24
коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного
с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в
стране);
S – риски, характерные для отдельной компании (S1 – премия для малых
предприятий, S2 – премия за риск, характерный для отдельной компании);
– страновой риск.
28
(4)
где ΔR – рыночная премия за вложения в рискованный инвестиционный актив.
Безрисковая ставка используется в качестве базовой, к которой
добавляются остальные составляющие процентной ставки. Российские
показатели берутся исходя из курсов ценных бумаг государственного займа или
ставок по депозитам (сравниваемой длительности и размера суммы) банков
высшей категории надежности.
2. Метод средневзвешенной стоимости капитала (используется для
денежного потока предприятия, который генерируется полным объемом
инвестированного капитала), определяется по следующей формуле 5:
(5)
где средневзвешенная стоимость капитала предприятия;
средняя стоимость займов и кредитов;
доля заемного капитала в инвестированном капитале, %;
ожидаемая норма доходности активов;
доля собственного капитала
29
.
Сравнительный (рыночный) подход основан на совокупности методов
оценки стоимости бизнеса, на сравнении объекта оценки (бизнеса) с
аналогами, при условии, что по аналогам имеется вся необходимая для оценки
и сравнения информация
30
.
28
Бусов В.И. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): Учебник для академического бакалавриата. – Люберцы:
Юрайт, 2016. – С. 143
29
Вирячева Е.В. Оценка стоимости бизнеса (предприятия): учебное пособие. – СПб.: ВШТЭ СПбГУПТД, 2017.
– С. 29
30
Приказ Минэкономразвития России от 25.09.2014 № 611 «Об утверждении Федерального стандарта оценки
"Оценка недвижимости (ФСО № 7)». – Гл. VII
25
Основной принцип сравнительного подхода – это принцип эффективно
функционирующего рынка, согласно которому инвесторы покупают или
реализуют предприятия на основании принятия независимых, индивидуальных
решений. Подход основывается на том, что ценность активов предприятия
определяется стоимостью активов, по которой они могут быть проданы на
сформированном финансовом рынке. Сравнительный поход обладает своей
особенностью. Так, в данном походе имеет место ориентация полученной в
результате оценки стоимости бизнеса на рыночные цены стоимости аналогов
31
.
В условиях объективности, базовыми положениями применения
сравнительного подхода к оценке стоимости предприятия являются
следующие:
оценщик применяет как ориентир реально сформированные рыночные
цены на аналогичные предприятия.
основа подхода – принцип альтернативных инвестиций.
цена предприятия отображает его производственные и финансовые
возможности, положение на рынке, перспективы развития
32
.
Сравнительный подход охватывает следующие методы оценки стоимости
бизнеса предприятия:
метод предприятий-аналогов;
метод сделок М&А («Merger and acquisition»);
метод отраслевых коэффициентов
33
.
Следует рассмотреть методы оценки сравнительного подхода более
подробно.
Метод предприятий-аналогов основан на оценке стоимость предприятия
на основе сравнения цен на акции аналогичных предприятий на открытом
фондовом рынке. Структурными элементами этого метода оценки является
следующие шаги:
31
Васильева Л.С. Оценка бизнеса: учебное пособие. – М.: КНОРУС, 2016. – С. 72
32
Лисовский А.Л. Оценка стоимости фирмы (бизнеса): учебное пособие. – М.: Научный консультант, 2017. – С.
21
33
Рауш Дж. Стоимость предприятия: От желаемого к действительному/Джулиан Рош; пер. с англ. Е.И.
Недбальская; науч. Ред. П.В. Лебедев. Минск : Гревцов Паблишер, 2014. – С. 131
26
определение круга показателей, по которым целесообразно выбирать
предприятия-аналоги;
выбор и расчет рыночных мультипликаторов, необходимых для
релевантного сравнения предприятия с аналогами. Мультипликаторы соотносят
цену акции предприятий-аналогов на фондовом рынке с одним из отобранных
для сравнения показателем;
расчет рыночной стоимости предприятия. Осуществляется путем
умножения показателя деятельности предприятия, который использовался для
расчета мультипликатора на величину соответствующего мультипликатора
34
.
Метод сделок М&А ориентируется на сравнение цены приобретения
аналогичного бизнеса (или предприятия) как единого имущественного
комплекса (или же контрольного пакета акций). Проведение оценки методом
сделок происходит аналогично предприятия-аналога.
Метод отраслевых коэффициентов основан на том, что оценка стоимости
предприятия производится с использованием материального капитала
предприятия, а также премии за Гудвилл, равной стоимости месячной премии
до уплаты налогов. В методе используется соотношение между ценой
реализации предприятия (или бизнеса) и соответствующими показателями,
характеризующими финансовое состояние предприятия.
Следующим походом в оценке стоимости бизнеса выступает затратный
подход, который представляет собой общность методов оценки стоимости
бизнеса, основанную на определении оценки на основе затрат, необходимых
для организации воспроизводства или замещения оцениваемого объекта (в счет
принимаются устаревания и износ, с учетом срока ликвидации предприятия).
Основу затратного подхода составляет принцип замещения. Согласно
этому принципу наибольшая стоимость оцениваемого бизнеса не должна быть
34
Сигидов Ю.И. Оценка активов компании по справедливой стоимости: Монография. – М.: НИЦ ИНФРА-М,
2015. – С. 94
27
больше, чем минимальная цена, по которой можно приобрести эквивалентный
бизнес
35
.
Концепция данного подхода построена с учетом следующей гипотезы:
собственник бизнеса при его реализации стремится полностью возместить
понесенные затраты, связанные с организацией бизнеса (с учетом времени и
динамики экономических условий)
36
.
Главным признаком затратного подхода является поэлементная система
оценки стоимости бизнеса, т.е. имущество предприятия разбивается на
элементы и производится оценка каждого элемента имущественного
комплекса. Применение затратного подхода имеет смысл в случае, если в
составе активов предприятия большую часть составляют материальные активы;
если предпринимательская деятельность нестабильна или убыточна; если
имеется возможность предельно точно провести оценку активов [16, c. 92].
В рамках затратного подхода выделяются следующие методы оценки:
балансовый метод;
метод ликвидационной стоимости
37
.
Балансовый или метод накопления активов используется для того, чтобы
определить рыночную стоимость бизнеса предприятия. При этом, суть данного
метода заключена в том, что в процессе оценки определятся рыночная
стоимость каждого актива и пассива баланса предприятия, а потом вычитается
вся задолженность из стоимости активов.
В своей основе, данный метод в основном применяется при оценке
бизнеса действующих предприятий, которые обладают большим объемом
активов (инвестиционные компании, холдинги, не создающие собственно
доходы самостоятельно); если у предприятия нет ретроспективной информации
о предпринимательской деятельности; если предпринимательская деятельность
находится в зависимости от контрактов (строительные компании); при
35
Федорова Т.А. Обзор современных подходов к оценке стоимости предприятий // Известия ТГУ. – 2018. –
№74. – С. 136
36
Трифонов Н.Ю. Теория оценки стоимости: учебное пособие. – Мн.: Вышэйшая школа, 2017. – С. 143
37
Официальный сайт GAAP.RU: 6 полезных подходов к оценке бизнеса. – Режим доступа:
https://gaap.ru/aricles/6_poleznykh_podkhodov_k_otsenke_biz nesa/ (дата обращения 08.09.2019).
28
отсутствии у предприятия постоянных заказчиков; в случае, если финансовые
активы составляют большую часть активов
38
.
Метод ликвидационной стоимости основан на том, что оценка стоимости
бизнеса производится как оценка объекта ликвидации, которая рассчитывается
на основании следующей формулы 6:
(6)
где – денежный поток, д.е.;
доходы от реализации внеоборотных активов предприятия, д.е.;
прочие доходы, полученные предприятием, д.е.;
расходы реализации внеоборотных активов, д.е.;
– прочие расходы, д.е.;
– фонд оплаты труда, д.е.;
– налог на прибыль, д.е.
39
Необходимо отметить, что метод ликвидационной стоимости при
использовании затратного подхода применяется в том случае, если у
предприятия отсутствуют перспективы дальнейшего экономически
обоснованного использования активов в действующем бизнесе или
предприятие работает с низкой рентабельностью, хроническими убытками
40
.
Для того, чтобы обосновать выбора конкретного подхода в процессе
оценке стоимости предприятия, проводится сравнительный анализ методов,
определяется преимущества, недостатки, принципы каждого возможного к
применению метода оценки
41
.
В таблице 2 предлагаются критерии оценки степени сложности
реализации на практике методов оценки стоимости предприятия.
38
Бусов В.И. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): Учебник для академического бакалавриата. – Люберцы:
Юрайт, 2016. – С. 151
39
Спиридонова Е.А. Оценка стоимости бизнеса: Учебник и практикум для бакалавриата и магистратуры / Е.А.
Спиридонова. – М.: Издательство Юрайт, 2018. – С. 143
40
Официальный сайт «Питер Консалт»: Методы оценки стоимости бизнеса предприятия. – Режим доступа:
https://piter-consult.ru/home/Articles/Simply-about-the-difficult/Enterprise-estimation-methods.html (дата обращения
13.09.2019).
41
Царев В.В. Оценка стоимости бизнеса. Теория и методология: учеб. пособие для вузов / А.А. Кантарович;
Под ред. В.В. Царева. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2017. – С. 231
29
Таблица 2
Сравнение подходов и методов к оценке стоимости предприятия по
степени их сложности
42
Подход
Методы
Критерии оценки
Сум-
ма
бал-
лов
Объем необходимой
информации
Сложность
процедуры оценки
(трудоемкость
расчетов)
Учет потенциальных
рисков
Учет рыночной
ситуации на момент
оценки
Прогнозирование
результатов
Затратный
(имуществен-
ный)
Метод
стоимости
чистых
активов
1
2
2
2
2
9
Метод
ликвида-
ционной
стоимости
1
3
2
1
2
9
Доходный
(прибыльный)
Метод
капитализа-
ции доходов
3
2
1
1
2
9
Метод
дисконтиро-
вания
денежных
потоков
3
3
1
1
2
10
Сравнительный
(рыночный)
Метод рынка
капитала
3
3
3
1
3
13
Метод сделок
3
3
3
1
3
13
Метод
отраслевых
коэффициен-
тов
1
1
2
2
2
8
Оценка сложности реализации методов производится экспертным путем,
при этом, интерпретация результатов основывается на следующих критериях:
1 балл – наилучшая оценка;
2 балла – удовлетворительная оценка;
3 балла – критерий не может быть учтен из-за сложности методики,
или методика не учитывает этот критерий, наихудшая оценка;
42
Новак М.А. Оценка стоимости компании как один из показателей эффективности ее деятельности //
Инновационная экономика: перспективы развития и совершенствования. – 2018. – № 7(33). – С. 65
30
минимально допустимый результат – 5 баллов свидетельствует о
простоте и эффективности метода;
максимальный результата – 15 баллов свидетельствует о сложности
применения указанного метода на практике.
Отражена следующая градация общей оценки применяемого метода
оценки стоимости бизнеса:
5-8 баллов – метод прост в использовании и эффективен;
9-11 баллов - метод может быть использован, но имеется ряд условий,
которые усложняют применение метода на практике;
11-15 баллов – метод сложен и неэффективен в процессе его
применения на практике.
На основании данных, представленных в таблице 2 видно, что
рассматриваемые методы к оценке стоимости бизнеса получили различные
оценки сложности их реализации. Так, наиболее простыми методами оценки
являются: метод отраслевых коэффициентов, метод ликвидационной стоимости
и метод капитализации доходов.
Тем не менее, метод капитализации используется достаточно редко, из-за
значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам,
характерных для большинства оцениваемых предприятий. Наиболее сложными
методами в реализации являются методы: сделок, рынка капиталов. Остальные
методы получили оценку 9-10 баллов – методы могут быть использованы, но
имеется ряд условий, которые усложняют их применение на практике.
Необходимо отметить, что представленная оценка методов не является
окончательной, так, количество критериев оценки может быть увеличено, также
может быть увеличена градация оценок. В этом случае метод получит более
точную оценку сложности и эффективности его применения
43
.
Это обуславливает возможность применение на практике несколько
методов с целью получения наиболее объективной оценки стоимости бизнеса.
43
Филь Е.А., Гордеева Е.В. Оценка стоимости бизнеса // Научное сообщество студентов XXI столетия.
Экономичекие науки: сб. ст. по мат. LXV междунар. студ. науч.-практ. конф. – № 5(65). – Режим доступа:
https://sibac.info/archive/economy/5(65).pdf (дата обращения: 14.09.2019).
31
В случае, если оценка бизнеса производится в динамических условиях
изменения экономики, для того, чтобы оценить реальную рыночную стоимость
бизнеса необходимо использовать все три рассмотренных подхода. При этом
используется метод весовых коэффициентов, рассчитываемый по формуле 7:
(7)
где
– оценка стоимости предприятия i-ым методом;
– весовой коэффициент i-го метода, который необходимо рассчитывать
индивидуально для каждого метода путем экспертных оценок
44
.
Необходимо отметить, что использование того или иного подхода на
отечественных предприятиях осложняется невозможностью точного прогноза и
недостатком информации для расчета необходимых показателей.
Кроме того, при применении средневзвешенного показателя необходимо
рассматривать с учетом заинтересованных сторон в совершаемой сделке, т.е.
учет интересов, как продавца бизнеса, так и покупателя.
Здесь представляется важным усовершенствовать методику оценки с
позиции заинтересованных сторон, так как, в настоящих условиях,
имеющимися и разработанными подходами определения средневзвешенного
показателя, не предусматривается учет данного фактора, что может привести к
субъективности проводимого анализа по оценке стоимости бизнеса.
В данных условиях, представляется важным отражение объективности
показателей, включаемых в модель оценки стоимости бизнеса, с позиции
заинтересованных сторон, что, в настоящих условиях, не находит отражения в
применяемой методике оценки стоимости компаний
45
.
Алгоритм проведения оценки стоимости предприятия с учетом
используемых методов оценки стоимости бизнеса, на основе информационных
данных, представлен на рисунке 4.
44
Федорова Т.А. Система рыночных и внутренних индикаторов стратегии формирования стоимости
предприятия // Финансы и кредит. – 2017. – №19(463). – С. 22
45
Чеботарев Н.Ф. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Чеботарев Н.Ф. – 3-е изд. перераб. и доп. – М.:
Дашков и К, 2017. – С. 182
32
Рисунок 4. Алгоритм проведения оценки стоимости предприятия
46
46
Щербаков В.А., Щербакова Н.А. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). – М.: Омега-Л, 2015. – С. 167
Определение проблемы
Предварительный осмотр компании
Заключение договора на проведение оценочных работ
Сбор информации, данных
Анализ рынка
Оценка ФХД
Оценка
инвестиционной
привлекательности
Оценка
интеллектуального
капитала
Выбор методов оценки
если ожидается, что будущие чистые доходы приблизительно
будут равны текущим или темпы их роста будут умеренными и
предсказуемыми
Метод капитализации дохода
ожидается, что будущие уровни денежных потоков
существенно отличаются от текущих, можно обоснованно
определить будущие денежные потоки
Метод дисконтированных
будущих денежных потоков
ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть
проданы при наличии достаточно сформированного
финансового рынка.
метод рынка капитала;
метод сделок;
метод отраслевых коэффициентов.
владелец собственности при реализации объекта
собственности на свободном рынке должен полностью
компенсировать собственные затраты, связанные с созданием
или приобретением предприятия и вводом его в действие, с
учетом фактора времени и изменения экономических условий
метод накопления чистых активов;
метод ликвидационной стоимости
Результат анализа информации
согласование результатов оценки по нескольким методам
формирование отчета и заключения по результатам оценки стоимости бизнеса
доклад по результатам проведенной оценке
33
При ближайшем рассмотрении эти восемь этапов проведения оценки
стоимости бизнеса представляют детализацию четырех указанных выше этапов.
Таким образом, процесс оценки бизнеса происходит поэтапно, с соблюдением
следующих основных этапов: подготовительный, этап сбора информации, этап
расчета оценки бизнеса, заключительный этап. Детализация этапов проведения
оценки стоимости бизнеса остается на усмотрение оценщика. При этом оценку
можно осуществить одним или несколькими методами. Основная задача
оценщика в процессе оценки получить максимально объективные результаты
оценки стоимости бизнеса, что может быть возможным лишь при наличие
достаточной информационной базы. Именно поэтому этап сбора
информационной базы является одним из самых сложных и ответственных
этапов проведения оценки.
Таким образом, для оценки стоимости предприятии применяются три
подхода: доходный, затратный и рыночный. Выбор подхода и метода оценки
предприятия зависит от ее цели и ограничений при использовании, что
обуславливается особенностями предприятия.
На данный момент не все подходы и методы оценивания адаптированы
для использования на отечественных предприятиях, что позволяет пользоваться
различными общепризнанными западными методиками оценивания. В таком
случае невозможно утверждать о достоверности полученного результата и его
практической значимости, поскольку правильность расчетов будет настолько
правильной, насколько возможно их обосновать. Но можно заключить, что
применение средневзвешенного показателя при использованных данных того
или иного метода оценки стоимости, необходимо рассматривать с учетом
заинтересованных сторон в совершаемой сделке, т.е. необходим учет
интересов, как продавца бизнеса, так и его покупателя. Здесь представляется
важным усовершенствовать методику оценки с позиции заинтересованных
сторон, так как, в настоящих условиях, имеющимися и разработанными
подходами определения средневзвешенного показателя, не предусматривается
учет данного фактора, что может привести к субъективности проводимого