45
Предположим, что у менеджера было заложен условный курс 70 рублей
за 1 EUR, и если бы менеджер сразу приобрел валюту и сохранил ее на 2
месяца, то сумма замороженных средств составила бы около 28600*70 =
2002000 руб. При покупке фьючерсов ГО составило максимум 15%, около
300000 рублей.
При оплате поставщику банк предложил курс покупки 78,36 руб. за 1
EUR (третья строка), компания заплатила сумму 2241096,00 руб. поставщику,
часть которой составила страховая сумма. Если считать по курсу фьючерсного
контракта, плюс брать в расчет комиссии, то не покрылась сумма в размере
12000 руб., но это около 6% от полученной в результате хеджирования
страховой суммы.
Как уже говорилось в теоретической части данной работы,
хеджирование отличается от спекуляции на бирже тем, что в пересчете на курс
валюты контракта компании всегда хватит рублей для оплаты поставщику,
даже если курс валюты по отношению к рублю упал. Для этого рассмотрим
следующий пример из Таблицы 1.
Для страхования от роста курса EUR было приобретено 28.10.2018 14
фьючерсных контрактов по курсу 72363,00 руб., курс базового актива был
зафиксирован равным 71,3839 руб. Число контрактов превышает сумму оплаты
поставщику, потому что были заложены деньги на таможенные пошлины и
оплату доставки.
Через месяц необходимо было оплачивать контракт поставщику. Для
этого были проданы 14 контрактов по курсу фьючерсного контракта 69897,00
руб., по базовому актива 69,60 руб. Таким образом, компания потеряла на
бирже в рублях 34524,00 руб. (по курсу фьючерса) или 24974,60 руб. (по курса
базового актива).
Если предположить, что условный курс был заложен равный 71,50 руб.,
то для оплаты поставщику было заложено около 726912 руб., а компания
заплатила 707595,36 руб. Таким образом, разница составила 19316,50 руб.
46
С одной стороны, если бы менеджер не делал ничего, компания могла
бы заработать дополнительную прибыль из-за снижения курса валюты. Но, она
также могла потерять, если бы курс валюты вырос.
Описанные способы хеджирования валютных рисков являются
отличным инструментом в работе компании, которая работает с валютными
контрактами.
В начале 2019 года у ООО «Научные приборы и системы» появилась
потребность хеджировать риски от падения курса EUR и USD. Это было
связано с тем, что часть комплектующих закупались заранее, а продажу
осуществляли в рублях по текущему курсу валюты. Таким образом, контракты,
которые необходимо было хеджировать от роста курса и от падения курса
начали страховать сами себя. Для чего на бирже покупалось или продавалось
недостающее число контрактов. Если какой-то из контрактов заканчивался, то
также докупался или продавался необходимый фьючерсный контракт на бирже.
Безусловно, такое страхование не может покрыть всех возможных
убытков, также оно растянуто по времени, потому что два страхующих друг
друга контракта не могут закрыться одновременно. И в будущем при
увеличении оборотов необходимо будет прибегать к использованию опционов
call и put.
2.3 Анализ эффективности минимизации валютных рисков
Число финансовых инструментов разнообразно и у каждого есть свои
плюсы и минусы. Рассмотрим разные способы хеджирования от валютных
рисков. В настоящее время на бирже можно купить или продать следующие
контракты, связанные с долларом США:
1) Валютный Своп на валютной секции, имеющие разные сроки
исполнения: USD_TODTOM, USD_TOMSPT, USD_TOM1W, USD_TOM2W,
USD_TOM1M, USD_TOM2M, USD_TOM3M, USD_TOM6M, USD_TOM9M,
USD_TOM1Y.
47
2) Фьючерсные контракты на срочной секции:
Si-3.20, Si-6.20, Si-9.20, Si-12.20, Si-3.21, Si-6.21, Si-9.21, Si-12.21
(обороты пока есть по первым четырем контрактам)
2. Опционы есть по фьючерсам и по датам. Внутри каждой группы по
датам представлено более сотник предложений с разницей в цене 250 у.е.:
– Si-3.20: 22.02.2020, 01.03.2020, 15.03.2020;
– Si-6.20: 19.04.2020, 17.05.2020, 21.06.2020;
– Si-9.20: 20.09.2020;
– Si-12.20: 20.12.2020;
– Si-3.21: 21.03.2021.
Сравним данные инструмент по некоторым характеристикам.
Если компании требуется зафиксировать курс валюты, она можем
приобрести валюту через валютную секцию Московской Биржи и использовать
инструмент хеджирования Своп.
Если свободных средств не достаточно для реализации операции Своп,
можно воспользоваться производными инструментами. Для этого необходимо
переводить средства с валютного рынка на срочный рынок, после исполнения
контракта возвращать деньги обратно на валютную секцию, чтобы с
получившимся доходом или убытком приобрести валюту по зафиксированному
курсу. Брокеры озвучивают среднее время перевода средств с одной секции на
другую 15 минут, однако нужно помнить, что в этот момент времени риски не
застрахованы.
В случае если предприятие не привязано непосредственно к валютным
платежам и осуществляет переводы в рублях по курсу валюты, оно можем
выбирать как валютный так и срочный рынок, на которые деньги переводятся
со счета компании.
В организации ООО «Научные приборы и системы» валюту
приобретали в обслуживающем банке, а для покупки фьючерсов деньги
переводили на срочную секцию. Со срочной секции деньги периодически
48
возвращали на текущий счет в обслуживающем банке для пополнения
оборотных средств.
Время хеджирования по инструменту Своп не ограничено, однако
долгое использование этого инструмента может повлечь значительные убытки
в размере стоимости инструмента (около 12% годовых). Фьючерсные и
опционные контракты имеют ограничение по сроку действия инструментов, и
при необходимости следует выбирать дальние даты исполнения контрактов,
либо вовремя перекладывать средства с истекающего по сроку действия
инструмента на новый.
Стоимость хеджирования по инструменту Своп и по фьючерсу
измеряется размером ГО, которое для базового актива – валюты примерно
равняется ключевой ставке ЦБ. Для опционов мы имеем двойную ставку,
однако и риски убытков отсутствуют. В ситуации роста размера ГО, при
увеличении волатильности рынка, предприятие может оказаться в ситуации
закрытия позиций, если рынок движется против ожидаемого и застрахованного
направления.
Ликвидность у инструментов Своп абсолютная, фьючерсов – высокая,
опционов – ограниченная. Это связано с ежедневными объемами средств,
проходящих через данные рынки.
Волатильность не влияет на цену Своп, оказывает косвенное влияние на
цену фьючерсов и прямое влияние на цену опциона, т.к. расчетная
волатильность заложена в формуле цены опциона.
Если представить ситуацию, что курс валюты с момента хеджирования
до момента исполнения контракта вырос на какую-то небольшую величину (20
копеек), то Своп и фьючерс позволят покрыть данный рост курса и
компенсировать расходы. В свою очередь по опциону компании необходимо
покрыть расходы от выплаты премии, это значит, что такой невысокий рост
курса он не застрахует.
Компенсация при сильном движении курса валюты при использовании
Своп и фьючерса будет линейная, при опционе не линейная, т.е. размер премии
49
от изначально уплаченной суммы может увеличиваться или уменьшаться на
три порядка.
Также опционы позволяют хеджировать риск при движении рынка в
обоих направлениях на рост и понижение одновременно. Фьючерсы и Своп
можно приобретать по коротким и длинный позициям при условии, что время
исполнения будет разное. В случае с фьючерсами эти стратегии упоминались
выше как спрэд медведя, быка и бабочки.
Порог входа для Своп более 100000 у.е., для фьючерсов и опционов
более 1000 у.е.
Сложность инструмента возрастает по мере углубления в производные
инструменты: Своп – фьючерс – опцион.
Если сравнить инструменты, то на первый взгляд оказывается, что
опционы – это более сложный и дорогой инструмент, однако благодаря
нелинейному графику распределения прибыли его выгодно использовать.
Ценообразование для инструментов Своп и фьючерс строится на
балансировании между спросом и предложением, посредством рыночного
механизма. Для опционов всегда есть теоретическая цена (размер премии),
которая рассчитывается специальным способом, ее необходимо сравнивать с
предлагаемыми премиями на бирже.
Идеального инструмента не существует, потому что каждый работает в
конкретной ситуации.
Если компания страхует валютные платежи и покупает или продает
наличную валюту, то чтобы не брать дополнительные риски (если только
начинает работать на бирже), лучше всего хеджировать риски инструментом
Своп, и работать только на валютной секции. Есть также свои инструменты на
валютной секции, из последовательного применения которых можно сделать
подобие модели опциона.
Но если у компании не хватает суммы, чтобы закладываться на полный
лот по инструменту Своп, есть смысл работать с фьючерсными контрактами.
50
Если компания работает в рублевой зоне и хочет хеджироваться от
девальвации или усиления рубля, то она может работать с опционами call и put.
Чтобы защититься от рыночной волатильности, она может использовать
опцион стрэддл.
Для хеджирования от валютных рисков организация ООО «Научные
приборы и системы» может использовать кроме фьючерсов опционы. Это
особенно выгодно в ситуации, когда компания страхуется от роста курса, а он
начинает падать. В связи с этим появляются убытки в рублях, которые можно
было бы избежать.
Проведем анализ фьючерсов и опционов с целью сравнения данных
инструментов для хеджирования от риска роста курса доллара.
Предположим, что 14 февраля 2020 г ООО «Научные приборы и
системы» потребовалось застраховаться от возможного роста курса доллара
сумму по контракту 100000$. Срок страхования до 15 марта 2020 года, когда
исполняются контракты по фьючерсу и опциону. Согласованный курс с
заказчиком был на уровне 57 руб. за 1$.
Таким образом, было принято решение рассмотреть варианты покупки
фьючерсных контрактов Si-3.20 с ценой последней сделки 56992 руб. (за 1
контракт) и опционов Si-3.20 150320C 56500M, Si-3.20 150320C 57000M, Si-3.20
150320C 57500M, Si-3.20 150320C 58000M со страйками 56500, 57000, 57500,
58000 соответственно.
Расчеты по инструментам фьючерс и опционы представлены в таблице
3.
При покупке компания оплачивает некоторую сумму ГО, которая
освободится при продаже или исполнении фьючерсных контрактов и опционов.
Цена страйк опционов означает, что при исполнении опциона мы можем, но не
обязаны купить 100 фьючерсных контрактов по цене 56500 руб., 57000 руб.,
57500 руб. и 58000 руб. за 1 контракт. Все первоначальные данные внесены в
таблицу 3 в строку по дате 14.02.2020.
51
Таблица 3
Расчеты по инструментам фьючерс и опционы, руб.
Инструм
енты
валютног
о и
срочного
рынка
Дата
Цена
/стр
айк
Числ
о
контр
актов
(шт.)
Стоим
ость
контр
актов
Разме
р ГО
для
100
контр
актов
Марж
иналь
ная
приб
ыль/
убыт
ок
Прем
ия за
1
контр
акт
Итого
прем
ия
Маржинал
ьная
прибыль/
убыток за
вычетом
премии
Расчет
упуще
нной
выгод
ы
Расчет
дохода
от
эконом
ии
средств
при
уменьш
ении ГО
Итого
вый
доход
/убыт
ок
Si-3.20
14.02.202
0
56
992
100
5 699
200
-
-
-
-
-
-
-
-
15.03.202
0
56
951
100
5 695
100
343
400
-4100
-
-
-4100
-2 576
-
-6676
прогноз 1
57
500
100
5 750
000
-
50800
-
-
50800
-2 576
-
49225
прогноз 2
56
495
100
5 649
500
-
-49
700
-
-
-49700
-2 576
-
-
52276
Si-3.20
150320C
56500M
14.02.202
0
56
500
100
5 650
000
-
-
505
50500
-
-
-
15.03.202
0
-
-
-
73
700
45
100
-
-
-5400
-553
1644
-
50500
прогноз 1
-
-
-
-
101
000
-
-
50500
-553
1644
51591
прогноз 2
-
-
-
-
-500
-
-
-51000
-553
1644
-
50500
Si-3.20
150320C
57000M
14.02.202
0
57
000
100
5 700
000
-
-
112
11
200
-
-
-
-
15.03.202
0
-
-
-
29
200
-4900
-
-
-16100
-219
2273
-
11200
прогноз 1
-
-
-
-
51000
-
-
39800
-219
2273
41854
прогноз 2
-
-
-
-
-50
500
-
-
-61700
-219
2273
-
11200
52
Продолжение таблицы 3
Инструм
енты
валютног
о и
срочного
рынка
Дата
Цена
/стр
айк
Числ
о
контр
актов
(шт.)
Стоим
ость
контр
актов
Разме
р ГО
для
100
контр
актов
Марж
иналь
ная
приб
ыль/
убыт
ок
Прем
ия за
1
контр
акт
Итого
прем
ия
Маржинал
ьная
прибыль/
убыток за
вычетом
премии
Расчет
упуще
нной
выгод
ы
Расчет
дохода
от
эконом
ии
средств
при
уменьш
ении ГО
Итого
вый
доход
/убыт
ок
Si-3.20
150320C
57500М
14.02.202
0
57
500
100
5 750
000
-
-
16
1600
-
-
-
-
15.03.202
0
-
-
-
12
000
-54
900
-
-
-56500
-90
2474
-1600
прогноз 1
-
-
-
-
1 000
-
-
-600
-90
2474
-1600
прогноз 2
-
-
-
-
-100
500
-
-
-102100
-90
2474
-1600
Si-3.20
150320C
58000M
14.02.202
0
58
000
100
5 800
000
-
-
6
600
-
-
-
-
15.03.202
0
-
-
-
2 200
-104
900
-
-
-105500
-17
2555
-600
прогноз 1
-
-
-
-
-49
000
-
-
-49600
-17
2555
-600
прогноз 2
-
-
-
-
-150
500
-
-
-151100
-17
2555
-600
53
Далее по достижении даты исполнения контрактов 15 марта 2020 года
фиксируем цену, по которой исполнился фьючерсный контракт, она равна 56
951 руб. за 1 контракт. Поскольку мы моделируем ситуацию, то введем также
произвольные цены исполнения в большую и меньшую сторону, для того,
чтобы сравнить инструменты. Пусть по первому прогнозу цена исполнения
равна 57500 руб., по второму 56,495 руб.
Рассчитываем маржинальную прибыль или убыток от владения
инструментом (столбец 7). Для этого из конечной стоимости контрактов
вычитаем начальную стоимость. Поскольку курс фьючерса стал ниже
первоначального, то мы получаем небольшой убыток в размере –4100 руб. По
прогнозным ценам выходит прибыль 51800 руб. и убыток – 49700 руб.
Рассчитываем маржинальную прибыль или убыток, которую мы могли
бы получить, если бы воспользовались правом исполнить опцион и приобрели
фьючерсы с соответствующим страйком. Данный показатель еще не является
конечным для расчета прибыли/убытка по опциону, потому что необходимо
делать корректировку на размер уплаченной премии. Таким образом, в столбце
10 рассчитываем маржинальную прибыль или убыток за вычетом размера
премии, уплаченной по опциону.
При покупке опционов и фьючерсов хеджер фиксирует некоторую
сумму ГО на своем счете для владения открытыми позициями. Для упрощения
расчетов не будем находить среднее ГО за все дни, возьмем только данные на
15.03.2020, где под один фьючерсный контракт биржа зафиксирует сумму 3434
руб., под один опцион каждого вида по 737 руб., 292 руб., 120 руб., 22 руб.
Преимуществом опционов является то, что размер ГО и премий в разы меньше
размера ГО по фьючерсам.
Получается, что при покупке фьючерсов компания временно
замораживает больше оборотных активов, которые могли бы приносить доход.
Для расчета упущенной выгоды при фиксации ГО воспользуемся
формулой (3) по расчету неустойки по 1/300 ключевой ставки Банка России.
54
300
1
*** КСДЗП
(3)
где З – сумма задолженности;
Д – количество дней просрочки (рассчитывается с даты наступления
задолженности и до даты погашения включительно);
КС – процентная ключевая ставка Банка России, действующая в период
просрочки (7,5%).
.50,2275
300
1
*075,0*30*343400 рубП
Аналогично рассчитаем доход от использования оборотного капитала,
который компания могла бы получить, если бы купила опционы. Для этого
сумму рассчитанной задолженности (З) уменьшим на размер соответствующих
премий и ГО (столбцы 11 и 12) по каждому виду опционов. Все полученные
значения внесем в столбец 11. Далее рассчитаем итоговый доход или убыток от
операции. При этом введем условие по расчету суммы для опционов, что если
значение столбца 7 меньше нуля, то в итоговый столбец ставится только размер
уплаченной премии.
Согласно данным столбца 10 фьючерсный контракт выходит более
выгодным инструментом для хеджирования рисков. Даже при покупке опциона
со страйком 56500, из-за уплаченной премии инструмент будет выходить
дороже. И чем дальше цена страйк, тем больше разница. Однако если провести
корректировку на предмет упущенной выгоды от блокировки оборотных
средств, и перейти к столбцу 12, то ситуация меняется на противоположную. И
инструмент опцион со страйком, более низким, чем текущая цена базового
актива (56500 руб.) выигрывает по сравнению с фьючерсным контрактом и в
случае стабильности валюты, и в случаем роста (прогноз 1) и падения (прогноз
2) прогнозного курса.
Однако при таком расчете, выходит, что нужно работать с опционами.
Тогда почему большинство сделок совершаются через фьючерсы? Вся
сложность опционов заключается в том, что это низко ликвидный инструмент.