32
на регулировании его оттоков, при одновременной рекомендации странам с
формирующимся рынком использовать необходимых случаях для содействия
управлению потоками капитала меры контроля за соответствующими операци-
ями;
- углубление исследований того, каким образом использование «квази-
валюты» МВФ, каковой являются «специальные права заимствования» (SDR),
также увеличение числа пригодных для применения в международном обраще-
нии национальных валют могли бы играть более полезную роль в функциони-
ровании МВС, а увеличение выпуска и разнообразия торгуемых на глобальном
уровне активов содействовало бы улучшению использования капитала и более
рациональному распределению риска, что будет одновременно способствовать
сокращению глобальных дисбалансов и увеличению сопротивляемости МВС по
отношению к разного рода шокам;
- образование и укрепление глобальной сети финансовой безопасности –
ГСФБ (Global financial safety net, GFSN) посредством: с одной стороны, удвое-
ния квотного капитала МВФ, резкого увеличения его кредитных ресурсов бла-
годаря образованию Фондом разветвленной системы валютных свопов с прави-
тельствами и центральными банками стран-членов и с региональными валют-
ными механизмами, наконец, использованию Фондом возможностей занимать
кредиты на частных рынках капиталов; с другой стороны – совершенствования
кредитного инструментария МВФ, в первую очередь путем образования гибкой
кредитной линии (Flexible credit line) и превентивной кредитной линии
(Precautionary credit line); указанные изменения должны обеспечивать МВФ
возможность мобилизовывать в периоды кризисов крупномасштабные ликвид-
ные ресурсы, своевременно снабжать ими страны-члены и таким образом вы-
ступать в качестве ядра глобальной сети финансовой защиты, а также действо-
вать в роли глобального «кредитора последней инстанции».
По определению МВФ, названные направления реформы МВС «содей-
ствовали бы уменьшению потерь, как вызываемых возникновением кризисов,
так и мерами по предотвращению самих кризисов. Будучи реформированной в
33
рамках этих направлений, МВС могла бы ограничивать свободу действий от-
дельных стран, но при этом должна послужить образованию более стабильного
устройства в целом».
В марте 2016 г. МВФ приступил к осуществлению нового исследования,
которое призвано установить стоящие перед современной международной ва-
лютной системой проблемы, выявить присущие этой системе изъяны и сфор-
мировать теоретическую основу для проведения в данной области необходи-
мых будущих реформ. В данной связи был опубликован аналитический доклад
МВФ «Укрепление международной валютной системы – критический анализ»
(далее – Доклад 2).
Директор Департамента по вопросам стратегии, политики и анализа
МВФ Сидхарт Тивари (Siddharth Tiwari) в интервью, опубликованном 17 марта
2016 г., объяснил потребность в осуществлении нового исследования МВФ по
данной проблеме тем, что за годы, прошедшие с 2011 г., многое изменилось как
в состоянии мирохозяйственной сферы, так и в механизмах МВФ. По его сло-
вам, «в мировой экономике произошел ряд структурных сдвигов, сочетание ко-
торых ведет к росту напряженности и рисков».
Тивари назвал пять стоящих перед международной валютно-финансовой
системой на современном этапе конкретных проблем:
- поскольку определенное сокращение дисбалансов счета текущих опе-
раций стало в основном не результатом действия фундаментальных факторов, а
следствием конъюнктурного кризисного сжатия спроса в странах с развитой
экономикой, то проблема преодоления этих дисбалансов пока не ушла в про-
шлое;
- исполнение одной или двумя основными резервными валютами веду-
щей роли в МВС означает, что изменения в одной экономике могут оказывать
существенное воздействие на остальные экономики, ограничивая возможность
выбора другими странами инструментов внутренней политики;
- по мере усиления экономической взаимосвязанности стран мира про-
явления волатильности потоков капитала превращаются в «постоянный эле-
34
мент экономического ландшафта»;
В этой связи представляется уместным отметить, что Банк международ-
ных расчетов подвергает критике G20 и МВФ за то, что они акцентируют глав-
ное внимание на необходимости противодействия дисбалансам, порождаемым
дефицитами счетов текущих операций, и настаивает на переключении этого
внимания на неурядицы, связанные с дисбалансами в финансовом секторе. Так,
в Годовом отчете БМР за 2014/15 финансовый год отмечается, что «концентра-
ция внимания на состоянии текущих счетов и, соответственно, потоках чистых
ресурсов (net resource flows) маскирует фундаментальные слабости МВФС...
Постановка цели ребалансирования глобального спроса сводит понятие дисба-
лансов к чистым потокам товаров и услуг (net flows in goods and services) между
странами и, тем самым, игнорирует более опасный риск финансовых дисбалан-
сов, возникающих в пределах стран и в отношениях между странами».
- в процессе формирования механизма управления финансовым секто-
ром возникает необходимость принимать во внимание возросшую роль небан-
ковских финансовых организаций;
- три экономики с резервными валютами (США, зона евро и Япония)
должны будут постепенно свернуть использование «нетрадиционной» денеж-
но-кредитной политики, что повлечет за собой период волатильности в странах
с формирующимся рынком; отсюда – необходимость укрепить мировую систе-
му финансовой защиты.
В Докладе 2 предлагаемые целевые установки реформы МВС суммиро-
ваны следующим образом: «Возможные направления реформы могли бы со-
действовать укреплению способов предотвращения кризисов, а также глобаль-
ных механизмов настройки экономических политик, международного сотруд-
ничества и обеспечения ликвидностью. В связи с тем, что мировая экономика
развивается в рамках парадигмы низких темпов роста, и по мере того как стра-
ны с формирующимися экономиками и развивающиеся страны продолжают
интегрировать и углублять свои финансовые рынки, возрастает потребность
противодействовать рискам и уязвимостям, связанным с усиливающимися вза-
35
имозависимостью и открытостью». Согласно этому докладу, планируемая ре-
форма должна быть сфокусирована на трех областях (которые, надо сказать, в
значительной мере повторяют рекомендованные в 2011г. направления). Ими
являются:
1. Механизмы предотвращения кризисов и их настройка (adjustment).
Предполагается, что формирующиеся рыночные экономики и развивающиеся
страны в целях усиления их сопротивляемости внешним шокам, прежде всего
давлению, оказываемому крупномасштабными международными перемещени-
ями капиталов: во- первых, усовершенствуют инструментарий своих политик,
включая страновые системы фискального регулирования (CFMs) и макропру-
денциальные меры; во-вторых, не будут допускать возникновения чрезмерной
величины финансового рычага, которая ухудшала бы состояние балансовых
счетов (например, путем содействия долгосрочному финансированию посред-
ством выпуска акций или использования финансовых инструментов, обеспечи-
вающих разделение рисков с частным сектором и одних стран с другими); в-
третьих, используют критически важные меры, направленные на обеспечение
равномерного распределения бремени регулирования экономических процессов
между странами (например, избыток/дефицит счета текущих операций, при-
ток/отток капитала).
2. Всестороннее межгосударственное сотрудничество, призванное ока-
зывать воздействие на состояние глобальной стабильности. По мнению авторов
Доклада, главным побудительным мотивом для постановки данной цели явля-
ется вовлечение все большего числа стран в процесс мирохозяйственной инте-
грации, которая продолжает при этом углубляться и усложняться. Наряду с
элементами благоприятного влияния на экономику это обстоятельство приво-
дит к возникновению негативных вторичных эффектов и форсированию более
синхронизированных финансовых циклов.
В Докладе красной нитью проходит мысль о том, что вследствие ука-
занных обстоятельств налаживание глобального сотрудничества стран мира
становится критически важным для обеспечения эффективного функциониро-
36
вания МВС. Это требует принятия странами обязательств учитывать послед-
ствия осуществляемых ими макроэкономических политик для остального мира,
в первую очередь более тесного сотрудничества в области управления потока-
ми капитала и финансового регулирования.
3. Дальнейшее расширение и совершенствование глобальной сети фи-
нансовой безопасности. Важность этого механизма увязывается с продолжаю-
щимся возрастанием рисков, которое, в свою очередь, находит объяснение в
углублении интеграции мировой экономики. В Докладе указывается на особую
значимость конкретного выявления природы присущих существующей ныне
ГСФБ внутренних проблем.
Выбор вариантов дальнейшей реформы может потребовать рассмотре-
ния ряда аспектов финансовой поддержки стран в условиях возникновения
негативных системных событий посредством обеспечения их международной
ликвидностью, а также налаживания эффективного сотрудничества различных
доноров ГСФБ с целью ограничения возможностей инфекционного заражения
(the potential for contagion) стран, выступающих в роли непричастных сторон-
них наблюдателей (innocent bystanders).
Осуществляемая реформа МВС увязывается с определенными подвиж-
ками в общих идеологических подходах к проблемам экономической политики
и международных экономических отношений. В опубликованном в июне 2016
г. интервью журналу «Обзор МВФ» главный экономист МВФ Морис Обст-
фельд (Maurice Obstfeld) на просьбу оценить статью в журнале «Финансы и
развитие», которая задается вопросом «не переоценен ли неолиберализм», от-
ветил следующим образом: «Я считаю, что неверно ставить вопрос о том, вы-
ступает ли Фонд за меры жесткой экономии или против них. Никто не хочет
неоправданных мер жесткой экономии. Мы ратуем за меры налогово-
бюджетной политики, которые содействуют росту экономики и социальной
справедливости в долгосрочной перспективе». В то же время подчеркивается,
что вызванный шоком мирового финансового кризиса процесс переосмысления
макроэкономической финансовой политики в мировых экономических и поли-
37
тических кругах не изменил принципиальным образом суть подхода МВФ. По
словам М. Обстфельда, этот подход «базируется на открытых и конкурентных
рынках, солидных основах макроэкономической политики, финансовой ста-
бильности и прочных институтах».
38
ГЛАВА 2. АНАЛИЗ ОСОБЕННОСТЕЙ ИНТЕГРАЦИИ РУБЛЯ В
МЕЖДУНАРОДНУЮ ВАЛЮТНУЮ СИСТЕМУ И РАЗРАБОТКА ПУТЕЙ
РЕШЕНИЯ ПРОБЛЕМ
2.1. Особенности денежно-кредитного регулирования в России
Валютный рынок является значимым сегментом финансового рынка и
тесно связан денежно-кредитной политикой государства. В соответствии с Фе-
деральным законом «О Центральном банке Российской Федерации (Банке Рос-
сии)» проводимая уполномоченным государственным органом денежно-
кредитная политика должна обеспечивать устойчивость национальной валюты
путем поддержания ценовой стабильности. Для защиты национальной валюты
нет необходимости фиксировать ее курс по отношению к другим валютам на
постоянном уровне. Следует сохранять ее покупательную способность на
должном уровне за счет осуществления жесткого контроля над инфляционны-
ми процессами.
Валютный рынок является одной из ключевых позиций, обеспечиваю-
щих финансовую стабильность страны, поэтому Банк России осуществляет его
мониторинг для выявления потенциальных системных рисков. Утрата рыноч-
ной ликвидности, резкое колебание цен и валютных курсов могут быть оцене-
ны как факторы финансовой дестабилизации. В связи с негативными процесса-
ми, которые в последнее время наблюдаются в мировой экономике, некоторые
развитые рынки демонстрируют снижение ликвидности. Кроме того, возрастает
роль высокочастотной торговли (high frequency trading) на глобальных рынках,
что приводит к переоценке позиции и вероятности банкротства значимых
участников. Резкое ослабление национальной валюты порождает целый ряд
негативных последствий: рост спекулятивного спроса на иностранную валюту,
повышение уровня долларизации депозитов, усиление инфляционного давле-
ния и ряд других.
Эффективное функционирование валютного рынка оказывает влияние
на общую экономическую ситуацию в стране. Уверенность в национальной ва-
люте хозяйствующих субъектов, осуществляющих деятельность в различных
39
секторах экономики, основывается на низкой инфляции, так как это обеспечи-
вает приобретение потребителями определенного объема произведенных това-
ров и услуг в течение длительного периода времени, а также является необхо-
димым условием роста экономики. Статистика, оценивая инфляцию, в качестве
предмета исследования рассматривает общий рост совокупных цен на товары и
услуги в стране в течение длительного периода, исключая не инфляционную
составляющую. К количественным характеристикам инфляции относят индекс
потребительских цен (ИПЦ), индекс дефлятор ВВП и ряд других.
При формировании денежно-кредитной политики Банк России оценива-
ет влияние валютного курса на изменение потребительских цен. В странах, где
фиксируются кризисные явления в экономике, существует еще один аспект свя-
зи валютного курса и инфляции: постоянное обесценение национальной валю-
ты вызывает спрос на более устойчивую валюту как средство инвестирования
или сбережения.
Статистическое исследование валютного рынка предполагает изучение
количественной стороны массовых явлений, сложившихся в валютном сегмен-
те финансового рынка. Валютный рынок представляет собой совокупность от-
ношений, складывающихся между его участниками, по поводу купли продажи
валюты. Конъюнктура валютного рынка представляет собой набор характери-
стик, определяющих рыночную ситуацию, то есть условия и результаты дея-
тельности участников валютного рынка в определенный момент или период
времени.
Конъюнктура валютного рынка обусловлена действием рыночных меха-
низмов, определяющих соотношение спроса и предложения на валюту. На из-
менение валютного курса оказывает влияние совокупность факторов, которые
также воздействуют на это соотношение. К таким факторам можно отнести
темпы инфляции, уровень процентных ставок, изменение цен экспортно-
импортных операций при реализации нефти и газа, изменения денежнокредит-
ной политики, инвестиционный климат, политическая стабильность и ряд дру-
гих.
40
В качестве предмета статистического изучения конъюнктуры валютного
рынка авторы определили количественные характеристики массовых явлений,
определяющих рыночную ситуацию на валютном рынке, включая непосред-
ственно формирующие спрос и предложение, а также ряд косвенных индикато-
ров состояния и развития конъюнктуры валютного рынка. Значительная часть
этих характеристик может быть количественно измерена или кодирована, имеет
пространственную и временную определенность, следовательно, может высту-
пать предметом статистического исследования.
Система статистических показателей, характеризующая конъюнктуру
валютного рынка, должна всесторонне отражать его уровень развития, структу-
ру и динамику, обеспечивать возможность для выработки стратегии поведения,
принятия решений и непосредственного осуществления валютных операций.
Проведенный анализ целевых ориентиров, устанавливаемых Банком
России в последние годы, показывает, что регулирование денежного обращения
продолжает оставаться для него главной целью
1
.
Цели денежно-кредитной политики центральных банков показаны в
приложении 2.
Как известно, регулирование денежного обращения может осуществ-
ляться либо прямыми, либо косвенными методами. Однако возможности цен-
трального банка лежат в нескольких плоскостях: или в стимулировании, или
рестрикции спроса на деньги, либо воздействии на предложение денег.
Классификация методов денежно-кредитной политики показаны в при-
ложении 3.
Регулятивные мероприятия Центрального банка РФ по своим послед-
ствиям относят либо к инфляционной или экспансионистской, либо к рестрик-
тивной или дефляционной денежно-кредитной политике (ДКП). Некоторое
разнообразие мы видим в промежуточных формах, например, рефляционной
политике, когда ДКП ориентирована на допущение умеренных темпов инфля-
1
Звонова Е.А., Топчий В.Д. Деньги, кредит, банки. Учебник и практикум. – М.: Юрайт, 2014.
– 464 с.
41
ции для стимулирования экономики, и дезинфляционную политику, преследу-
ющую цель сокращения темпов инфляции до приемлемых размеров.
На схемах приложения 4 показано влияние денежно-кредитного регули-
рования на финансовую систему страны и основные подсистемы и элементы
системы ДКР.
В процессе достижения своих целей Банк России может использовать
гибкую политику, которая ориентируется в основном на меняющуюся эконо-
мическую ситуацию, осуществляя сознательное манипулирование налогами,
расходами, процентными ставками, нормами обязательных резервов и другими
рычагами
2
.
Опишем инструменты денежно-кредитной политики Банка России.
Во-первых, управление процентными ставками по операциям Банка Рос-
сии, которое основывается на предоставлении и абсорбировании ликвидности,
а также базируется на предположениях об эффективности межбанковского
рынка, возможности его сведения к репрезентативной кредитной организации
3
.
Во-вторых, важным инструментом денежно-кредитной политики Банка
России выступают нормативы обязательных резервов или резервные требова-
ния к финансово-кредитным учреждениям.
В-третьих, Банк России, являясь кредитором последней инстанции, ор-
ганизует систему рефинансирования (кредитования) кредитных организаций.
В-четвертых, операции РЕПО Банка России с финансово-кредитными
организациями. Банк России проводит операции РЕПО только с кредитными
организациями. Требования к кредитным организациям, которым предоставля-
ется доступ к операциям РЕПО с Банком России, установлены Указанием Банка
России от 13.12.2012 № 2936-У «О требованиях к кредитным организациям, с
которыми Банк России совершает сделки РЕПО».
2
Из доклада о денежно-кредитной политике // Банковский бизнес. 2017. № 1. С. 2-15.
Инюшин В. Эволюция денежно-кредитного регулирования в условиях глобализации. – М.:
LAP Lambert Academic Publishing, 2017. – 188 с.
3
Домницкая Т.Р., Сабиев М.Т. Денежно-кредитная политика Банка России в условиях введе-
ния санкционной политики запада // Сборники конференций НИЦ Социосфера. 2016. № 39.
С. 69-72.