35
При заключении свопа обе стороны обязуются осуществлять платежи
противоположной стороне по заранее оговорённым курсам, ставкам и т. п.,
исходя из одинаковых (обычно) денежных номиналов
66
.
Различают валютные свопы (контракты sell spot – purchase forward),
валютно- процентные свопы (платежи по фиксированной ставке с номинала,
выраженного в разных валютах), процентные свопы (обмен платежами по
фиксированной и плавающей ставке), товарные свопы (обмен платежами,
рассчитанными исходя фиксируемых цен на разные активы) и т. д. Свопы,
индивидуальные по сути, могут с полным правом носить звание
разнообразнейших производных контрактов из всех существующих. В начале
нынешнего века, однако, была произведена адаптация своповых контрактов к
биржевым условиям: на LIFFE (London International Financial Futures
Ezchange), CBOT и CME (Chicago Mercantile Exchange) были представлены
инструменты из семейства фьючерсных и опционных контарктов,
обеспечивающих доступ к свопам с условной фиксированной ставкой. Рынок
свопов имеет очень большое значение для мировой экономики. Так, по
данным ISDA (International Swap Dealers Association), общий объём
невыполненных обязательств по валютно-процентным свопам на конец 2001
г. составил $69,2 трлн, что более чем в 16 раз превышало сумму
невыполненных обязательств по государственным ценным бумагам стран
Евросоюза. Кроме того, ставка по процентным свопам выполняет особую
роль в Европейской экономической зоне. Ввиду отсутствия ценных бумаг,
аналогичных государственным облигациям США и периодическому
дисбалансу спроса и предложения на процентные облигации роль
долгосрочной базовой ставки (reference rate), к которой можно было бы
привязать доходность негосударственных кредитных бумаг, играет именно
своп-ставка.
66
Буренин, А.Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки. —М.:Тривола, 2007. —
232с.
36
Опционы. Опционы по своей сути – это контракты, предоставляющие
владельцу выбор. Опционы во многом подобны фьючерсам, однако являются
самостоятельными производными контрактами и имеют основную
характеризующую черту: владелец опциона имеет право, но не обязанность,
исполнить контракт в определённый момент времени
67
. Существуют
опционы двух видов: опционы на покупку (call) и на продажу (put).
Вышесказанное можно суммировать следующим образом. Владелец опциона
put имеет право исполнить его и продать базисный актив по цене исполнения
(exercise price, strike price), фиксируемой при покупке опциона, – и реализует
это право, если в момент исполнения опциона текущая цена спот окажется
меньше «страйковой» (что логично)
68
. Владелец опциона call имеет право
исполнить его и купить базисный актив по страйковой цене в момент
истечения опциона и реализует это право, если текущая цена спот окажется
выше страйковой. Фактически это означает, что, в отличие от фьючерса,
опцион генерирует асимметричные денежные потоки: покупатель опциона
имеет возможность получить неограниченную прибыль и исключить
возможность убытков. Продавец же подвержен риску неограниченных
убытков.
В течение многих лет как теоретиками, так и практиками от
современной экономики разрабатывались разнообразные виды опционов и
разнообразные методы их применения, называемые опционными
стратегиями. Многие из них пригодны для хеджирования. Из опционных
стратегий выделяют спрэдовые, комбинационные и синтетические стратегии,
которые различаются по составу и видам используемых опционов. На
сегодняшний день опционы не получили в России должного распространения
по причине неразвитости отечественного рынка и слабой подготовленности
участников для операций с такого рода контрактами. Однако ситуация не
67
Халл, Дж. Опционы, фьючерсы и другие производные финансовые инструменты [Текст]
/ Дж. Халл. – М.: Вильямс, 2013. – 1072 с.
68
Шапкин, А.С., Шапкин, В.А. Экономические и финансовые риски. Оценка, управление,
портфель инвестиций. – М.: Издательство «Дашков и К», 2008 – 543с.
37
безвыходная, и со временем, при повышении ликвидности и объёма рынка,
опционы без сомнения завоюют популярность в нашей стране. Важно
подготовить для этого почву: ведь без глубоких познаний сущности
финансового инструмента невозможно его полноценное применение на
практике
69
.
Таким образом, предназначение хеджирования в том, чтобы устранить
неопределенность будущих денежных потоков (как отрицательных, так и
положительных), что позволит иметь полное представление о будущих
доходах и расходах, возникающих в процессе финансовой или коммерческой
деятельности.
В литературе большее внимание уделяется хеджированию с помощью
таких производных инструментов, как фьючерсные контракты, рассмотрим
основные механизмы хеджирования фьючерсными контрактами.
Рассмотрим все возможные механизмы хеджирования фьючерсными
контрактами. Короткий хедж, или хеджирование продажей фьючерсного
контракта, хеджирование от возможного будущего снижения цены актива на
реальном (спотовом) рынке. Обычно объектом хеджирования, то есть защиты
от неблагоприятного для хеджера повышения или уменьшения цены актива в
явном или неявном виде является текущая, то есть имеющаяся на рынке,
спотовая цена актива на момент начала хеджирования
70
. В этом случае
хеджер стремится к тому, чтобы разница во фьючерсных ценах за нужный
отрезок времени компенсировала разницу в спотовых ценах за такой же
отрезок времени. От будущего падения цены актива хеджируется его
владелец, который стремится свои потери на спотовом рынке
компенсировать доходом на фьючерсном рынке.
69
Фельдман, А. Производные финансовые и товарные инструменты [Текст] / А.
Фельдман. – М.: Экономика, 2008. – 472 с.
70
Буренин, А.Н. Хеджирование фьючерсными контрактами фондовой биржи РТС Текст. /
А.Н. Буренин. М.: Научно-техническое общество им. академика С.И. Вавилова, 2009. - 174
38
Таблица 1.1
Механизм хеджирования текущей спот - цены в условиях
снижения цены
71
Даты
Спотовый рынок
Фьючерсный рынок
Начальная дата хеджирования
а) ситуация на рынках
Текущая цена актива Х
руб.
Текущая фьючерсная
цена актива (Х+а) руб.
Дата окончания хеджирования
а) ситуация на рынках
Текущая цена актива
(Х-b) руб.
Текущая фьючерсная
цена актива (Х+а-с)
руб.
б) действия хеджера
Продажа актива по
текущей рыночной цене
Покупка фьючерса
(обратная сделка, или
закрытие позиции)
Финансовый результат
а) на отдельных
рынках
Выручка в размере (Х-
b) руб.
Чистый доход в
размере с руб.
б) в целом
Совокупная выручка
(X-b) + cX
Чистый доход в
размере с руб.
Дата начала хеджирования
72
:
– в будущем хеджер собирается продать свой актив, цена спот которого
на данную дату составляет X, и он желал бы сделать это именно поданной
или близкой к ней цене; имеется фьючерсный рынок данного актива;
– хеджер начинает операцию хеджирования: он продает фьючерс на
хеджируемый актив, то есть открывает короткую позицию по цене(X+ а ) ,
где а–превышение (отклонение) фьючерсной цены над ценой спот, или
разница (базис) на дату начала операции хеджирования.
Дата окончания срока действия фьючерсного контракта находится за
пределами предполагаемой даты окончания хеджирования.
71
Буренин, А.Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки Текст. / А.Н. Буренин. 3-е
изд., перераб. и доп. - М.: НТО им. Вавилова, 2003. - 338 с.
72
Буренин, А.Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки Текст. / А.Н. Буренин. 3-е
изд., перераб. и доп. - М.: НТО им. Вавилова, 2003. - 338 с.
39
Дата окончания хеджирования (но срок действия фьючерса еще не
истекает):
– по прошествии необходимого времени хеджер продает свой актив на
спот-рынке по текущей цене, которая, к сожалению, как он и предполагал,
снизилась до (Х-b)(или отклонилась на величину b);
– хеджер закрывает ранее открытую им позицию на фьючерсном рынке
(срок действия фьючерса еще не истек, и торговля им на бирже
продолжается) путем покупки фьючерса на хеджируемый актив по текущей
фьючерсной цене, которая снизилась (отличается от цены продажи
фьючерса) на величину с , то есть составляет (Х+а - с).
Результат хеджирования:
– хеджер получил выручку от продажи актива на первичном рынке в
размере (X-b)и имеет следующий результат от закрытия позиции на
фьючерсном рынке: продал контракт по цене ( Х + а ) , а купил по цене ( Х +
а - с), то есть получил чистый доход в размере ( Х +a )-( Х + а - с ) = с;
– если разница между фьючерсной и спотовой ценой на дату начала
хеджирования и дату его завершения будет примерно одинаковой или если за
время проведения операции хеджирования базис не изменится, то естьb = с ,
то совокупная выручка хеджера от продажи актива на спот-рынке и закрытия
позиции на фьючерсном рынке составит примерно ту целевую цену актива,
которую он и рассчитывал получить, а именно ( Х- b ) + c Х р у б .
Беспоставочное хеджирование будущей цены спот. Проблема
хеджирования будущей спот-цены актива коренится в самом ее отсутствии
на момент начала хеджирования. Имеется только текущая фьючерсная цена
актива, которая показывает, какой, возможно, будет цена спот на момент
исполнения данного фьючерса по коллективному мнению участников
фьючерсного рынка с позиции данного момента времени.
Такого рода теоретическое отождествление текущей фьючерсной цены
с будущей ценой спот вытекает из положения о том, что на момент,
максимально близкий к окончанию срока действия фьючерса, его
40
(фьючерсная) цена и спотовая цена актива совпадут, поскольку интервал
времени между ними стремится к нулю. Поэтому какой бы ни была исходная
цена заключенного фьючерсного контракта, в силу того, что на момент его
исполнения фьючерсная и спотовые цены на рынке сравняются, реальная
сделка на спотовом рынке для данного хеджера будет означать, что его
личной спотовой ценой на момент заключения спотовой сделки будет цена,
по которой он ранее заключил свой фьючерсный контракт.
Таблица 1.2
Механизм беспоставочного хеджирования будущей спот-
цены в условиях снижения цены
73
Даты
Спотовый рынок
Фьючерсный рынок
Начальная дата хеджирования
а) ситуация на рынках
Текущая цена актива
Х руб.
Текущая фьючерсная
цена актива (Х+а)
руб.
б) действия хеджера
Целевая цена (Х+а)
руб.
(нет действий)
Продажа фьючерса
(открытие позиции)
Дата окончания хеджирования
а) ситуация на рынках
на момент окончания
срока действия
данного фьючерса
Текущая цена актива
(Х-b) руб.
Текущая фьючерсная
цена актива (Х-b)
руб.
(максимально близка
к текущей спот-цене)
б) действия хеджера
Продажа актива по
текущей рыночной
цене
Покупка фьючерса
(обратная сделка, или
закрытие позиции)
Финансовый результат
а) на отдельных
рынках
Выручка в размере (Х-
b)
Чистый доход в
размере
(Х+а) - (Х-b)
б) в целом
Совокупная выручка
(Х+а)
Дата начала хеджирования: в будущем хеджер собирается продать свой
актив, спот-цена которого на данную дату составляет X, но он желал бы
сделать это по более высокой цене ( Х + а ) руб. (или близкой к ней цене);
имеется фьючерсный рынок данного актива; хеджер начинает операцию
73
Буренин, А.Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки Текст. / А.Н. Буренин. 3-е
изд., перераб. и доп. - М.: НТО им. Вавилова, 2003. - 338 с.
41
хеджирования: он продает фьючерс на хеджируемый актив, то есть
открывает короткую позицию по своей целевой цене ( X + а ) .
Дата окончания хеджирования находится максимально близко к дате
окончания срока действия фьючерсного контракта, поскольку в этом случае
фьючерсная и спотовая цены на рынках примерно сравняются. Дата
окончания хеджирования (срок действия фьючерса практически истек, но
еще можно совершить обратную сделку):
– хеджер закрывает ранее открытую им позицию на фьючерсном рынке
путем покупки фьючерса на хеджируемый актив по текущей фьючерсной
цене, которая практически сравнялась с текущей спотовой ценой и
составляет ( Х- b);
– после закрытия (или одновременно с закрытием) фьючерсной
позиции хеджер продает свой актив на спот-рынке по его текущей цене,
которая, например, снизилась до ( Х- b)(или отклонилась на величину b);.
Результат хеджирования: хеджер получил выручку от продажи актива
на первичном рынке в размере ( Х- b) и от закрытия позиции на фьючерсном
рынке (продал контракт по цене ( X + а ), а купил по цене ( Х- b)) имеет
результат в размере ( Х + а ) - ( Х- b); таким образом, его совокупная выручка
от продажи актива на рынке спот и закрытия позиции на фьючерсном рынке
хеджируемого актива составит примерно ту целевую сумму, которую он и
рассчитывал получить за этот актив, а именно ( Х- b ) + ( ( Х + а ) - ( Х- b ) )
=( Х + а ) р у б .
Этот же результат, который хеджировался от падения цены путем
фиксации будущей цены спот в размере текущей фьючерсной на момент
начала хеджирования, можно изобразить в виде следующей формулы:
Цсх = Цсб + (Цфп - Цфк)= Цфп
74
, (1.1)
где Цсх — будущая спотовая цена для хеджера;
Цсб — цена спот актива на момент окончания фьючерса;
74
Буренин, А.Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки Текст. / А.Н. Буренин. 3-е
изд., перераб. и доп. - М.: НТО им. Вавилова, 2003. - 338 с.
42
Цфк — цена покупки фьючерса, то есть фьючерсная цена на момент
окончания срока действия фьючерсного контракта, при этом Цсб = Цфк;
Цфп — цена, по которой был продан фьючерсный контракт на момент
начала хеджирования.
Поставочное хеджирование. Суть поставочного хеджирования на
фьючерсном рынке аналогична хеджированию форвардными контрактами и
отличается только тем, что на фьючерсном рынке гарантии исполнения
поставки задаются самой биржей и не зависят от поставочных возможностей
только сторон самого договора.
Таблица 1.3
Механизм поставочного хеджирования будущей спот-цены в
условиях снижения цены
75
Даты
Спотовый рынок
Фьючерсный рынок
Начальная дата хеджирования
а) ситуация на
рынках
Текущая цена актива
Х руб.
Текущая фьючерсная
цена актива (Х+а) руб.
б) действия хеджера
Целевая цена (Х+а)
руб
(нет действий)
Продажа фьючерса
(открытие позиции)
Дата окончания хеджирования
а) ситуация на
рынках на момент
окончания срока
действия данного
фьючерса
Текущая цена актива
(Х-b) руб.
Текущая фьючерсная
цена актива (Х-b) руб.
(максимально близка к
текущей спот-цене)
б) действия хеджера
Нет действий
Продажа актива путем
поставки его по
фьючерсу
Финансовый результат
а) на отдельных
рынках
Нет результатов
Выручка в размере
(Х+а)
б) в целом
Совокупная выручка
(Х+а)
Дата начала хеджирования:
75
Буренин, А.Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки Текст. / А.Н. Буренин. 3-е
изд., перераб. и доп. - М.: НТО им. Вавилова, 2003. - 338 с.
43
– хеджер собирается продать в будущем свой актив, фьючерсная цена
которого на данную дату составляет ( Х + а ) , и он желал бы его продать
именно по такой цене;
– хеджер продает фьючерс по цене (X + а ) , по которой фьючерсный
контракт и должен быть исполнен по окончании срока его действия.
Дата завершения хеджирования:
– наступила дата поставки по фьючерсному контракту; хеджер подает
нотис в расчетную палату о том, что собирается совершить поставку; он
поставляет свой актив на биржу (склад, депозитарий), и расчетная палата
перечисляет ему денежную сумму, которая с учетом накопленной
переменной маржи в точности равняется цене (Х + а ) ;
– если даже цена спот на первичном рынке, как и предполагал хеджер,
снизилась, например, до уровня (Х- b) , то хеджер ничего не потерял,
поскольку благодаря фьючерсной сделке он зафиксировал необходимый ему
уровень цены, по которой реально продал свой актив через биржу (но не на
рынке спот).
Результат хеджирования: хеджер получил выручку от продажи актива
на фьючерсном рынке в размере (X + а ) , что и составляло цель его
хеджирования.
Теперь рассмотрим длинный хедж, или хеджирование покупкой
фьючерсного контракта, — хеджирование от возможного будущего
повышения цены актива на его реальном (спотовом) рынке.
Дата начала хеджирования:
– в будущем хеджер собирается купить нужный ему актив, цена спот
которого на данную дату составляет X, и он желал бы сделать это именно по
этой или близкой к ней цене; имеется фьючерсный рынок данного актива;
– хеджер начинает операцию хеджирования: он покупает фьючерс на
нужный ему актив, то есть открывает длинную позицию по цене (Х+ а ) , где
44
а - составляет превышение (отклонение) фьючерсной цены над ценой спот,
или разницу (базис) на дату начала операции хеджирования
76
.
Дата окончания срока действия фьючерсного контракта находится за
пределами предполагаемой даты окончания хеджирования.
Дата окончания хеджирования (но срок действия фьючерса еще не
истек и торговля им на бирже продолжается):
– по прошествии необходимого времени хеджер покупает актив на
спот-рынке по его текущей цене, которая, к сожалению, как он и
предполагал, выросла до (Х +b )(или отклонилась на величину b);
– хеджер закрывает ранее открытую им позицию на фьючерсном рынке
(срок действия фьючерса еще не истек, и торговля им на бирже
продолжается) путем продажи фьючерса по его текущей цене, которая
повысилась (отличается от цены продажи фьючерса) на величину с, то есть
составляет (Х + а + с ) .
Результат хеджирования:
– хеджер понес расходы на рынке спот в размере (Х + b) и получил
следующий результат от закрытия позиции на фьючерсном рынке: купил
контракт по цене (X + а ), а продал его по цене (X + а +с), то есть получил
чистый доход в размере: (X + а + с) - ( Х + а ) = с;
– если разница между фьючерсной и спотовой ценой на дату начала
хеджирования и дату его завершения будет примерно одинаковой или если
базис не изменится за время проведения операции хеджирования, то есть b с,
то совокупные затраты хеджера на покупку актива составят примерно ту
целевую цену актива, которую он и рассчитывал получить, а именно (Х +b)-
с Xр у б .
Дата начала хеджирования: в будущем хеджер собирается купить
актив, цена спот которого на данную дату составляет X, но он желал бы
76
Кондратова, О.Б. Статистический анализ структуры мирового рынка биржевых
фьючерсов и опционов Текст. / О.Б. Кондратова // Экономика, статистика и информатика.
Вестник УМО. 2010. - № 4. - С. 119-123.