, финансовые потоки и отчетность были
стандартизированы и во многом даже консолидированы. Тем не менее,
процесс занял предположительно всю вторую половину 2017 года и
окончился только 8 января 2018 года, когда было объявлено о завершении
реструктуризации бизнеса компании. Исходя из этого, судить об изменении
стоимости компании можно только по отчетностям текущего года, так как
картина 2017 года не будет полностью отражать текущую действительность.
Анализ стоимости объединенной компании будет осуществлен по тем
же принципам и теми же методологиями, которые использовались ранее для
оценки до слияния.
Рассчитаем рыночную стоимость компании затратным подходом
(таблица 25).
Таблица 25
Расчет стоимости бизнеса ПАО «Банк ВТБ» методом чистых
активов
17
Наименование статьи
Сумма,
тыс. руб
Средства в ЦБ РФ за вычетом обязательных резервов
356 209 749
Нематериальные активы
491 040 000
Чистая ссудная задолженность
9 013 107 266
Средства в кредитных организациях
155 654 246
Чистые вложения в ценные бумаги, удерживаемые до
-
17
Таблица составлена автором на основе данных финансовой отчетности банка
(приложения 1 и 2).
57
Продолжение таблицы 25
Наименование статьи
Сумма,
тыс. руб
погашения
-
Чистые вложения в ценные бумаги и другие финансовые
активы, имеющиеся в наличии для продажи
942 477 183
Финансовые активы, оцениваемые по справедливой
стоимости через прибыль или убыток
514 320 027
Основные средства и материальные запасы
447 175 475
Прочие активы
440 199 066
Всего активов
12 360 183
012
Кредиты, депозиты и прочие средства ЦБ РФ
62 539 977
Средства кредитных организаций
710 681 583
Средства клиентов
9 688 707 409
Выпущенные долговые обязательства
190 273 559
Финансовые активы, оцениваемые по справедливой
стоимости через прибыль или убыток
99 624 756
Отложенное налоговое обязательство
7 664 846
Прочие обязательства
188 569 026
Всего обязательств
10 948 061
156
Чистые активы
1 412 121 856
Рыночная стоимость чистых активов реструктуризированной компании
на 1 июля 2018 года составила 1 412 121 856 тыс. руб.
Для оценки структурным подходом пересмотрим ранее рассчитанные
мультипликаторы исходя из новых данных об аналогичных компаниях на
основе новых рэнкингов рейтингового агентства «РА эксперт» (таблица 26).
58
Таблица 26
Оценка показателей банков
18
Компания
Капитализаци
я,
млн руб.
Доходы,
млн руб.
Чистая
прибыль,
млн руб.
P/S
P/E
Сбербанк
3 590 125,3
2 840 900
748 700
1,26
4,79
МКБ
107 578,1
142 469
20 703
0,76
5,2
Росбанк
79 121,5
94 838
10 396
0,83
7,61
Банк Санкт-
Петербург
24 395,2
53 777
7 491,1
0,45
3,26
Уралсиб
25 738,1
48 684,1
4 163,7
0,53
6,18
Возрождение
14 876,7
30 292
3 274
0,49
4,54
Среднее
значение
0,72
5,26
Применим пересчитанные мультипликаторы для расчета рыночной
стоимости банка сравнительным подходом (таблица 27).
Таблица 27
Расчет рыночной стоимости ПАО «Банк ВТБ» методом рынка
капиталов
Показатель
Значение
Мультипликатор P/S, среднее значение по рейтингу
0,72
Мультипликатор P/E, среднее значение по рейтингу
5,26
Выручка банка, тыс. руб.
1 541 540 000
Чистая прибыль банка, тыс. руб.
204 000 000
Капитализация по мультипликатору P/S, тыс. руб.
1 109 908 800
Капитализация по мультипликатору P/E, тыс. руб.
1 073 040 000
Средняя капитализация банка, тыс. руб.
1 091 474 400
18
Таблица составлена автором на основе данных рейтингового агентства «РА эксперт»
59
Для расчета выручки банка брались значения за 2017, динамика
увеличения или снижения за первую половину 2018 года, и высчитывались
предположительные суммы за 2018 год:
Средняя капитализация компании составила 1 091 474 400 тыс. руб. С
учетом поправки на контроль в размере 10%, рыночная стоимость, оцененная
в рамках сравнительного подхода, будет равна 1 200 621 840 тыс. руб.
Доходный подход, также, как и ранее, будет использовать метод
дисконтирования денежных потоков.
Для расчета стоимости банка доходным подходом, используем ранее
использованные ставки, основанные на стратегии развития банка до 2024
года (таблица 28):
Таблица 28
Динамика процентных ставок, %
Показатель
2019
2020
2021
Процентные доходы
Кредиты физическим лицам
13,8
13,1
12,9
Кредиты юридическим лицам
8,4
7,7
7,5
Средства в банках
2,7
2,7
2,7
Финансовые активы
4,5
4,5
4,5
Процентные расходы
Депозиты физических лиц
3,6
2,9
2,7
Депозиты юридических лиц
4,0
3,3
3,1
Средства банков и прочие заемные
средства
5,9
5,3
5,0
Выпущенные долговые ценные бумаги
4,9
4,3
4,1
Субсидированная задолженность
6,0
5,4
5,2
Другие предполагаемые показатели оставляем на том же уровне для
уменьшения расхождения оценок.
60
Рассчитаем аналогичным образом, как уже было рассчитано выше,
прогнозную прибыль объединенного банка (таблица 29):
Таблица 29
Прогнозный отчет о прибылях и убытках банка ВТБ, млрд руб.
Показатель
2019
2020
2021
Процентные доходы
1 120,5
1 231,4
1 351,2
Процентные расходы
527,5
546,6
565,2
Создание резервов под обесценение
долговых финансовых активов
194,6
223,7
257,3
Чистые комиссионные доходы
119,3
132,0
146,1
Непроцентные доходы
78,8
87,1
106,7
Непроцентные расходы
328,8
355,2
383,5
Прибыль до налогообложения
267,7
325
398
Налог на прибыль
53,5
65
79,6
Чистая прибыль
213,5
260
318,4
Для того чтобы ошибка в оценке стоимости была минимальна, будем
использовать ту же ставку дисконтирования, уже определенную ранее для
банка ВТБ. По результатам расчетов она составила 19,13%. Исходя из данной
ставки дисконтирования приведем будущие денежные потоки к настоящему
времени (таблица 30):
Таблица 30
Расчет дисконтированных денежных потоков
для ПАО «Банк ВТБ»
Показатель
2019
2020
2021
ПП
Денежный поток, млрд руб.
213,5
260
318,4
1 330
Ставка дисконтирования
19,13%
19,13%
19,13%
19,13%
Текущая стоимость будущих
денежных потоков, млрд руб.
179,2
183,2
188,3
786,7
61
Итоговая стоимость консолидированной компании, исходя из методов
доходного подхода, составила 1337,4 млрд. рублей
Результаты оценки также будут согласованы согласно критериям и
получившимся удельным весам оценок. Критерии сравнения остаются теми
же, для того чтобы получить более правдоподобную картину.
Соответственно в таблице ниже представлена сводная стоимость банка
(таблица 31):
Таблица 31
Результаты согласованной оценки рыночной стоимости
ПАО «Банк ВТБ»
Подход
Стоимость,
тыс. руб
Удельный
вес
Согласованная стоимость,
тыс. руб.
Затратный
подход
1 412 121 856
0,31
437 757 775
Сравнительный
подход
1 200 621 840
0,08
96 049 747
Доходный
подход
1 337 400 000
0,61
815 814 000
Окончательная
стоимость
1 349 621 522
Как видим, окончательная стоимость, рассчитанная с помощью всех
трех подходов, равна 1 349 621 522 тыс. руб.
Конечно же, приведенные в данной работе расчеты обладают
значительной долей погрешности, ввиду того что могут быть учтены не все
возможные риски и возможности дальнейшего развития банка.
Кроме того, существенная разница в стоимости банков складывается из
разной даты оценки компаний. Фактически, разница в датах оценки
составила два года, ввиду того что невозможно было точно оценить
стоимость дочерней компании на тот же период, что и консолидируемая
фирма. Также, разный период оценок был взят для того, чтобы посмотреть
реальную динамику роста стоимости компании.
62
Исходя из полученных выше результатов, видно, что компания
успешно развивается несмотря на текущую макроэкономическую обстановку
в стране и показывает серьезные темпы роста после стагнации и кризиса в
2014 - 2015 годах. Это говорит о правильности взятого направления развития
и принятой стратегии развития. В рамках этой стратегии было
предусмотрено слияние дочерней компании ПАО «Банк ВТБ 24» со своей
материнской фирмой, которое произошло в начале 2018 года. В первую
очередь, данное решение было связано с оптимизацией затрат на управление
и персонал и получением дополнительного синергетического эффекта. Тем
не менее, как видим, проведенная сделка поглощения также положительно
отразилась на стоимости компании. Несмотря на то, что были взяты разные
промежутки времени для оценки банков, наблюдается тенденция
значительного увеличения стоимости фирмы, связанная как с ростом
компаний в целом, так и с реализацией поставленной стратегии.
Слияние компаний — это мощный инструмент увеличения стоимости
компаний, который может значительно увеличить общую стоимость
консолидированной фирмы. Тем не менее, как показывают исследования
рынка M&A, данный вид сделок сопряжен со значительными рисками,
отчего эффективность сделки может существенно снизится или даже
привести к отрицательным результатам. Именно оценке эффективности
проведенной или еще предстоящей сделки, а также тенденциям развития
рынка слияний и поглощений посвящен следующий раздел.
63
ГЛАВА 3. ЭФФЕКТИВНОСТЬ СДЕЛОК СЛИЯНИЙ И
ПОГЛОЩЕНИЙ
3.1. Методологические подходы к оценке эффективности сделок
Эффективность сделки слияния или поглощения — это разница между
прибылью, вновь созданной или реструктуризированной компании и
затратами на проведение самой сделки. Тем самым, эффективность
подразумевает максимизацию прибыли к понесенным затратам. Среди
краткосрочных и среднесрочных целей можно отметить повышение будущих
финансовых показателей банка. К долгосрочным целям относится рост
конкурентоспособности предприятия за счет притока денежных средств,
улучшения качества управления и роста занимаемой доли на рынке.
Одним из главных условий проведения сделки слияния или
поглощения является удовлетворение интересов акционеров. Конечно же, в
первую очередь акционеры заинтересованы в доходности своих акций,
которая достигается за счет выплат дивидендов, которые в свою очередь уже
зависят от прибыли компании. Кроме того, держатели акций хотят видеть
свою компанию развивающейся. Именно по этой причине важно видеть
конечную стоимость компании после проведения сделки по слиянию или
поглощению.
Проведенный в предыдущей главе анализ был посвящен оценке
стоимости банков до сделки и после. Для проведения исследования
использовались все три основных подхода: затратный, сравнительный и
доходный. Это дает возможность получить наиболее полную и оптимальную
оценку. Тем не менее, не всегда есть возможность использовать тот или иной
вид оценки, поэтому стоит отдельно затронуть основные плюсы и минусы
каждого подхода.
Основным преимуществом затратного подхода является то, что он
оценивает уже существующие активы. Это убирает большую часть